頭圖：港島龍脊 攝影：斗韭學(xué)士

Determining Withdrawal Rates Using Historical Data（《根據(jù)歷史數(shù)據(jù)來(lái)確定退休本金的提取率》），這是被FIRE（Financial Independence, Retire Early）群體奉為“FIRE圣經(jīng)”的一篇文章，也是FIRE生活方式切實(shí)可行的理論基礎(chǔ)。簡(jiǎn)言之，只要你在退休首年提取來(lái)滿足生活開銷的金額，不超過(guò)退休金投資組合資產(chǎn)值的4%，你就可以在財(cái)務(wù)上安全度過(guò)至少30-50年的退休生活。這里的退休年齡并不特定，可以是國(guó)家法定的退休年齡，也可以是其他年齡。同時(shí)，你的退休本金必須一直堅(jiān)持做好投資理財(cái)，具體的股債配比最好介于50/50-75/25之間。

如果把上述“4%”的定義反過(guò)來(lái)講，我們也可以這么認(rèn)為，只要你存夠了退休后預(yù)期年開支的25倍，你就可以考慮退休了。這就是FIRE群體所宣稱的“4%理論”（4% Rule）。

以下是這篇“FIRE圣經(jīng)”的中文翻譯（自己翻譯的，見笑了），原文見：

https://www.retailinvestor.org/pdf/Bengen1.pdf

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)來(lái)確定退休本金的提取率

By William P. Bengen

（作者畢業(yè)于麻省理工學(xué)院，文章于1994年10月發(fā)表在Journal of Financial Planning）

退休之初，理財(cái)顧問(wèn)們會(huì)給他們的退休客戶提供退休金規(guī)劃建議，包括如何進(jìn)行資產(chǎn)配置和如何提取退休金，以確保他們不會(huì)在有生之年就把錢花光了。本文利用歷史數(shù)據(jù)通過(guò)圖表的形式來(lái)確定最大的安全提取率（占初始退休金投資組合資產(chǎn)值的百分比）。同時(shí)，本文還通過(guò)模擬不同比例的股債資產(chǎn)配置組合，為退休期間的資產(chǎn)配置調(diào)整和提取給出了建議。

現(xiàn)在是2004年。在過(guò)去的十年中，你的財(cái)務(wù)規(guī)劃做得很棒，你的退休客戶特別滿意，你已經(jīng)向他們證明了多元化的投資組合能在退休期間帶來(lái)持續(xù)的收入。市場(chǎng)即使不那么慷慨，但也還不錯(cuò)，客戶的投資組合取得的收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了銀行的儲(chǔ)蓄帳戶和存款憑證。他們認(rèn)為你給他們帶來(lái)了更多的財(cái)富，他們非常感激……

現(xiàn)在是2006年。由于美聯(lián)儲(chǔ)的放任，通貨膨脹已經(jīng)失控，市場(chǎng)已經(jīng)轉(zhuǎn)壞。在過(guò)去的兩年中，股市暴跌了35%，這是自1973-1974年經(jīng)濟(jì)衰退以來(lái)的最大跌幅。你的許多客戶都感到震驚，擔(dān)心他們將不得不縮減自己的生活開支以保留退休金賬戶中現(xiàn)有的資金。你安撫他們，告訴他們你已經(jīng)根據(jù)市場(chǎng)多年來(lái)的平均回報(bào)仔細(xì)計(jì)算過(guò)他們的提取率是可以維持的，并且告訴他們市場(chǎng)即將恢復(fù)。但是，你還是對(duì)自己可能忽略了某些事實(shí)開始感到擔(dān)憂……

現(xiàn)在是2009年。如你所愿，在過(guò)去的三年中，股票市場(chǎng)恢復(fù)良好，大多數(shù)客戶的投資組合已收復(fù)了幾乎所有的賬面損失。但是，你的客戶中出現(xiàn)了一個(gè)新的抱怨：他們無(wú)法維持現(xiàn)在這樣的提款速度繼續(xù)生活下去。在過(guò)去五年中，通貨膨脹率平均為8%，如此高的通脹已經(jīng)嚴(yán)重侵蝕了他們資金的購(gòu)買力，他們要么面對(duì)生活質(zhì)量的急劇下降，要么必須大幅提高提取率。當(dāng)你計(jì)算高提取率對(duì)客戶組合資產(chǎn)的影響時(shí)，你被震驚了：許多客戶將在不到十年的時(shí)間內(nèi)耗盡其資產(chǎn)，然而他們的預(yù)期壽命大概率只會(huì)比十年更長(zhǎng)。此時(shí)你需要將這個(gè)壞消息要告訴他們，到底是哪里出了問(wèn)題？

上面的場(chǎng)景都是虛構(gòu)的，但在本世紀(jì)中它已經(jīng)被重復(fù)了好幾次。使我們假想的這位理財(cái)顧問(wèn)陷入困境的便是這樣的一個(gè)邏輯謬論：將歷史的平均回報(bào)率和平均通脹率作為計(jì)算客戶未來(lái)長(zhǎng)期且安全的退休本金提取率的合理基礎(chǔ)。

