債券投資收益，債券投資收益率的計(jì)算公式？

主要結(jié)論

我們將中債估值收益率超過(guò)8％或中債估值收益率超過(guò)同待償期限中債企業(yè)債收益率曲線（AA-）定義為高收益?zhèn)?，其他債券定義為投資級(jí)債券。

我們選擇的樣本空間為國(guó)內(nèi)公募債（=一般企業(yè)債+一般中期票據(jù)+一般公司債），每季度第一個(gè)交易日更新樣本空間。我們將樣本空間再分成三類(lèi)債券：（1）城投債；（2）房地產(chǎn)債（非城投類(lèi)）；（3）產(chǎn)業(yè)債（不含地產(chǎn)債）。

根據(jù)上述定義，在我們選定的樣本空間中，截至2019年12月20日，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)囝~約為1.6萬(wàn)億元。其中高收益產(chǎn)業(yè)債規(guī)模約為0.8萬(wàn)億元，高收益房地產(chǎn)債規(guī)模約為0.3萬(wàn)億元，高收益城投債規(guī)模約為0.5萬(wàn)億元。

2018年下半年以來(lái)高收益房地產(chǎn)債余額逐漸回落，主要原因或是房地產(chǎn)債發(fā)行向高評(píng)級(jí)的頭部房地產(chǎn)商集中，低評(píng)級(jí)房地產(chǎn)商愈發(fā)難以在債券市場(chǎng)融資，因此整體高收益房地產(chǎn)債規(guī)模隨著債券到期逐漸減少。

高收益城投債余額自2019年三季度以來(lái)重新回升，一方面是評(píng)級(jí)較低的城投債發(fā)行難度明顯低于同評(píng)級(jí)的產(chǎn)業(yè)債，另一方面則是投資者對(duì)城投債可能發(fā)生實(shí)質(zhì)違約的擔(dān)憂(yōu)又開(kāi)始升溫。

從國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)找媛手笖?shù)與國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券收益率指數(shù)比較來(lái)看，2018年之前二者基本呈現(xiàn)同向走勢(shì)，但2018年二者出現(xiàn)明顯的反向運(yùn)行態(tài)勢(shì)，使得二者的利差急劇擴(kuò)大。

整體來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券收益率明顯偏低，已經(jīng)低于2014年以來(lái)歷史1/4分位數(shù)水平，而國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)找媛拭黠@偏高，目前持平歷史3/4分位數(shù)，二者利差明顯高于歷史3/4分位數(shù)，這表明目前國(guó)內(nèi)債券的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好極低，大都集中追捧投資級(jí)債券。

凈價(jià)指數(shù)方面，投資級(jí)債券凈價(jià)指數(shù)波動(dòng)很大，而整體高收益?zhèn)鶅魞r(jià)指數(shù)基本維持在100附近不變。但高收益產(chǎn)業(yè)債、房地產(chǎn)債、城投債的凈價(jià)指數(shù)差異卻較大，其中高收益房地產(chǎn)債、高收益城投債的凈價(jià)指數(shù)目前處于歷史較高水平，而高收益產(chǎn)業(yè)債的凈價(jià)指數(shù)還在不斷創(chuàng)新低。

總財(cái)富指數(shù)方面，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)傌?cái)富指數(shù)明顯高于投資級(jí)債券，即若不考慮違約，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)w回報(bào)率明顯高于投資級(jí)債券。高收益?zhèn)?，高收益產(chǎn)業(yè)債總財(cái)富指數(shù)明顯弱于高收益城投債與高收益房地產(chǎn)債，高收益城投債與高收益房地產(chǎn)債的總財(cái)富指數(shù)相差不大。

以下為正文：

目前高收益?zhèn)囝~規(guī)模仍在1.5萬(wàn)億元以上

我們選擇的樣本空間為國(guó)內(nèi)公募債（=一般企業(yè)債+一般中期票據(jù)+一般公司債），每季度第一個(gè)交易日更新樣本空間。我們將樣本空間分成三類(lèi)債券：（1）城投債；（2）房地產(chǎn)債（非城投類(lèi)）；（3）產(chǎn)業(yè)債（不含地產(chǎn)債）。

