2.1.1 對標攤余成本法：策略多元

混合估值理財產品配置策略和收益來源更加豐富。攤余成本法產品資產收益主要來自票息 收益，并采用持有到期策略，期限較長，因而凈值回撤和波動較小。收益雖然固定，但相 對也更少，一定程度上限制了可投債券的剩余期限和調整組合久期的靈活度，錯失行情向 好時資產價格上漲紅利?；旌瞎乐道碡敭a品相較純攤余的理財產品，配置策略和收益來源 更加豐富。隨著理財公司自身投研能力的增強、投資策略選擇更加得當，以及后疫情時代 的市場行情逐漸向好，推出混合估值理財產品，能夠滿足不同投資者的多樣化投資需求。

混合估值理財產品投資策略主要有： 1）杠桿策略：對回購利率與債券收益率、存款利率等進行比較，判斷是否存在利差套利 空間，從而確定是否進行杠桿操作。由于當下各期限、各品種信用債經歷了債市大幅 調整后極具配置價值，票息收入顯著提升，“浦銀理財悅鑫利固收封閉式 A 款”選擇 配置期限相匹配的信用債，通過杠桿策略增厚收益。 2）利率預期策略與組合久期管理：產品結合對財政政策、貨幣政策等經濟金融政策的分 析，預判市場利率波動趨勢，綜合考慮組合流動性，調整組合的資產配置久期。例如， “招銀理財招睿穩(wěn)泰封閉 4 號固定收益類理財計劃”結合對宏觀經濟形勢和政策趨勢 的判斷、對債券市場進行定性和定量分析，構建久期中性的交易和套利策略，尋找可 能存在的交易和套利機會。

2.1.2 對標市值法：凈值平緩，收益穩(wěn)健

混合估值法產品底層資產相對安全，凈值走勢平穩(wěn)。理財產品收益表現(xiàn)取決于底層資產的 市值波動，市場表現(xiàn)不佳時，本金亦會發(fā)生損失，市值法產品更甚。從業(yè)績比較基準來看， 混合估值法產品業(yè)績比較基準上限不及市值法產品，收益略遜色。然而，相比于采用單一 市值法估值的理財產品，混合估值的理財產品由于存在以攤余成本計量的資產，凈值波動 更平穩(wěn)，能夠更加有效地穩(wěn)定投資者的信心；而市值法產品為博取超額收益，權益類、衍 生品類資產配比整體較高，底層資產不確定性風險更大。因此，在 2022 年多輪凈值下跌 潮后，混合估值法更能迎合投資者需求。

混合估值法短期偏向在波動市場中探尋確定性，偏好配置長久期債券。綜合比較，從凈值 波動幅度來看，市值法＞混合估值法＞攤余成本法；從收益安全性來看，市值法＜混合估 值法＜攤余成本法。后“資管新規(guī)”時代，保本保息、剛性兌付早已被排除在凈值化時代 之外，而個人投資者穩(wěn)健投資的需求仍在。混合估值法產品作為折中之選，其設計理念是 在波動與收益間尋找動態(tài)平衡，在匹配風險敏感投資者需求的基礎上，推動客戶預期和產 品回報相匹配。我們認為，為了穩(wěn)定收益，短期來看混合估值理財仍將偏好配置長久期債 券，有望發(fā)展成為信用債市場重要增量來源。

2.2 資金端：市場情緒稍有修復

投資者避險情緒修復后，混合估值理財產品有望承接表內儲蓄。凈值化轉型過程中理財產 品的投資成分越來越重，加之債市調整、疫情沖擊等風險事件頻發(fā)，“資產荒”下，風險 厭惡的投資者紛紛贖回理財轉向表內儲蓄。2022 年存款增勢一路上揚，存款超預期增加。 根據普益標準，2022 年 11 月贖回潮后，理財、基金等資管產品凈值大面積回撤，12 月 全市場理財產品存續(xù)規(guī)模下降約 1.55 萬億元至 25.67 萬億元。資金避險行為更多表現(xiàn)為 階段性存儲在銀行體系的狀態(tài)，隨著票息積累與估值修復，投資者或將重新回流購買理財 產品?；旌瞎乐道碡敭a品以低波穩(wěn)健作為宣介重點，迎合風險偏好較低、追求穩(wěn)健投資的 客群，穩(wěn)定凈值波動的同時還可以博取行情上漲時的浮盈。投資者可在綜合考量產品投資 風險、流動性和收益水平，購買與自己需求相匹配的理財產品。