正如Larry Bierwirth在本期刊1994年1月的優(yōu)秀文章《投資退休：用過(guò)去為未來(lái)建?！分兄赋龅哪菢樱粌H要看歷史平均水平，而且要看實(shí)際的發(fā)生情況，用過(guò)去實(shí)際的投資回報(bào)率和通貨膨脹率進(jìn)行逐年比較。他證明了某些金融危機(jī)的長(zhǎng)期影響（例如大蕭條或1973-1974年的經(jīng)濟(jì)衰退）可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了平均水平所能展示的程度。這樣的事實(shí)不能被忽略，也應(yīng)該讓客戶們了解。

在本文中，我將在Bierwirth的基礎(chǔ)上，以一個(gè)略有不同的方式重新切入。我將使用“投資組合壽命”的概念，運(yùn)用簡(jiǎn)單的理財(cái)顧問(wèn)們很容易上手的方法，來(lái)確定客戶每年可以安全地從退休賬戶中的提取比例。我還將探討退休期間的資產(chǎn)配置，包括一些令人驚訝的結(jié)論（至少對(duì)我而言）。所有的分析中，我都使用了Ibbotson Associates出版的《股票、債券、票據(jù)和通貨膨脹：1992年年鑒》中的投資收益和通貨膨脹的真實(shí)歷史數(shù)據(jù)。

均值

首先，讓我們看看這位假想的理財(cái)顧問(wèn)是如何陷入困境的。通過(guò)參考Ibbotson的數(shù)據(jù)（我們假設(shè)到2004年，該數(shù)據(jù)沒有發(fā)生太大變化），我們的理財(cái)顧問(wèn)了解到，這些年來(lái)普通股的平均回報(bào)為10.3%，中期美國(guó)國(guó)債收益率為5.1%，同期的平均通脹率為3%。因此，假設(shè)客戶的投資組合由60%的股票和40%的債券組成，那么他的組合平均收益為8.2%，經(jīng)通脹調(diào)整后的實(shí)際回報(bào)率接近5.1%。

該理財(cái)顧問(wèn)的客戶希望每年從退休賬戶中提取盡可能多的錢，同時(shí)在整個(gè)退休期間保持一致的生活方式。根據(jù)以上分析，在理財(cái)顧問(wèn)看來(lái)，客戶可以安全地每年提取所有的“實(shí)際回報(bào)”，即大約5%，并將剩下的錢繼續(xù)留在投資組合中?？蛻暨€可以將他們的提款每年增加3%，以跟上通貨膨脹的步伐。同時(shí)，客戶投資組合的資產(chǎn)值也將隨通脹而增長(zhǎng)，進(jìn)而滿足了他們的第二個(gè)目標(biāo)：留下一些財(cái)富給后人。

因此，理財(cái)顧問(wèn)建議其客戶在第一年末提取其投資組合資產(chǎn)值的5%，之后每年在此基礎(chǔ)上將提取金額提高3%（預(yù)期通脹率）。由于投資回報(bào)率和通貨膨脹率一直接近歷史平均水平，因此該計(jì)劃幾年來(lái)一直運(yùn)行良好。但是一些“突發(fā)事件”可能會(huì)打亂這個(gè)計(jì)劃，比如嚴(yán)重的股市暴跌和高通脹。

“突發(fā)事件”

表1列出了自1926年以來(lái)最大的三次跌幅，下跌周期均超過(guò)一年（這里沒有羅列1987年的“崩盤”，因?yàn)槟且荒耆旯善边€是上漲的）。由于我對(duì)天文學(xué)的興趣，我分別給它們起了三個(gè)綽號(hào)，分別是“大爆炸”（Big Bang），“大北斗”（Big Dipper）和“小北斗”（Little Dipper），用以反映它們對(duì)投資組合的資產(chǎn)值和購(gòu)買力的相對(duì)影響，這些影響將在下面有關(guān)投資組合的內(nèi)容中進(jìn)行更精確的量化。

1973-1974年的“大爆炸”是最具破壞性的，因?yàn)樗l(fā)生在高通脹時(shí)期。投資者不僅在投資組合中遭受了巨額賬面虧損，而且剩余資產(chǎn)的購(gòu)買力也大大降低。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這是相當(dāng)令人恐懼的。

1937-1941年的“大北斗”，股票下跌幅度幾乎與“大爆炸”一樣，但發(fā)生在通貨膨脹適度和債券收益率較高的時(shí)期。因此，盡管它對(duì)投資組合的影響仍然非常大，而且發(fā)生在“小北斗”結(jié)束僅僅五年之內(nèi)，但相比“小北斗”也還算好的。

1929-1931的“小北斗”是大蕭條初期。鑒于股價(jià)的大跌幅度，將其影響列為上面兩次事件之后的第三位看起來(lái)好像有點(diǎn)怪。但是，從表1中可以看到，大蕭條的初期是通貨緊縮時(shí)期，因此，美元購(gòu)買力的提高以及還能看得過(guò)去的債券正收益率抵消了一些股票價(jià)格下跌的影響。

當(dāng)然還有其他持續(xù)時(shí)間較短的突發(fā)狀況，例如1946年等。但以上代表了本世紀(jì)后四分之三時(shí)間內(nèi)最嚴(yán)重的三次金融災(zāi)難。作為理財(cái)顧問(wèn)，我們知道此類事件將來(lái)可能會(huì)再次發(fā)生。但是，這些過(guò)去的事件究竟對(duì)退休投資組合的長(zhǎng)期收益有多大的負(fù)面影響呢？