根據(jù)上述定義，在我們選定的樣本空間中，2013年以來(lái)國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)囝~持續(xù)提升，2018年隨著民企債違約率大幅攀升以及城投債信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，高收益?zhèn)?guī)?？焖偕仙_(dá)到約2萬(wàn)億元的階段性高點(diǎn)。隨后伴隨著政府對(duì)民企融資的支持以及城投債信用事件逐漸平息，整體高收益?zhèn)?guī)模有所回落，但整體仍一直在1.5萬(wàn)億元以上。

2019年三季度起，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)囝~又開(kāi)始回升。截至2019年12月20日，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)囝~約為1.6萬(wàn)億元。

分別從產(chǎn)業(yè)債、房地產(chǎn)債、城投債來(lái)看，2017年下半年開(kāi)始，高收益產(chǎn)業(yè)債規(guī)模有所回落，然后2018年下半年開(kāi)始持續(xù)穩(wěn)定在一個(gè)平臺(tái)上；高收益房地產(chǎn)債規(guī)模自2018年下半年以來(lái)持續(xù)回落；高收益城投債也是從2018年下半年開(kāi)始明顯回落，但2019年三季度又開(kāi)始回升。

截至2019年12月20日，國(guó)內(nèi)高收益產(chǎn)業(yè)債規(guī)模約為0.8萬(wàn)億元，高收益房地產(chǎn)債規(guī)模約為0.3萬(wàn)億元，高收益城投債規(guī)模約為0.5萬(wàn)億元。

高收益房地產(chǎn)債余額逐漸回落，主要原因或是房地產(chǎn)債發(fā)行向高評(píng)級(jí)的頭部房地產(chǎn)商集中，低評(píng)級(jí)房地產(chǎn)商愈發(fā)難以在債券市場(chǎng)融資，因此整體高收益房地產(chǎn)債規(guī)模隨著債券到期逐漸減少。

國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)找媛手笖?shù)與國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券收益率指數(shù)比較

2018年國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)找媛手笖?shù)大幅攀升，2019年以來(lái)有所回落，但仍處于歷史高位；投資級(jí)債券收益率指數(shù)2018年以來(lái)持續(xù)下行。

截至2019年12月20日，高收益?zhèn)訖?quán)收益率約為8.6％，高于2014年以來(lái)中位數(shù)7.9％約70BP，與3/4分位數(shù)持平；投資級(jí)債券加權(quán)收益率約為4.0％，低于歷史中位數(shù)4.7％約70BP，低于1/4分位數(shù)約10BP。國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)c投資級(jí)債券的利差約為467BP，高于歷史3/4分位數(shù)約70BP。

整體來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券收益率明顯偏低，已經(jīng)低于2014年以來(lái)歷史1/4分位數(shù)水平，而國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)找媛拭黠@偏高，基本持平歷史3/4分位數(shù)，二者利差明顯高于歷史3/4分位數(shù)，表明目前國(guó)內(nèi)債券的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好極低，大都集中追捧投資級(jí)債券。

國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)c國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券凈價(jià)指數(shù)比較

凈價(jià)指數(shù)以2014年年初為100。

從國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)鶅魞r(jià)指數(shù)與國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券凈價(jià)指數(shù)比較來(lái)看，投資級(jí)債券凈價(jià)指數(shù)波動(dòng)很大，最高接近110，且全部在100以上；而整體高收益?zhèn)鶅魞r(jià)指數(shù)基本維持在100附近不變。

高收益?zhèn)蟹謩e觀察產(chǎn)業(yè)債、房地產(chǎn)債、城投債，三種高收益?zhèn)膬魞r(jià)指數(shù)差異較大，其中高收益房地產(chǎn)債、高收益城投債的凈價(jià)指數(shù)處于歷史較高水平，而高收益產(chǎn)業(yè)債的凈價(jià)指數(shù)還在不斷創(chuàng)新低。

國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)c國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券總財(cái)富指數(shù)比較

總財(cái)富指數(shù)亦以2014年年初為100。

從國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)c國(guó)內(nèi)投資級(jí)債券的總財(cái)富指數(shù)比較來(lái)看，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)傌?cái)富指數(shù)明顯高于投資級(jí)債券，即若不考慮違約，國(guó)內(nèi)高收益?zhèn)w回報(bào)率明顯高于投資級(jí)債券。

高收益?zhèn)校呤找娈a(chǎn)業(yè)債總財(cái)富指數(shù)明顯弱于高收益城投債與高收益房地產(chǎn)債，而高收益城投債與高收益房地產(chǎn)債的總財(cái)富指數(shù)相差不大。

總結(jié)

本文源自國(guó)信固收研究

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