“贖回潮”之后，全市場對于理財產品的風險偏好進一步收斂，從資金端和產品端均有跡 可循：

1）封閉式理財產品：募集規(guī)模及數量占比回暖。2022 年 11 月后封閉式理財產品實際募 集規(guī)模及數量占比逐月上升，2023 年 1 月，新發(fā)封閉式理財產品實際募集規(guī)模超 3200 億，新發(fā)數量為 1724 款，數量占比近 93%。開放式理財產品新發(fā)規(guī)模及數量占比則明顯 下滑，2023 年 1 月末，新發(fā)開放式理財產品實際募集規(guī)模已從 2022 年 11 月的 332.63 億元下降至 106.48 億元，新發(fā)數量為 131 款，占比約 7%，表明投資者申購情緒仍有待 恢復。這一趨勢與銀行及理財公司推出攤余成本法理財產品形成呼應，主要因為攤余成本 法產品具備低波穩(wěn)健特征，短期內放量能夠階段性穩(wěn)住理財負債端，進而維持理財市場規(guī) 模。此外，長期限產品給予投資經理完整執(zhí)行投資策略的操作區(qū)間，助力投資跨越周期， 可有效避免市場震蕩情況下帶來的短期贖回壓力，從而提升潛在收益。因此，市場頻繁波 動使得發(fā)行機構更加偏好發(fā)行期限較長的產品，以增加投資策略的發(fā)揮空間。

2）固收類理財產品：規(guī)模占比穩(wěn)定，但數量環(huán)比下滑。市場調整下，低風險產品仍為穩(wěn) 定收益的底層壓艙石，固收類理財產品為理財市場中占絕對主導地位，新發(fā)固收類理財產 品規(guī)模較為穩(wěn)定，2023 年 1 月新發(fā)募集規(guī)模占比近 99%；新發(fā)數量自 2022 年 10 月后止 跌回升至 12 月的 2329 款，2023 年 1 月環(huán)比回落至 1816 款，其中不乏季節(jié)性因素擾動， 但一定程度反映債市波動后負反饋影響仍在傳導。

3）平均業(yè)績比較基準：固收類理財產品下行，短期限理財產品邊際回暖。利率下行、市 場波動的干擾下，2022 年理財公司新發(fā)理財產品業(yè)績比較基準總體呈現(xiàn)“被動”下行 趨勢。不同投資性質中，固收類產品持續(xù)下行；主要期限類型中，T+0 期限理財產品 平均業(yè)績比較基準波動較大。2023 年 1 月，除 1 個月以內、1-3 個月期限的理財產品 業(yè)績比較基準邊際回暖外，其余期限理財產品的平均業(yè)績比較基準仍位于下行狀態(tài)。

4）風險等級：各等級產品存續(xù)規(guī)模變動不大，R1 等級產品新發(fā)數量上升。全市場理財產 品存續(xù)數量中，R1 等級數量持續(xù)上升，2023 年 1 月存續(xù) 892 只，較 2022 年 11 月增加 27 只；R2、R3 等級理財產品存續(xù)規(guī)模微幅下降，其余等級存續(xù)規(guī)模略微波動，整體變動 不大。 以招銀理財為例：2022 年 11 月以來，其新發(fā)理財產品僅涉及 R1、R2、R3 三個不同等 級。從新發(fā)產品數量來看， 2022 年 11 月期間，R1、R2、R3 級新發(fā)理財產品數量分別 為 12 只、41 只、37 只；2023 年 1 月期間，R1 新發(fā)產品數量明顯上升，而 R2、R3 數 量則邊際下行，反映出投資者風險偏好明顯下降。從實際募集規(guī)模來看，三個等級新發(fā)理 財產品規(guī)模均有不同程度下降，但 R2 級募集規(guī)模顯著高于其他兩個等級。值得注意的是， 招銀理財 2022 年 12 月與 2023 年 1 月均出現(xiàn)多只產品募集規(guī)模不超 5 萬，這些產品均為 “招贏日日金”系列產品，風險等級為 R1，主要靠后續(xù)運營做大規(guī)模，不靠募集期擴量， 但募集規(guī)模仍較贖回潮前出現(xiàn)明顯下降，表明投資者雖偏好風險等級較低的理財產品，但申購情緒已大幅下降。