投資組合情景分析

圖1(a)-1(d)的4張圖展示了由50%的中期國(guó)庫(kù)券和50%的普通股（該比例是隨機(jī)選擇的，只為展示結(jié)論）組成的投資組合的歷史表現(xiàn)。我用“投資組合壽命”這個(gè)指標(biāo)來(lái)量化投資組合的表現(xiàn)，即投資組合在其所有資產(chǎn)值被提取完之前能維持多長(zhǎng)時(shí)間。這是一種直觀的方法，很容易向我的客戶進(jìn)行闡釋?？蛻舻闹饕繕?biāo)是組合資產(chǎn)在退休后的有生之年內(nèi)不會(huì)被消耗殆盡，次要目標(biāo)是為后人留下一些財(cái)富。這些圖還可以對(duì)多種不同的投資方案進(jìn)行快速比較。在準(zhǔn)備這些圖表時(shí)，我做了幾個(gè)假設(shè)，這些假設(shè)在附錄（附錄我就沒翻譯了）中有詳細(xì)說(shuō)明。

在圖1(a)中，左側(cè)的第一根豎線表示從1926年1月1日進(jìn)入退休的客戶的投資組合。他在退休后的第一年提取了投資組合資產(chǎn)值的3%，然后在之后的每一年按照通脹調(diào)整后的提取率進(jìn)行提取。第二條豎線代表1927年1月1日進(jìn)入退休的客戶的投資組合，以此類推。

從圖中可以看到，1926年的退休客戶能夠以這種方式從其投資組合中提款50年。實(shí)際上，投資組合的存續(xù)期會(huì)比50年更長(zhǎng)。我選擇了50年作為圖表上顯示的最長(zhǎng)期限，是因?yàn)楹苌儆锌蛻粝碛谐^(guò)50年的退休生活。

圖1(a)（3%的初始提取率）中展示的“平頭”令人興奮。它表明，所有客戶無(wú)論他們從哪年進(jìn)入退休并且不管當(dāng)年的市場(chǎng)狀況如何，都可以安全地提取經(jīng)通脹調(diào)整后的金額超過(guò)50年。隨著我們?cè)黾拥谝荒晏崛〉陌俜直?，這些圖表將變得更加有趣。圖1(b)的初始提取率為4%，圖上開始顯示出一些金融危機(jī)事件的影響。但是，這些影響相對(duì)較小，所有客戶在退休資產(chǎn)用盡之前都至少能享受35年的時(shí)光。

從圖1(c)開始，當(dāng)初始提取率變?yōu)?%時(shí)，這些影響變得更加顯著。在1960年代末和1970年代初進(jìn)入退休的客戶，按照這個(gè)提取率，可能只有20年的資金可用——在大多數(shù)情況下，這顯然不足以支撐他們度過(guò)余生！

在圖1(d)中，我們之前提到的自1926年以來(lái)的三次重大金融危機(jī)被清楚地標(biāo)注在了圖中?？梢钥吹?973-1974年期間糟糕的市場(chǎng)表現(xiàn)甚至影響到了那些較早甚至20年前開始提取的退休金投資組合。這是一個(gè)強(qiáng)有力的警告（特別是對(duì)于近期退休的人而言），不要僅僅因?yàn)橥诵葜笄皫啄瓴诲e(cuò)的行情帶來(lái)的可觀的資產(chǎn)增值去提高提取率。相反，退休之后早幾年獲得的“超額收益”可能需要用來(lái)平衡或彌補(bǔ)之后較弱的投資收益。

1937-1941年的“大北斗”不如“大爆炸”那么嚴(yán)重，并且僅影響了投資組合9-10年的壽命——約“大爆炸”一半的影響力。這三次危機(jī)中最不重要的是大蕭條時(shí)期的“小北斗”，投資組合的壽命受到的影響只有4-5年。這證實(shí)了我們先前的觀察，即真正令人擔(dān)憂的不是大蕭條這樣的通貨緊縮時(shí)期，而是嚴(yán)重破壞購(gòu)買力和投資組合資產(chǎn)值的高通脹時(shí)期。

我沒有列出提取率達(dá)到或超過(guò)7%的圖表，因?yàn)檫@些提取率太高而沒法適用于新退休的人，因?yàn)樵诖蠖鄶?shù)情況下，他們的退休資本都將很快被耗盡。

那么根據(jù)這些圖表展示的情況，我們應(yīng)該如何指導(dǎo)客戶做出明智的決定呢？

策略與應(yīng)用

從圖1(a)可以明顯看出，“絕對(duì)安全”（以歷史數(shù)據(jù)為參考的話）的初始提取率為3%，因?yàn)檫@可以確保投資組合的壽命不會(huì)少于50年（對(duì)于最高約3.5%的提取率也差不多）。然而，大多數(shù)客戶會(huì)覺得如此低的提款水平是不可接受的。

假設(shè)投資組合的壽命至少要達(dá)到30年，那么第一年的提取率設(shè)定為4%（圖1(b)），隨后每年的提取額只需按通貨膨脹進(jìn)行調(diào)整應(yīng)該都是安全的。在過(guò)去的任何情況下，這樣的操作都不會(huì)導(dǎo)致投資組合在33年內(nèi)被耗盡，并且在大多數(shù)情況下，它還會(huì)保持投資組合壽命達(dá)到50年或更長(zhǎng)。相比之下，給定同樣的歷史條件，4.25%的首年提取率可能會(huì)在短短28年內(nèi)耗盡投資組合資產(chǎn)。

