踩雷大宗商品交易平臺金銀島的投資機構仍在持續(xù)浮出水面。

繼九州證券2.9億資管計劃出現(xiàn)問題后，記者了解到米橋股權投資基金管理（上海）有限公司（以下簡稱“米橋”）發(fā)行的上海米橋申寶1號、5號、7號私募基金亦因金銀島無法按時履行還款計劃而宣告違約，3只基金共募集資金約2億，涉及投資者近百人。

另外，國投瑞銀資本發(fā)行的“國投瑞銀資本大宗商品投資5號專項資產(chǎn)管理計劃”和“國投瑞銀資本大宗商品投資6號專項資產(chǎn)管理計劃”面臨逾期，涉及資金達2.8億。

值得注意的是，幾家機構的產(chǎn)品分別涉及金銀島不同類型的業(yè)務，但在金銀島平臺出現(xiàn)資金鏈問題后，不同的業(yè)務模式卻遭遇了多項共同的問題。

資金流向迷局

記者了解到， 7月27日金銀島發(fā)生實質(zhì)違約。8月14日，米橋宣布申寶5號、7號提前清算，目前沒有清算結果。 同一時間，國投瑞銀資本的產(chǎn)品也出現(xiàn)了問題，其大宗商品投資5號專項資產(chǎn)管理計劃應于2018年8月13日到期，目前已出現(xiàn)逾期。另外，國投瑞銀資本方面表示6號資管產(chǎn)品也在10月8日到期。

根據(jù)記者梳理，米橋和國投瑞銀資本屬于兩種不同的業(yè)務模式，但在問題發(fā)生之后兩種不同的業(yè)務模式卻面臨著同樣一項疑問，即投資機構的資金如何在金銀島平臺內(nèi)部循環(huán)，而這一問題也被諸多投資者認為是產(chǎn)品最終出現(xiàn)問題的最主要原因。

首先是米橋與金銀島合作的模式，據(jù)材料顯示，基金專項投資于金銀島（北京）網(wǎng)絡科技股份有限公司，金銀島則將通過委托貸款獲得的資金用于其大宗商品O2O電子商務平臺中煤炭業(yè)務的集合采購和集合銷售業(yè)務。

根據(jù)米橋產(chǎn)品的銷售方北京中天嘉華財富管理有限公司在產(chǎn)品推介時使用的申寶1號投資指南顯示，產(chǎn)品的運作模式是在貨權轉(zhuǎn)移到金銀島之后，基金賬戶向上游產(chǎn)煤企業(yè)發(fā)出貨款。下游用煤企業(yè)向基金賬戶發(fā)出貨款和利潤后，貨權從金銀島轉(zhuǎn)移到下游用煤企業(yè)。利潤從基金賬戶流向金銀島，再流向經(jīng)銷商。資金、物權形成一個閉環(huán)。

但記者了解到，上述指南所顯示的資金流轉(zhuǎn)路徑與實際資金路徑并不一致。

一位米橋的投資者告訴記者，其在近期赴上海米橋現(xiàn)場取證后了解到，基金賬戶錢不是直接劃給上游，而是先劃給共管賬戶，再由共管賬戶劃給上游。另外，根據(jù)米橋貸前盡調(diào)1號具體還款路徑顯示，除了共管戶，還多了一個寧夏供應鏈（一般戶），沒有任何監(jiān)管，屬于金銀島自有賬戶。

該投資人表示：“我們有明確要求下游回款要直接回到基金賬戶，但也會有出現(xiàn)下游將款項回款到金銀島自有賬戶的情況?！?/p>

相同的資金流向迷局也出現(xiàn)在了另一家踩雷機構國投瑞銀資本的項目中，與米橋和九州證券的項目投向金銀島的集采集銷業(yè)務不同，國投瑞銀資本的項目投向的是金銀島的倉單業(yè)務。

該專項資產(chǎn)管理計劃資金用于投資金銀島網(wǎng)絡注冊貸款資格商戶持有的，金銀島網(wǎng)絡作為保管人開具的現(xiàn)貨倉單收益權，投資期限不超過6個月，倉單持有人（貿(mào)易商戶）在合同設定期限以約定的綜合溢價率回購倉單收益權，同時貿(mào)易商戶將倉單質(zhì)押于國投瑞銀資本。

