風(fēng)險(xiǎn)收益配比原則，風(fēng)險(xiǎn)收益配比原則包括？

如果給國內(nèi)金牛“大滿貫”（任職基金曾獲得三年、五年、七年產(chǎn)品金牛獎(jiǎng)）的公募基金管理人列一份名單，諾德基金分管投研的總經(jīng)理助理郝旭東一定位列其中。長跑勝率的背后，是對(duì)投資策略的“變現(xiàn)”，之所以能取得長期穩(wěn)健的投資業(yè)績(jī)，也是和郝旭東的投資理念及投資框架密不可分。

熙熙攘攘，要在嘈雜的聲音中始終保持清晰的市場(chǎng)判斷并不容易。今年，宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)環(huán)境都發(fā)生了深刻的改變，A股市場(chǎng)熱點(diǎn)散漫，輪動(dòng)速度加快。時(shí)隔一年多，中國證券報(bào)記者再次走進(jìn)諾德基金，一同尋找郝旭東投資背后力爭(zhēng)常勝的原因。

有著14年證券行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，入行即加入西部證券，深受券商自營強(qiáng)調(diào)絕對(duì)收益風(fēng)格的影響，他始終將自上而下的策略分析作為自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。2011年加入諾德基金，先后擔(dān)任投資研究部高級(jí)研究員、基金經(jīng)理、總經(jīng)理助理，目前在諾德基金管理4只權(quán)益類公募基金產(chǎn)品，分別是諾德成長優(yōu)勢(shì)混合、諾德成長精選、諾德策略精選、諾德興遠(yuǎn)優(yōu)選。

諾德基金管理有限公司

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堅(jiān)持自上而下

投資體系持續(xù)更迭

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從投資策略來看，郝旭東始終尊崇自上而下的投資邏輯。在他的投資體系中，總量研究占據(jù)重要地位。他表示，總量研究是投資的根本基石，若將視野放寬，無論投資于股票、債券等不同品種，或投資于不同市場(chǎng)，即投資品種的選擇，以及組合的構(gòu)建、組合風(fēng)險(xiǎn)和收益的匹配都會(huì)涉及總量研究?！半m然在過去兩年，幾乎極致的賽道演繹給予了景氣賽道和行業(yè)龍頭較高的預(yù)期，宏觀分析及總量策略相對(duì)被弱化，但站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，在國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俣冀禉n的情況下，如果還是押注單一賽道或者個(gè)別幾個(gè)賽道，那么或?qū)⑤^難獲得像過去幾年那樣非常高的超額收益，而且組合的波動(dòng)將會(huì)較大?！?/p>

具體到行業(yè)配置上，郝旭東表示，會(huì)通過行業(yè)比較選出性價(jià)比最優(yōu)或者次優(yōu)的板塊，并通過行業(yè)景氣程度、空間大小、估值高低以及可能的風(fēng)險(xiǎn)暴露等多個(gè)維度進(jìn)行比較，選出收益和風(fēng)險(xiǎn)能夠匹配的行業(yè)。郝旭東坦言，我不會(huì)基于去追求短期市場(chǎng)表現(xiàn)而做出選擇。畢竟從短期層面看，國際局勢(shì)也面臨較大的不確定性，諸多產(chǎn)業(yè)政策都在始終發(fā)生改變，產(chǎn)業(yè)技術(shù)迭代也在始終進(jìn)行，行業(yè)和其中公司的成長存在較大的不確定性，而我認(rèn)為當(dāng)前宏觀及市場(chǎng)背景下，最重要的還是所布局的行業(yè)不要出現(xiàn)不可逆的損失。

在確定好行業(yè)后，又是如何選擇優(yōu)質(zhì)的公司？在個(gè)股研究篩選方面，郝旭東始終強(qiáng)調(diào)的是堅(jiān)持業(yè)績(jī)?cè)鲩L與股價(jià)匹配原則。在他看來，股票價(jià)格是圍繞企業(yè)內(nèi)在價(jià)值而波動(dòng)的；如果上市公司的股價(jià)偏離基本面而出現(xiàn)了大幅的上漲后，那么之后大概率也會(huì)有一個(gè)“均值回歸”的過程。