因此，我建議我的客戶在退休初期，以不超過(guò)4%的比率進(jìn)行提款，尤其是如果他們提早進(jìn)入退休（60歲或以下）。假設(shè)他們具有正常的預(yù)期壽命，退休后他們應(yīng)該至少再活25至30年。如果他們希望給后人留下一些財(cái)富，那么他們預(yù)期的“投資組合壽命”應(yīng)該更長(zhǎng)一些。圖1(b)顯示，4%的初始提取率可以滿足自1926年以來(lái)的所有情形（其中覆蓋了幾次金融危機(jī)事件）。

如果客戶覺得自己需要更高的提款額怎么辦？例如，擁有40萬(wàn)美元投資組合的客戶想要在第一年提取24,000美元，第一年的提取率就是6%，之后每年隨著通貨膨脹而調(diào)整。我向客戶展示了圖1(d)——6%提取率的圖表，并解釋了這種提取方式的風(fēng)險(xiǎn)（現(xiàn)在假設(shè)客戶的資產(chǎn)組合是50/50股票/債券的固定配比）。

如果客戶預(yù)期退休后再活30年，我通過(guò)圖表展示了其中有31種情形都不可行，他將在有生之年內(nèi)耗盡資產(chǎn)，而只有20種情形可以滿足其目的（我們將在后面看到，另一種資產(chǎn)配置方式將改善這一點(diǎn)，但我認(rèn)為那個(gè)方案仍然不太令人滿意）。這意味著他能成功度過(guò)退休生活的幾率不到40%——也就是可能性不大。如果客戶提出發(fā)生重大金融危機(jī)的時(shí)候，他可以改變生活方式減少用款，那么我得確保讓他知道那時(shí)所需削減的生活開支的嚴(yán)重程度，而且即使這樣，到時(shí)候所能做的可能也太少而且太遲了。

另外，在大多數(shù)情況下，即使他的錢能夠滿足他度過(guò)余生，也沒有什么可留下來(lái)繼承給后代了。如果對(duì)客戶來(lái)說(shuō)留下遺產(chǎn)是一個(gè)重要的考慮因素，那么應(yīng)該要求他至少在退休初期就考慮更為保守的提取率。

初始資產(chǎn)配置

請(qǐng)注意我的上述結(jié)論是基于這樣的假設(shè)：即客戶不斷再平衡以保持50%普通股和50%中期國(guó)債的投資組合。那么其他類型的資產(chǎn)配置方案會(huì)對(duì)這一結(jié)論產(chǎn)生什么影響呢？鑒于股票一般具有更高的回報(bào)率，那么配置較高百分比的股票會(huì)對(duì)客戶有利嗎？

首先請(qǐng)看圖2，此圖是通過(guò)生成40個(gè)類似于圖1(a)—1(d)的圖得出的，5種可能的資產(chǎn)配置比例（0%，25%，50%，75%和100%的股票）與第一年的八種提款率（1%、2%、3%、4%、5%、6%、7%和8%）分別相對(duì)應(yīng)，這兩個(gè)要素所有的排列組合我用圖表的形式顯示出來(lái)，并且把每個(gè)排列組合中最短的那個(gè)柱子（代表每種排列組合下的投資組合的最短壽命）放進(jìn)圖2進(jìn)行匯總展示，圖2即為40個(gè)不同場(chǎng)景下“最壞情況下的投資組合壽命”。

從圖中一眼就能看出，持有過(guò)少的股票比持有過(guò)多的股票危害更大。代表“0%股票”和“25%股票”的柱子始終短于其他柱子，這證實(shí)了我們已經(jīng)知道的常識(shí)——股票相較于債券更高的回報(bào)率對(duì)于最大化投資組合的收益至關(guān)重要。投資組合中的股票配置太少會(huì)縮短各類投資組合的最短壽命。

更重要的是，我們觀察到50/50的股票/債券配比搭配任何的初始提取率的投資組合似乎都非常接近于最長(zhǎng)的組合壽命。在4%、5%和6%的初始提款水平下，這一點(diǎn)尤其明顯，這些柱子在50%的股票配比水平上像“屋頂”一樣突出。

那這是否意味著50/50的配置比例在任何情況下都是最適合的？一點(diǎn)也不。請(qǐng)注意，在圖2中，對(duì)于所有的提取率而言，50%和75%的股票柱的高度都非常接近——也就是說(shuō)可能只相差一年甚至更短。那么這意味著你通過(guò)幾乎可以忽略的代價(jià)，將股票從投資組合中的占比從50%提升到75%，但是這么做你能得到什么好處嗎？

要回答這個(gè)問(wèn)題請(qǐng)看圖3(a)，圖3(a)顯示的是75%的股票和25%的債券組成的投資組合，同時(shí)初始提取率為4%的情形。將此與圖1(b)進(jìn)行比較，圖1(b)也是以4%的提款率繪制的，但是股票/債券以50/50進(jìn)行配置。