如上述模式所言，在該產(chǎn)品中金銀島僅作為中介，負責倉單開立、質(zhì)押、撮合倉單交易、交易監(jiān)督、風險預警等。貿(mào)易商戶才是經(jīng)金銀島審核貸款資格，并將現(xiàn)貨質(zhì)押給金銀島大宗商品倉庫的直接用款人。

因此，即便金銀島經(jīng)營出現(xiàn)危機，但并不影響貿(mào)易商到期回購倉單收益權，作為構成投資者在國投瑞銀資本資管項目上的收益。但蹊蹺的是，拿到產(chǎn)品資金作為貸款的七家貿(mào)易公司都不翼而飛，記者根據(jù)公開聯(lián)系方式并不能聯(lián)系到這些公司，而國投瑞銀資本方面也表示出乎意料。

一位國投瑞銀資本的投資者對記者表示：“我們現(xiàn)在關注的核心問題就是這些貿(mào)易商是不是真實存在，商戶找不到是什么問題，卷款跑了，還是拒不見面，國投瑞銀一直在回避這個問題。商戶也許并不存在，可能是金銀島自融?！?/p>

另外，這名投資者告訴記者，在和國投瑞銀資本協(xié)商中，對方已承認沒有見過貿(mào)易商，均是以金銀島提供的材料和資質(zhì)證明進行放款。

遭遇處置難題

按照推介材料顯示，金銀島的幾種業(yè)務模式中都有一項類似的擔保措施以保證資金安全，即有相應的貨權或是抵押物作為擔保。即便資金無法收回，也可以通過處置擔保抵押物的途徑回籠資金減少損失，然而目前米橋和國投瑞銀資本均遭遇了處置的難題。

在米橋投向金銀島的產(chǎn)品設計中，金銀島用委托貸款資金購置的貨物歸基金財產(chǎn)所有，同時金銀島需向管理人提供倉單，管理人對倉單及實地倉庫進行雙監(jiān)管；如果委托貸款資金無法全額回款，甲方作為倉單質(zhì)押質(zhì)權人，有權處置貨物。

但米橋并未處置貨物，其核心原因或為擔保抵押物與實際嚴重不符。

前述米橋投資者對記者表示：“倉單由金銀島開出，后出質(zhì)給米橋，等下游贖貨回款后解押再將倉單交還金銀島。實際操作中，下游提貨有其自有的提貨單，倉單監(jiān)管形同虛設。若下游不贖貨，米橋作為倉單質(zhì)權人，同樣道理，也處置不了貨物。貨物真實性都建立在金銀島的‘信用’之上?！?/p>

而米橋在和投資者的溝通中正是將問題歸結到了金銀島的道德風險上。截至發(fā)稿，記者多次試圖聯(lián)系米橋，但其尚未對資金的流向和倉單對應的貨物做出回應。

記者還從米橋方面和投資人的電話溝通錄音了解到，目前律師事務所正在對金銀島方面的債權進行清算，計劃待債權理清后再進行追討。

相比之下國投瑞銀資本的反應要迅速一些。

“看到九州的事出來以后比較擔心，當時產(chǎn)品都還沒到期，所以尋求申請?zhí)幹?，果然最后沒有如期兌付，事情發(fā)生后，國投瑞銀資本方面員工大多被派往各地看著這幾批貨?！币幻咏鼑度疸y資本的人員表示。

記者了解到， 針對這批倉單貨物，國投瑞銀資本目前已向法院提起訴訟及財產(chǎn)保全申請，法院也已經(jīng)受理，前述接近國投瑞銀資本的人士告訴記者目前正在找尋利益最大化的處置方式。

但是貨物實際處置卻并不如想象的那般簡單，國投瑞銀資本方面也指出，大宗商品市場比較特殊，現(xiàn)貨企業(yè)一般擁有固定的進貨渠道。且目前法院查封的貨物分散在各個地區(qū)，每一地區(qū)的貨物數(shù)量并不大，相關貨物處置還需要一個較長的過程。