5）到期壓力邊際趨緩，開放式產品達基率上行。每月到期產品數量在 2023 年 3 月份迎 來小高峰，此后將波動下降，鑒于理財產品發(fā)行端壓力仍較大，因此 2023 年 3 月可 能難以平滑接續(xù)，進而對市場產生一定沖擊。后續(xù)隨著發(fā)行端活力恢復，疊加到期產 品數量有所回落，到期壓力將趨于平復。加之封閉式產品業(yè)績比較基準達標率（達基 率）仍處在下行階段，但下降斜率已逐步縮小，短期內理財贖回仍承壓，開放式產品 達基率自贖回潮后企穩(wěn)回升，達基率已從 2022 年 11 月的 7.93%回升至 2023 年 1 月 的 24.79%。總體來看，后市贖回壓力將逐步緩釋。

6）現(xiàn)金管理類理財產品規(guī)模與收益率均縮窄?，F(xiàn)金管理類理財產品存續(xù)數量邊際回暖， 存續(xù)規(guī)模有所下降，2023 年 1 月，存續(xù)數量為 359 只，較上月環(huán)比增加 13 只，存續(xù) 規(guī)模下降超 1350 億元至 7.92 萬億元?！艾F(xiàn)金管理類新規(guī)”過渡期滿后，監(jiān)管紅利期 已過，資產標的范圍減小，現(xiàn)金管理類理財產品的實際收益率也隨之不斷縮窄。根據 普益標準發(fā)布的現(xiàn)金管理產品的七日年化收益率，2023 年 1 月銀行機構已降至 2.89%， 較 2022 年 1 月的 3.42%下降超 50BP；2023 年 1 月理財公司降至 2.70%，較 2022 年 1 月的 3.14%下降超 40BP。

7）同業(yè)存單：兼有流動性與性價比，風頭正勁。現(xiàn)金管理類理財產品收益率收窄，投資 者轉而尋求低風險、高流動性產品進行替代，同業(yè)存單理財及基金作為類似產品風頭 正勁。2022 年 11 月贖回潮后，同業(yè)存單指數基金迎來一波發(fā)行高峰，以期迎合投資 者追求穩(wěn)健收益的追求。從該類產品跟蹤的指數來看，中證同業(yè)存單 AAA 指數成分豐 富且規(guī)模較大，安全性和流動性兼?zhèn)?，短久期特征下，指數整體收益波動性小、風險 收益配比效果良好。2023 年為“現(xiàn)金管理類新規(guī)”正式實施首年，疊加實體經濟加速 修復，同業(yè)存單發(fā)行意愿強烈，銀行將同業(yè)存單指數基金作為主推產品之一，后市有 望長期放量。

以機構投資者為主的持有結構，贖回潮波動效應會進一步放大。機構投資者在風險事件中 行動策略較為集中、單筆贖回金額規(guī)模較大，因此機構投資者占比較高將會影響存量產品， 并導致贖回潮的波動效應被放大。機構在應對風險時決策不斷前向迭代，最終市場將出現(xiàn) 大規(guī)模的一致性操作。從債基來看，2015 年后債基持有人結構中，機構投資者持有超 50% 的產品數量占優(yōu)勢地位。個人投資者持有比重高的債基由于流動性更強，贖回潮來臨時極 易形成跟風行為；而機構投資者持有比重高的債基流動性較差，但由于該類債基資金體量 更加龐大，成為引發(fā)贖回潮的主因，機構資金流出進一步對個人投資者形成恐慌性指引， 進而帶來全市場的大規(guī)模贖回。

混合估值引入個人投資者，減少行為一致性風險。混合估值法產品以低波穩(wěn)健作為賣點， 滿足大部分個人投資者偏保守的需求，有望引入更多的個人投資者。個人投資者加入將提 高產品運作過程的穩(wěn)定性，減少機構行為一致性帶來的風險放大效應。與混合估值債基相 比較，銀行理財個人投資者數量占比超 9 成，但占比微降，已從 2020 年底的 99.65%降 至 2022 年底的 99.01%。理財背靠母行，依托于龐大的客戶資源與豐富的線下網點，投 放渠道更加廣泛；在資產配置方面，銀行理財可以配置更多的非標資產，非標資產收益更 高、采用攤余成本法估值的特征成為穩(wěn)定產品凈值的壓艙石。因此混合估值理財在引入個 人投資者方面或比混合估值債基更有優(yōu)勢。