顯然，圖3(a)中較高的股票配置比例帶來(lái)了一些相當(dāng)明顯的改進(jìn)。圖3(a)中達(dá)到50年壽命的投資組合有47種情景，而之前的圖1(b)中只有40種情景達(dá)到。而且相較于圖1(b)，圖3(a)表現(xiàn)較差的兩次情形發(fā)生在1966年和1969年，這兩年退休的人員的投資組合壽命相較圖1(b)分別縮短了1年和2年，分別從33年縮短到32年以及從36年縮短到34年。此外，圖3(a)中其他所有年份的退休人員的投資組合壽命都相較圖1(b)的相同或者更長(zhǎng)。

那么對(duì)于退休人員來(lái)講高達(dá)75%的股票配比確實(shí)比50%更好嗎？得出結(jié)論之前，讓我們?cè)賮?lái)進(jìn)行一次比較。請(qǐng)看圖3(b)，圖3(b)展示的是75/25的分配比例搭配5%提取率的情形。與之前一樣，請(qǐng)將此圖與圖1(c)進(jìn)行對(duì)比，圖1(c)同樣是5%的提取率，但股票/債券配比為50/50。

我們?cè)俅慰吹剑?5/25的配比結(jié)果相較50/50的改進(jìn)非常明顯。圖中的“谷”更窄，表明金融危機(jī)事件造成的負(fù)面影響僅集中于每次事件發(fā)生前后的很短時(shí)間之內(nèi)。在51種情景中，有24種情景——幾乎是一半情形的投資組合壽命都增加了。顯然，股票較強(qiáng)的恢復(fù)能力發(fā)揮了作用，它從市場(chǎng)低迷中恢復(fù)過(guò)來(lái)的能量比債券更大。

但是，這樣的提升還是需要付出一些代價(jià)的。大蕭條“小北斗”那一年比圖1(c)深很多。如我們所知，這主要是通貨緊縮導(dǎo)致股票價(jià)格急劇下跌，而增加投資組合中股票的配比只會(huì)增加這種情況下的損失。結(jié)果就是，還是有可能會(huì)碰到退休時(shí)的投資組合的預(yù)期壽命接近最低年限這種事情。但是，更重要的是，投資組合的最短壽命仍然出現(xiàn)在“大爆炸”期間（并且該壽命并未受到較高的股票配比的影響），因此這并沒有違反我們用來(lái)篩選滿足最低30年組合壽命的最優(yōu)資產(chǎn)配置比例的標(biāo)準(zhǔn)。

由于高于50%的股票配比需要做一些權(quán)衡取舍，因此可以讓客戶自行決定。但是，在客戶做出決定之前，還需要考慮另一個(gè)東西：較高的股票配比所創(chuàng)造的額外財(cái)富。

圖4(a)-4(d)研究了在不同的資產(chǎn)配置比例下，20年后客戶賬戶的美元價(jià)值發(fā)生了哪些變化。當(dāng)你從圖4(a)35%的股票配比開始，通過(guò)四張圖來(lái)到圖4(d)75%的配比時(shí)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)財(cái)富的增長(zhǎng)是驚人的——在某些年份下甚至增長(zhǎng)了三倍。從35%的股票配比到75%，投資組合的資產(chǎn)值平均增長(zhǎng)了+123%。由于客戶的次要目標(biāo)是為后人積累一些財(cái)富，因此這也是一個(gè)重要的考慮因素。

綜上，我認(rèn)為建議客戶接受盡可能接近75%（在任何情況下都不要低于50%）的股票配比是適當(dāng)?shù)?。低?0%的股票配比會(huì)適得其反，因?yàn)樗鼈儠?huì)降低積累的財(cái)富數(shù)量并降低投資組合的壽命。50%至75%的股票配比應(yīng)該成為客戶的“舒適區(qū)”。

退休期間高達(dá)75%的股票資產(chǎn)配置似乎有悖于傳統(tǒng)觀念，至少在我所接觸到的那些觀念中。但是圖表不會(huì)撒謊，圖表只是明明白白地展示了這一切。

當(dāng)我們將股票配比提升到投資組合的75%以上時(shí)，會(huì)發(fā)生什么？結(jié)果也適得其反。我使用此假設(shè)對(duì)許多情形進(jìn)行了模擬，盡管積累的財(cái)富繼續(xù)增加，但在“小北斗”（大蕭條）期間，投資組合壽命的下降抵消了這一增長(zhǎng)。實(shí)際上，在大多數(shù)情況下，大蕭條期間（1973-74年“大爆炸”期間也發(fā)生了）的投資組合最低壽命都會(huì)低于50%股票配比的情形。這違背了我們的初衷，即“確保組合資產(chǎn)應(yīng)該維持到你度過(guò)整個(gè)余生”。因此，在退休之初應(yīng)避免超過(guò)75%的股票配比。

資產(chǎn)配置和提取

因此，在退休之初，我們應(yīng)該采取50%-75%的股票配比（我在下面的討論中均假設(shè)股票的配置比例為75%）。但是，退休期間我們是一直維持這個(gè)比例，還是隨著客戶年齡的增長(zhǎng)進(jìn)行一些調(diào)整？