與此同時，投資者也關心這批倉單上的貨物是否還足額足量存在。前述投資者告訴記者，在與國投瑞銀資本溝通后，對方給出了其中一個倉庫地址。投資人去現(xiàn)場勘查后，發(fā)現(xiàn)并不如國投瑞銀資本所說。

記者在同國投瑞銀資本求證時，對方也表示大宗商品價值評估較為復雜，目前無法回答質(zhì)押物價值幾何，是否足額。

金銀島禍起轉(zhuǎn)型？

回溯幾家機構踩雷事件，金銀島平臺內(nèi)部資金流轉(zhuǎn)以及質(zhì)押物的安排都有值得商榷的地方。

然而記者在了解的過程中發(fā)現(xiàn)，在此次大面積出現(xiàn)違約之前，上述的兩種模式都正常運行了很長時間，產(chǎn)品累計投資額都在數(shù)百億之上。

從九州瀚海、國投瑞銀大宗商品投資、米橋申寶私募基金關于金銀島項目的相關推介材料和盡職調(diào)查、貸后回訪文件來看，三者均將金銀島視為可靠的合作方。

那么，金銀島的問題出在哪里？一些業(yè)內(nèi)人士告訴記者，這或同近年來金銀島的轉(zhuǎn)型有較大的關系。

近兩年金銀島致力于由原有的風險較低的倉單模式向代銷（亦稱“云交易”）模式發(fā)展。

記者從米橋投資者處獲得的一份文件中了解到，金銀島從2016年到2017年業(yè)務的總收入大幅上升，主要是由于云交易業(yè)務收入占比增長明顯，對收入貢獻率最高，倉單業(yè)務收入占比減少，而集采業(yè)務為第二大收入來源。相對于2016年、2017年上半年，集采業(yè)務的主要運營主體逐步由寧夏供應鏈轉(zhuǎn)向金銀島網(wǎng)絡，寧夏供應鏈主營云交易業(yè)務，金銀島網(wǎng)絡經(jīng)營倉單、集采業(yè)務。

據(jù)金銀島財務報表，截至2016年末，金銀島資產(chǎn)合計27.9億元，負債合計13.5億，當年凈利潤1.2億。利潤構成上，倉單模式占60%，其余業(yè)務模式還包括信息服務、集采集銷、代銷。

盡管倉單和集采集銷業(yè)務的體量和收入水平平穩(wěn)增長，仍為利潤貢獻的主體，但金銀島認為未來的主要發(fā)展方向?qū)⑥D(zhuǎn)為代銷模式——云交易業(yè)務。

隨著模式轉(zhuǎn)換，公司債務壓力陡增。據(jù)投資指南顯示，2013年至2016年，金銀島的資產(chǎn)負債率從27.98%升至48.14%，一些業(yè)內(nèi)人士也認為金銀島禍起轉(zhuǎn)型。

“雖然相較2015年的17.35%的負債率有所增加，主要是由于金銀島為了業(yè)務發(fā)展，充分利用金融杠桿工具擴大業(yè)務體量，與金融機構發(fā)生一系列借款，相對于2015年增加較多，但仍在合理的資產(chǎn)負債率水平?！鼻笆鑫募忻枋龅?。

前述接近金銀島的人士則告訴記者，“我們經(jīng)過多年的發(fā)展終于摸索出如何做好大宗商品交易的路徑，但大宗商品交易的業(yè)務是資金密集型驅(qū)動的?！?/p>

記者了解到的另一信息也間接證明了金銀島資金鏈非常緊，記者獲悉在金銀島平臺出現(xiàn)違約后，九州證券是第一家發(fā)難的機構，隨著九州證券提出提前清算的要求，陸續(xù)有眾多機構找上門，這也讓原本就資金鏈緊張的金銀島雪上加霜。

金銀島風險爆發(fā)始末也是近期去杠桿大背景下的樣本之一，其案例一定程度上也預示了民營資本高負債、高擴張的運行模式走向終結。