2.3 監(jiān)管端：需重視監(jiān)管紅線與隱性風險

攤余成本法并非監(jiān)管鼓勵的方向?；旌瞎乐道碡敭a品脫胎于凈值化轉型陣痛期，債市大震 蕩為主要催化劑，主要匹配中低風險投資者偏好?？紤]到后市恢復平穩(wěn)及理財投資者信心 修復，“短期安慰劑”作用或將失效。此外，監(jiān)管部門對攤余成本法進行嚴格限制，投資 資產和策略相較于純市值法產品受到更多的約束，而混合估值產品中攤余成本法占主導， 參考現(xiàn)金管理類理財產品沖量后招致監(jiān)管強化，未來監(jiān)管對于混合估值的規(guī)定需謹慎觀望。

凈值化時代，混合估值蘊藏諸多隱性風險： 1）流動性劣后?；旌瞎乐诞a品均帶有較長的封閉期，流動性相對更差，更加消耗理財公 司的運營能力。并且投資者需要考慮自己的資金流動，對于偏好短線理財體驗或青睞 小額高頻、靈活投資的客群來說吸引力有限。而我國銀行理財投資者偏好短期限產品， 因此混合估值法產品吸引力短期來看較小。 2）剛兌預期加大。利用攤余成本法估值為產品持倉的底層資產披上外衣，掩蓋其蘊藏的 真實風險。攤余成本法平滑產品凈值曲線波動，容易給投資者形成“剛兌”假象，若 實際到期兌付收益未達預期，積聚的信用風險或將積聚。 3）喪失波段交易機會。部分資產若通過攤余成本法估值，則需要持有至到期，資產“凍 結”時，難以擇時策略，可能喪失市場向好時的獲利機會，從而對整體收益率形成拖 累。

三、他山之石：混合估值并非理財創(chuàng)新

3.1 基金&養(yǎng)老理財為混合估值排頭兵

3.1.1 混合估值法債基：新規(guī)之下的創(chuàng)新

對于公募基金，監(jiān)管曾于 2022 年中要求加大中低波動產品創(chuàng)設力度。2022 年 4 月 26 日 證監(jiān)會發(fā)布《關于加快推進公募基金行業(yè)高質量發(fā)展的意見》，文件提出要穩(wěn)妥發(fā)展固收 類產品，加大中低波動型產品開發(fā)創(chuàng)設力度。監(jiān)管積極引導下，部分資產采取市值法估值、 部分資產采取攤余成本法估值的混合估值債基應運而生，旨在降低波動，并發(fā)揮管理人的 主觀能動性把握潛在收益。2022 年 6 月 1 日，多家基金公司集中上報采取混合估值法的 定開債基。2022 年 11 月，該批基金獲得監(jiān)管反饋，或有 5 只基金有望入圍首批混合估值 基金名單。此外，需補充混合估值相關的流程制度，并關注投資標的的信用評級、風控制 度等內容，銷售對象基本上與同業(yè)存單基金類似。2023 年 2 月初，首批 5 只混合估值法 債基開始發(fā)售，“資管新規(guī)”強約束下，5 只基金形式由申報時的定開轉變?yōu)榉忾]式。

以鵬華基金發(fā)行的永瑞一年封閉式債券型證券投資基金為例： 該基金對債券的投資比例不低于基金資產的 80%。其中，采用攤余成本法估值的債券資產 不低于基金凈資產的 50%（如因基金資產價格波動等原因導致攤余成本法計量的債券資產 被動低于上述比例的，應在 1 個月內調整至符合比例要求），采用交易策略且相應以市價 法估值的債券資產不低于基金凈資產的 20%。基金管理人根據不同資產的估值方法差異， 對所投的債券資產實施分單元獨立運營管理，每筆債券投資分類標識確定后封閉期內不可 隨意更改，所投債券一旦歸入持有到期型單元原則上不可自由賣出： 1）攤余成本法債券品種—持有到期型單元：投資于以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到 期的債券，該單元內的資產均需通過 SPPI 測試，并持續(xù)進行資產減值測試和影子定 價偏離度監(jiān)測，以加強基金估值的公允性評估。 2）市值法債券品種—交易型單元：以市值法估值。