我的研究顯示，只要客戶的目標(biāo)保持不變，就無(wú)需變更本金的初始分配。正如我們將看到的，改變將弊大于利。

首先，讓我們考慮下客戶目標(biāo)發(fā)生變化的情況。在本文中，我們客戶的主要目標(biāo)是使退休金投資組合能從退休開始一直維持到度過(guò)余生，次要目標(biāo)是能夠盡可能留給后代更多的財(cái)富。盡管資產(chǎn)配置起著重要的作用，但第一個(gè)目標(biāo)主要還是通過(guò)選擇合適的初始提取率來(lái)實(shí)現(xiàn)，第二個(gè)目標(biāo)應(yīng)該通過(guò)調(diào)整資產(chǎn)配置比例來(lái)解決。

考慮一個(gè)92歲，健康狀況不佳的客戶，她預(yù)計(jì)最多可以再活幾年，再假設(shè)她的退休資產(chǎn)即使投資于收益相對(duì)較低的銀行存單也足以維持她在世的這段時(shí)間內(nèi)的生活。如果她的主要目標(biāo)變成了將盡可能多的財(cái)富留給她的后人，那么她可以賣掉所有的股票，全部轉(zhuǎn)換成存單或國(guó)庫(kù)券。這樣一來(lái)，她的財(cái)富就不會(huì)受到股市大跌的威脅，因?yàn)楣墒写蟮菬o(wú)法預(yù)料的。

請(qǐng)注意，由于我們假設(shè)所有退休資產(chǎn)都存放在延稅賬戶中，因此無(wú)需考慮資本利得稅。如果我們將資產(chǎn)保存在應(yīng)稅賬戶中，結(jié)論可能會(huì)有所不同，因?yàn)楸仨殭?quán)衡必繳的資本利得稅與可能的股市大幅下跌帶來(lái)的資產(chǎn)損失之間的大小。

現(xiàn)在讓我們回到已經(jīng)退休一段時(shí)間（也許退休10到15年）的那些客戶的案例中來(lái)，我們?nèi)匀恍枰P(guān)注其投資組合的壽命，這些投資組合必須再維持12-15年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。為了便于分析，我將這些客戶分為三類：那些投資回報(bào)目前相當(dāng)出色的人（“恒星”），那些賺到了他們預(yù)期目標(biāo)的人（“行星”）以及那些經(jīng)歷了金融危機(jī)事件而投資結(jié)果不佳的人（“黑洞”）。

黑洞

“黑洞”小組處于非常不利的境地。例如，在1929年以50萬(wàn)美元本金退休的客戶看到賬戶在1932年底減少到不足20萬(wàn)美元。盡管由于通貨緊縮他的提款也從1929年的20,000美元下降到了1932年的15,300美元，這個(gè)提款額約占當(dāng)期投資組合價(jià)值的7.6%，而他開始時(shí)的提款率只有4%。在這種情況下，由于在退休這么早期的時(shí)候股票就表現(xiàn)不佳，他可能會(huì)試圖將所有投資都轉(zhuǎn)換為債券，以挽救原始資本中還剩余的這部分。

但這恰恰是錯(cuò)誤的做法！讓我們看一下，1932年12月31日，在經(jīng)歷了幾年慘淡的股票收益后，我們的黑洞客戶要求我們降低其投資組合中股票的占比。如果我們完全清倉(cāng)股票，只投資中期債券，那么再過(guò)17年，他的錢就會(huì)在1946年耗盡。如果我們投資25%的股票，這筆錢將維持到1950年，如果是50%的股票，將維持到1957年。但是如果我們保留了75%的股票，那么客戶在1992年仍將擁有170萬(wàn)美元（盡管為了維持自己一貫的生活水平，經(jīng)通脹調(diào)整后，他當(dāng)年的提取率已經(jīng)高達(dá)9.5%，這樣下去投資組合也很難維持到千禧年）。

但是，如果我們的客戶在1932年12月31日提出一個(gè)大膽的要求，讓股票的配置比例上升到100%，并在他的余生中保持這種分配比例呢？盡管在1992年之前歷經(jīng)了“大爆炸”和“大北斗”的折磨，如果他還活著，他的退休賬戶中已經(jīng)積累了4200萬(wàn)美元的退休金！當(dāng)然，擁有了這些財(cái)富，可能會(huì)增加提款的欲望，從而減少積累，但這種情況下也是可以接受的啦。

對(duì)于所有其他不幸在1937年，1946年，1969年，1973年，1974年（大大小小的危機(jī)事件發(fā)生的年份）進(jìn)入退休的“黑洞”客戶，我們可以得出同樣的結(jié)果。這證明了股票具有巨大的恢復(fù)能力，并且需要我們?cè)谕顿Y時(shí)避免情緒的大幅波動(dòng)。最佳的投資時(shí)機(jī)可能恰好在最糟糕的業(yè)績(jī)表現(xiàn)之后！

誠(chéng)然，經(jīng)歷長(zhǎng)期慘淡的回報(bào)后，將股票比例提高到100%，需要理財(cái)顧問(wèn)和客戶非同尋常的遠(yuǎn)見和毅力。如果你可以說(shuō)服客戶在這種情況下維持75%的配比，你已經(jīng)贏得了一場(chǎng)重大戰(zhàn)役。然而，客戶仍然面臨著比平均投資組合壽命更短的壽命，而且留給后人的財(cái)富也要比最初預(yù)期的少得多。