同時(shí)郝旭東同樣也非?？粗仄髽I(yè)的景氣度、核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等方面，但郝旭東也提醒，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)只是個(gè)相對(duì)概念，因?yàn)檫@牽扯到不同的行業(yè)，不同的業(yè)態(tài)，對(duì)它競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的評(píng)判也是截然不同的，并且隨著所涉及的行業(yè)發(fā)展周期以及上下游定價(jià)的議價(jià)能力等因素的改變，都會(huì)導(dǎo)致對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的判斷得出不同的結(jié)論。所以我們需要從不同的歷史周期、不同的行業(yè)背景以及所處的不同產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)等多個(gè)方面來對(duì)每家公司做單獨(dú)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)判斷，不能一概而論。

需要注意的是，郝旭東的投資邏輯雖是一以貫之，但不拘泥，尤其在這兩年極致的市場(chǎng)環(huán)境下，他對(duì)自己的投資體系也做了新的思考，并在自己原有的投資框架里疊加了新的定價(jià)體系，且在決策中賦予更高權(quán)重。郝旭東表示，A股作為新興市場(chǎng)，波動(dòng)性始終較高，不同市場(chǎng)階段、不同產(chǎn)業(yè)的適用定價(jià)模式都會(huì)不同，在合適的時(shí)點(diǎn)對(duì)各產(chǎn)業(yè)進(jìn)行相對(duì)正確的定價(jià)是核心競(jìng)爭(zhēng)力，短期看，傳統(tǒng)行業(yè)仍以傳統(tǒng)PE、PB為錨，而對(duì)新興高速成長行業(yè)，市值定價(jià)可能是比較有效的。

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未來看好兩大類投資機(jī)會(huì)

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當(dāng)下，郝旭東認(rèn)為，A股指數(shù)層面的估值均已處于合理偏低位置，整體系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不大，但行業(yè)、個(gè)股結(jié)構(gòu)間差異較大，極度高估的板塊和極度低估的板塊共存，也會(huì)始終讓市場(chǎng)具有結(jié)構(gòu)性的機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)。未來隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低速增長新常態(tài)下，上市公司盈利的增速也將系統(tǒng)下移，在郝旭東看來，這或?qū)?dǎo)致兩個(gè)后果。一方面，市場(chǎng)能夠提供的平均年化投資收益率亦將下降；另一方面即使是相對(duì)景氣的板塊，業(yè)績(jī)?cè)鏊僖灿锌赡芟乱频街械蛥^(qū)間，“所以，類似于過去幾年，單壓一個(gè)或少數(shù)幾個(gè)景氣賽道的買入并持有的投資策略將不再是最優(yōu)解，在均衡配置的基礎(chǔ)上適度進(jìn)行較高勝率的板塊輪動(dòng)將是獲得穩(wěn)定超額的重要手段”郝旭東說道。

在他看來，穩(wěn)定的成長性和合理的估值水平是股價(jià)持續(xù)新高的兩個(gè)重要因素。當(dāng)然，A股核心資產(chǎn)的牛市并沒有結(jié)束，但需要持續(xù)較快的業(yè)績(jī)?cè)鲩L來化解高企的估值。郝旭東認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)股票能否再次實(shí)現(xiàn)股價(jià)的持續(xù)上漲，帶動(dòng)A股的整體慢牛，可能存在三重路徑：首先，推出創(chuàng)新性空間大的產(chǎn)品；其次，現(xiàn)有產(chǎn)品線下，對(duì)新市場(chǎng)的開拓，包括海外市場(chǎng)以及在新領(lǐng)域的應(yīng)用；再次，參考海外市場(chǎng)，伴隨2-3年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L，讓估值水平調(diào)整到合理位置。

展望后市，郝旭東將重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)方面的投資機(jī)會(huì)：一是在過去數(shù)年受損于疫情等因素，估值已經(jīng)回落到合理偏低，可能存在困境反轉(zhuǎn)的板塊，如泛消費(fèi)行業(yè)和財(cái)務(wù)穩(wěn)健的地產(chǎn)鏈龍頭；二是與中央政府支出密切相關(guān)，政策鼓勵(lì)，國產(chǎn)替代下內(nèi)循環(huán)的標(biāo)的，如軍工、信創(chuàng)及部分半導(dǎo)體材料公司。

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