3.1.2 養(yǎng)老理財：實質上的“混合估值法”

養(yǎng)老理財產品早在 2021 年末開始使用混合估值，可為長期限封閉產品創(chuàng)設提供借鑒?；?合估值法作為穩(wěn)健應對市場非理性下跌的工具，其實早有運用。由于養(yǎng)老理財產品涉及較 多的可投資產，因此涉及的估值方法亦較多。其中，貨幣類資產、持有到期的固收和非標 可采用攤余成本法，加大這些資產的占比，有助于緩解凈值波動的壓力。而不滿足持有到期的固收資產須采用市價法。因此固收資產實際上使用了“混合估值法”，即理財公司在 配置資產時將固收資產分為兩部分： 1）攤余成本法計價資產，由于須持有到期，因而多采用杠桿策略等單一策略； 2）市價法計價資產，無需持有到期，可同時采用杠桿策略、騎乘策略等多種交易策略。 風險管理上，以上兩種計價債券需進行隔離管理。因此債券被買入時，一旦歸入攤余成本 法計價單元，在封閉期內便不可自由賣出。因此對于固收占比較大的產品來說，可以通過 加大持有到期的債券倉位，從而以攤余成本法降低凈值波動。

3.2 另辟蹊徑：抵御破凈仍有他法

3.2.1 時間維度：平滑基金、倒U型曲線

封閉式理財產品期限不斷拉長，減少期限錯配的流動性風險?！蛾P于規(guī)范金融機構資產管 理業(yè)務的指導意見》明確金融機構應當合理確定資管產品所投資產的期限，加強對期限錯 配的流動性風險管理，更加強化久期管理，其中封閉式資管產品期限不得低于 90 天，所 投非標終止日不得晚于封閉式資管產品的到期日或開放式資管產品最近一次開放日。受理 財客群偏好及監(jiān)管引導等影響，疊加目前市場波動頻繁、理財收益整體走低，部分理財公 司偏好以中長期產品為載體，鎖定頭寸，增強收益彈性，新發(fā)理財產品長期以 3-6 個月（含）、 6 個月-1 年（含）、1-3 年（含）為主。目前封閉式理財產品期限不斷拉長，這一現(xiàn)象正是理財公司主動對抗市場風險、博取長期穩(wěn)定收益的策略體現(xiàn)，同時也能維持理財市場體量。 2022 年 12 月份全市場新發(fā)封閉式產品加權平均期限為 498 天，其中，1 年以上的封閉式 產品存續(xù)規(guī)模占比有所上升，截至 2022 年底占全部封閉式產品的比例為 72.60%，較去 年同期增加 9.64 個百分點。

可引入平滑基金機制，以豐補歉： 1）運作模式——以豐補歉，重在改善持有體驗，而非增加實際收益率。 平滑基金在養(yǎng)老產品中多有運用，海外養(yǎng)老產品有 FLC 集團、FLAS 集團的利潤子基金 （WPSF，全稱為 with-profits sub-fund），我國養(yǎng)老理財產品也引入了該機制，以對抗凈 值大幅波動。其主要原理是“以豐補歉”，以時間換空間：當扣除各類費用后的實際年化 收益率超出業(yè)績比較基準下限時，按照一定比例提取平滑基金，在實際收益率低于某一閾 值（或產品到期）時，再按一定比例（或全額）回補至該產品。目的是讓理財產品的凈值 盡量平穩(wěn)、不至于出現(xiàn)過多波動，主要是改善持有體驗，而并不會增加實際收益率。