但是，客戶還有另一種選擇，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看可以改善這種情況，即降低甚至只需要短暫地降低一下提款水平。如果客戶可以輕松地接受這一點(diǎn)，那可能是最好的解決方案，因?yàn)檫@就不再依賴市場(chǎng)多變的表現(xiàn)，而是取決于客戶自己可以完全自控的因素：他自己的支出。

例如，以一個(gè)1929年退休的人為例，1930年底時(shí)他即將進(jìn)行第二次年度提款，此時(shí)市場(chǎng)已經(jīng)比1928年底下跌了約30%，并且前景看上去也很不好。如果他將1930年的提款額僅減少5%，并在之后繼續(xù)以這種降低后的水平進(jìn)行提款，那么到1949年他的財(cái)富將比維持之前的提取方式多出20%，這些財(cái)富就可以留給他的后人了。30年后，財(cái)富將增加25%，并且這個(gè)優(yōu)勢(shì)將隨著時(shí)間推移繼續(xù)變大。有個(gè)前提是他在整個(gè)退休期間一直維持75%的股票配比。

因此，“黑洞”客戶至少有兩種選擇可以提高其投資組合的壽命，也可以對(duì)這兩種方式進(jìn)行無(wú)數(shù)種的排列組合。但是他無(wú)法負(fù)擔(dān)后果的一種選擇是退出股市，全部轉(zhuǎn)換為債券，作為理財(cái)顧問(wèn)，我們必須努力阻止他這樣做。

恒星

另一邊，“恒星”則是那些幸運(yùn)的客戶，他們?cè)诠墒蟹睒s時(shí)期開啟了退休生活，例如1949年，1950年代，1975-1976年，甚至是1982年。他們的問(wèn)題與“黑洞”客戶截然相反。他們的財(cái)富在退休初期非常迅速地增長(zhǎng)，他們很想做兩件事：增加他們的提款額，增加他們?cè)诠善笔袌?chǎng)上的配比，而這兩者都可能損害他們的退休生活。

假設(shè)有一位客戶以50萬(wàn)美元的本金于1958年退休，并根據(jù)你的建議第一年提取4%的金額，并在之后每年按照通脹進(jìn)行調(diào)整。1958到1967年的十年間，股票市場(chǎng)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為12.9%，而通脹僅以每年1.8%的速度增長(zhǎng)，這些都比長(zhǎng)期的平均值要好得多。

除開提款，該客戶的退休基金賬戶仍超過(guò)了100萬(wàn)美元，并且她發(fā)現(xiàn)如今她正在以每年僅2.3%的比例在提款。在你的強(qiáng)烈反對(duì)下，她依然將自己的提款額提高到了每年4萬(wàn)美元，這是其投資組合價(jià)值的4%。

接下來(lái)幾年發(fā)生的一切使她震驚了。在經(jīng)歷了糟糕的1969年之后，她的投資組合進(jìn)一步受到1973-1974年“大爆炸”的襲擊。到1974年底，她的賬戶價(jià)值縮水至777,000美元。更糟糕的是，高通脹將其購(gòu)買力降低至不足50萬(wàn)美元，這讓她在1967年底擁有的104萬(wàn)美元已經(jīng)縮水一半。最可怕的是，她正在以每年8%的速度提款！

恐慌很可能會(huì)抓住這樣的投資者，導(dǎo)致她尋求過(guò)度的補(bǔ)救措施。她不希望改變自己的生活方式（過(guò)去六年來(lái)她已經(jīng)習(xí)慣了這種生活方式），她現(xiàn)在指示你減少投資組合中的股票比例，甚至清倉(cāng)，這真是在精確的時(shí)間進(jìn)行錯(cuò)誤的擇時(shí)。聽起來(lái)有點(diǎn)耳熟？是的，“恒星”現(xiàn)在是“隕落的恒星”，并已轉(zhuǎn)換為“黑洞”。

為客戶提供的補(bǔ)救方法與為“黑洞”客戶提供的解決方案相同：期待股票收益大幅恢復(fù)（我們知道這種情況是會(huì)發(fā)生的）；減少提款；或者最厲害的，考慮將股票配比增加到投資組合的100%。你能想象在1975年1月1日持有100%的股票投資組合并一直持有到1993年底的投資者將獲得多少財(cái)富嗎？即使是按4%的初始提取率，她的財(cái)富也將增長(zhǎng)七倍！因此，必須建議“恒星”客戶避免對(duì)他們的資產(chǎn)配置或提款方式進(jìn)行任何根本性的改變。提款的增加可能是不可避免的，但如果適度，則不會(huì)對(duì)退休計(jì)劃造成致命影響。他們必須知道，今天獲得的超額收益可能需要用以彌補(bǔ)未來(lái)的損失。他們只是剛開始時(shí)運(yùn)氣稍好一點(diǎn)，僅此而已。好運(yùn)氣稀有且珍貴，不容浪費(fèi)。

行星

“行星”客戶是那些退休十年后從市場(chǎng)中獲得了他們預(yù)期的投資回報(bào)，經(jīng)歷了他們預(yù)期的通脹率的客戶。他們中的代表就是那些在1942-1946年或1959-1960年之間退休的人。由于他們的預(yù)期已經(jīng)達(dá)成，他們不太希望在投資組合的資產(chǎn)配置或提取方面進(jìn)行任何重大改變。幾乎可以肯定這就是最好的策略。

由于股市是一個(gè)隨機(jī)的地方，因此無(wú)法預(yù)測(cè)“行星”客戶們?cè)诘诙€(gè)十年中會(huì)遇到更好還是更壞的情形。那些在40年代退休的人度過(guò)了美好的第二個(gè)十年，而那些在1959-1960年退休的人度過(guò)了痛苦的第二個(gè)十年，但幸運(yùn)的是，他們?cè)诘谝粋€(gè)十年的良好起步給他們提供了很好的緩沖墊，他們不必減少提款或更改資產(chǎn)配比而順利度過(guò)諸如“大爆炸”之類的時(shí)期。在“大爆炸”之后，他們將有機(jī)會(huì)通過(guò)使用我們上面討論的全股票策略來(lái)加速其財(cái)富的增長(zhǎng)。

結(jié)論

對(duì)于剛退休的客戶，首先通過(guò)計(jì)算客戶可接受的最短的投資組合壽命（通常是客戶退休后的預(yù)期壽命加上5或10年，具體取決于客戶的保守程度）來(lái)確定“安全”的提款率。接下來(lái)，使用圖表進(jìn)行50/50的股票/債券分配，來(lái)確定滿足所需最小投資組合壽命的最高提款率。對(duì)于60-65歲的客戶而言，通常約為4%。

隨后每年的提款金額將在第一年的提款金額（提款百分比乘以投資組合初始值）基礎(chǔ)之上經(jīng)過(guò)通脹調(diào)整。第一年之后，初始提款率不再用于計(jì)算提款金額，之后每年的提款額是根據(jù)前一年的提款額考慮通貨膨脹因素計(jì)算出來(lái)的。

如果客戶希望獲得更高比例的初始提款，應(yīng)使用類似于圖1的圖表來(lái)告知他（她）所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。你應(yīng)該盡一切努力，勸阻客戶不要在退休初期花太多錢。最初5%的提款率是有風(fēng)險(xiǎn)的，6%或更高就像是在“賭博”了。

盡管你可能聽到過(guò)一些相反的建議，但歷史數(shù)據(jù)明確顯示50%至75%是客戶最佳的初始股票配置比例。對(duì)于大多數(shù)客戶而言，可以在整個(gè)退休期間保持這種配置比例，或者直到他們的投資目標(biāo)改變?yōu)橹?。低?0%或者高于75%的股票配比都將適得其反。

非常保守的客戶可能很難接受75%的股票配比。通過(guò)圖表，你可以與他們一起看看50%和75%配比之間的回報(bào)差異，并讓他們自己做出選擇。股票比例增加的劣勢(shì)主要是在類似大蕭條這種經(jīng)濟(jì)危機(jī)下會(huì)降低投資組合的預(yù)期壽命。但一個(gè)主要的優(yōu)點(diǎn)是，在其他大多數(shù)情況下，財(cái)富都將大大增加。我相信天平會(huì)傾向于更高的股票配置比例，但這是客戶的選擇。

就客戶的經(jīng)歷而言，退休客戶分為三類?！昂阈恰笨蛻粼谕诵莩跗诰涂梢垣@得高額回報(bào)，因此他們的財(cái)富增長(zhǎng)速度比預(yù)期的要快得多，但必須勸告他們不要過(guò)度增加提款，或是在資產(chǎn)配置上過(guò)于激進(jìn)?！昂诙础笨蛻粼谕诵莩跗跁?huì)經(jīng)歷一次重大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，并且可能變得過(guò)于保守，這時(shí)應(yīng)該勸告他們保持資產(chǎn)配置比例，并在一段時(shí)間內(nèi)略微減少提款，此類客戶中那些最勇敢的應(yīng)該考慮在其余下的整個(gè)退休期間，將剩余資產(chǎn)的股票配置比例提升至100%。

最后，那些在退休的頭十年中取得平均成績(jī)的“行星”客戶可能不會(huì)主動(dòng)要求也不應(yīng)被建議改變當(dāng)前的資產(chǎn)配置比例和提款策略。但他們第二個(gè)十年的經(jīng)歷可能會(huì)有所不同，理財(cái)顧問(wèn)可以在那時(shí)給出相應(yīng)的建議。

結(jié)語(yǔ)

2014年，在新的管理層下，強(qiáng)大的美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)控制住了通貨膨脹，市場(chǎng)經(jīng)歷了多年的繁榮，你的老客戶們的財(cái)富已經(jīng)恢復(fù)，他們?cè)俅伍_始享受退休生活。你可以松一口氣，因?yàn)榻Y(jié)果會(huì)大不相同了。

你一直在使用上述方法為新客戶做計(jì)劃，并且你很高興地知道無(wú)論將來(lái)會(huì)出現(xiàn)什么情況，你的客戶都可以生存下去。他們的退休生活并不取決于美聯(lián)儲(chǔ)、利率或市場(chǎng)的波動(dòng)。你已經(jīng)為他們做好了準(zhǔn)備，即便再發(fā)生曾經(jīng)發(fā)生過(guò)的那些最糟糕的情況，他們也可以順利度過(guò)，如果情況比這更好，他們將會(huì)取得更大的成功。

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