2）實際運作——有效降低凈值下跌斜率，“逆周期調節(jié)”功能顯現(xiàn)。 截至 2023-02-24，我國養(yǎng)老理財產品已有部分披露平滑基金支取情況： a. 光大理財：我們根據光大理財披露的回補日期、產品成立以來累計收益率、業(yè)績比較 基準三者的走勢綜合判斷，其旗下多只產品均在累計收益率低于業(yè)績基準下限時進行 回補，有效降低了累計收益率下跌的斜率，比如 2022 年 3 月權益市場波動較大的時 期。然而，若市場持續(xù)震蕩或低迷，累計收益率又將下跌，一方面導致滿足計提平滑 基金的時間段變少，另一方面也使得回補缺口越來越多。因此多只產品在 2022 年 9 月下旬、2022 年 11 月下旬進行的回補，并未使得累計收益率止跌回升，仍然在業(yè)績 基準下限以下震蕩。 b. 貝萊德建信理財：“貝安心”產品權益資產配置較高，凈值波動相對更大，2022Q2 部 分時期的累計年化收益率甚至超 20%，遠超業(yè)績基準上限（10%），因此產品成立至 當季末不到兩個月的時間內，共提取了 227 萬元的平滑基金，約占產品資產凈值的 1.4%。但隨著 2022Q3 資本市場調整，該產品一度“破凈”，年化收益率轉為負數， 于是進入回補通道：2022Q3 凈回補 99 萬元，9 月末平滑基金賬戶余額下降至 128 萬 元左右（占產品資產凈值 0.81%）。而累計收益率仍未“回血”至業(yè)績基準下限，因 此平滑基金或在四季度仍處于加速回補。直至 2023 年 1 月中下旬，該產品收益率已 止跌回升，回暖趨勢明顯。

3）監(jiān)管紅利——若得到監(jiān)管允許，或適用于長期限封閉式產品。 我國養(yǎng)老理財產品引入平滑機制主要受益于監(jiān)管釋放紅利，若得到監(jiān)管許可，平滑機制或 將適用于長期限的封閉式產品。對于封閉式的產品而言，收益平滑機制實際上起到的是美 化凈值曲線的作用，有助于鼓勵投資者長期持有，提高產品穩(wěn)定性，使理財投資經理專注 于長期投資，對間接增厚產品收益有一定的幫助。但是收益平滑機制也有一定的局限性： a. 首先，凈值表現(xiàn)需要能夠觸發(fā)計提機制，才能發(fā)揮作用，若無“豐”，何以補“歉”? 因此若產品凈值跌幅較大，平滑基金也未必能完全填補其跌幅。 b. 其次，若該產品是開放式產品，需應對客戶在不同時點的申贖需求，因此收益平滑機 制將難以適用。意味著該機制并非能直接平移到任何理財產品中。

可參考倒 U 型曲線策略，動態(tài)平衡風險與收益。光大理財“頤享陽光養(yǎng)老理財產品橙 2028”引入了“倒 U 型曲線”，也即初期產品股票倉位較低，可考慮增配估值穩(wěn)健的固收類、貨 幣類資產，隨著收益保護墊的積累慢慢提高，臨近產品到期時點股票倉位再次下降。從而 減少收益率波動，彌合養(yǎng)老收支缺口。該策略適用于權益資產占比較高的混合類養(yǎng)老理財 產品，對于管理人市場研判的能力要求較高。

3.2.2 空間維度：攜手投資者共擔盈虧

公募基金自購：2002 年打響“第一槍”，2022 年頻現(xiàn)自購潮。自購行為在理財公司身上 雖是首例，然而最早在 2002 年，基金科瑞（后轉型為易方達科瑞）首次運用固有資金自 購旗下基金，打響了公募基金自購的“第一槍”。2022 年 A 股市場寬幅震蕩，凈值大幅回 撤下，公募基金在 1 \3 \10 月迎來三波自購潮。據近期密集披露的 2022 年四季報，自購 行為主要可分為兩類：

1）贖回舊基，自購新基：部分中小基金公司由于其固有資金較少，通常采用贖回舊基、 自購新基的做法。如中庚基金曾在 2022 年 12 月 21 日公告稱公司、基金經理及員工 將以不低于 6000 萬元認購中庚港股通價值。2023 年 1 月 12 日成立公告顯示，管理 人認購近 2000 萬份、員工認購超 9700 萬份，自購規(guī)模遠超 6000 萬。個中端倪最終 在 2022 年 4 季報中浮出水面，據報告，管理人于 2022 年 12 月 7 日分別贖回“中庚 小盤價值”1260 萬份、“中庚價值領航”855 萬份。

2）自掏腰包，共擔盈虧：公墓基金開展自購多集中在股市低迷階段，基于對我國資本市 場、公司運作能力的信心，不少基金公司積極自購，既可以與廣大投資者并肩風雨， 穩(wěn)定投資者恐慌情緒，又可以實施擇時策略，長久謀劃。如富國基金于 2022 年 10 月 26 日、11 月 8 日、11 月 15 日、12 月 2 日合計購入“富國新收益靈活配置混合基金” 超 1 億份，交易金額達 2 億元。

2022 年初以來，共 7 家理財公司出手護盤。面對 2022 年初資本市場的大幅波動，部分 產品凈值連連走跌，形成“理財跌破凈值—客戶贖回—債券拋售—債券價格下跌—凈值加 速下跌”的惡性循環(huán)。2022 年年初以來，共有 7 家理財公司出手自購，時間均集中在 3 月底、4 月初，自購金額合計近 40 億元，自購的產品系列主要是權益類和混合類。此次 理財公司使出“自購”大招，一方面是為了與投資者風險共擔、收益共享，顯示了對自家 產品的信心；另一方面，目前銀行理財產品投資者對于凈值波動的適應性有待加強，出手 自購能引導更多的長線資金，一定程度上有助于穩(wěn)定市場。需要注意的是，《商業(yè)銀行理 財子公司管理辦法》規(guī)定：銀行理財子公司以自有資金投資于本公司發(fā)行的理財產品，以 其自有資金的 20%、單只理財產品凈資產的 10%為限。

四、投資分析

2022 年底“贖回潮”影響下，理財公司布局低波穩(wěn)健產品，以“攤余成本法”為賣點的 混合估值產品發(fā)行如火如荼。 “資管新規(guī)”前后，主流估值法經歷了哪些演變？階段一：“資管新規(guī)”前，攤余成本法 為市場主流。銀行理財出于降低凈值波動、投向報價不活躍的非標資產比例較大等原因， 多采用攤余成本法計量；階段二：“真凈值化”轉型下，市值法成為大勢。市值法僅當市 場活躍、有現(xiàn)成報價時使用，不存在活躍市場時（如非上市股權），可通過估值技術對資產進行估值，更加符合資管新規(guī)倡導的凈值型理財模式；階段三：“破凈潮”壓力下，混 合估值法成折中新思路。混合估值理財產品結合了攤余成本法和市值法，借鑒債基和長期 限封閉理財產品的設計，維穩(wěn)的同時博取更高收益。

混合估值法優(yōu)劣并存，當前注重收益穩(wěn)定性。1）資產端：攻守兼?zhèn)洌瑵撛谑找鎻椥源蟆?相較于攤余成本法，混合估值法配置策略與收益來源更加豐富；較市值法收益更加穩(wěn)健； 2）資金端：投資者情緒修復，混合估值產品促進超額儲蓄流向理財。求穩(wěn)心態(tài)蔓延，混 合估值產品以低波穩(wěn)健為賣點，有望引入更多的個人投資者，減少機構行為一致性帶來的 風險放大效應。3）監(jiān)管端：仍需重視監(jiān)管紅線與隱性風險。攤余成本法具有嚴格限制， 混合估值產品中攤余成本法占主導，參考現(xiàn)金管理類理財產品沖量后招致監(jiān)管強化，未來 監(jiān)管對于混合估值的規(guī)定需謹慎觀望。且混合估值產品均帶有較長的封閉期，可能錯失封 閉期內的交易機會，向上博收益的空間較為有限。

基金&養(yǎng)老理財為混合估值法的排頭兵。養(yǎng)老理財產品涉及較多的可投資產，其符合要求 的固收資產使用攤余成本法、其余資產使用市值法，是早期較為典型的“混合估值”產品； 2022 年 4 月，監(jiān)管要求加大中低波產品創(chuàng)設力度，混合估值債基醞釀至今，首批已發(fā)售。 其次，各家另辟蹊徑，抵御破凈仍有他法：可考慮引入平滑基金機制、拉長封閉期、自購、 靈活配置策略等。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。「鏈接」

好了，這篇文章就和大家分享到這里，希望可以幫助到大家。另外，想要實現(xiàn)投資穩(wěn)定盈利，建議大家可以多學習一些相關的課程內容，這里給大家推薦一個知識平臺——愛雅微課：https://ke.iya88.com/，里面提供了全網最全最實戰(zhàn)的課程，很多大佬都是該網站的會員，抓緊收藏起來吧！