私募股權(quán) – 錢如故

私募基金如何運作盈利模式的，私募基金如何運作盈利模式的基金？

用戶投稿 — Tue, 21 Feb 2023 09:41:27 +0000

私募基金如何運作盈利模式的，私募基金如何運作盈利模式的基金？

私募股權(quán)：“果農(nóng)型” 的投資人

私募股權(quán)（PE），即私募股權(quán)投資，是指投資非上市股權(quán)，或者上市公司非公開交易股權(quán)的一種投資方式。

私募股權(quán)的投資對象是企業(yè)，買的是企業(yè)的股權(quán)，通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。

如果說各種金融產(chǎn)品像水果的話，證券投資基金就是販賣水果的商販，而私募股權(quán)基金就是果農(nóng)，他要培育果樹，一直到果子成熟，比如上市、被收購。你的果子培育得越好，價格就賣得越高。

所以，私募股權(quán)投資是從企業(yè)的長期經(jīng)營和穩(wěn)定增長中獲利，而證券投資是從企業(yè)證券的價格變動中獲利，它們的投資目的不一樣。

早在 1970—1980 年的時候，私募股權(quán)投資公司就已成為陷入困境公司從公開市場籌集資金的流行途徑。1990 年后，美國私募股權(quán)投資進入高速發(fā)展階段，黑石、KKR、凱雷、貝恩等頂級私募在資本市場大展身手，隨后 IDG、軟銀、紅杉資本等風(fēng)投紛紛涌現(xiàn)。

這些機構(gòu)培育了包括騰訊、阿里巴巴、搜狐、盛大在內(nèi)的大批的明星企業(yè)，甚至當(dāng)時有人笑稱說，在美國的硅谷，只有兩種人，一種是 IT 精英，另外一種人就是私募股權(quán)投資人。

關(guān)鍵要點私募股權(quán)投資公司籌集并管理資金，為股東帶來可觀的回報，通常投資期限為 4 至 7 年。投資對象是企業(yè)，買的是企業(yè)股權(quán)。私募股權(quán)的優(yōu)勢之一是，企業(yè)家和公司創(chuàng)始人可以輕松獲得資本，并且季度業(yè)績壓力較小。私募股權(quán)投資公司主要通過非公開方式面向少數(shù)機構(gòu)投資者或高凈值個人募集資金。

私募股權(quán)如何幫助企業(yè)成長？

既然是 “果農(nóng)型” 的股權(quán)投資，意味著私募股權(quán)基金要經(jīng)歷很長的培育期。私募股權(quán)基金有 4 到 7 年的封閉期，投資人一般不能中途撤資。

當(dāng)私募股權(quán)投資公司投了一個企業(yè)之后，這個企業(yè)能夠在相當(dāng)長的一段時間之內(nèi)獲得比較穩(wěn)定的資金來源，幫助其成長。就像果子在不同發(fā)育時期有不同的培育措施一樣，私募股權(quán)基金對處在不同階段企業(yè)的幫助是不一樣的。

比如，當(dāng)初滴滴在 B 輪和 C 輪融資中，騰訊旗下的股權(quán)基金就已砸了 4500 萬進去，后來又聯(lián)合其他金主砸了 7 億進去，為滴滴準(zhǔn)備了充足的彈藥糧草。否則，滴滴怎么可能在與快的、Uber 的大戰(zhàn)中勝出？

除了資金，技術(shù)是投資人帶來的陽光雨露。滴滴用戶大增之后，自身的服務(wù)器跟不上。騰訊很快安排滴滴把整個系統(tǒng)搬到了騰訊云上，大幅提高了滴滴的效率。所以，資金、技術(shù)、人脈等都是投資人能夠為初創(chuàng)企業(yè)提供的扶持。

換成成熟企業(yè)，私募股權(quán)投資的方式完全不一樣。例如，在 2008 年的時候，因為三鹿奶粉事件，當(dāng)時幾乎所有的中國奶廠都處于風(fēng)雨飄搖之中。美國私募股權(quán)機構(gòu) KKR 認(rèn)為中國奶牛養(yǎng)殖正處在一個價值洼地里面，果斷砸出數(shù)億美元入股現(xiàn)代牧業(yè)，獲得 40% 的股權(quán)。

此后，KKR 幫助現(xiàn)代牧業(yè)完善治理結(jié)構(gòu)，例如，幫助現(xiàn)代牧業(yè)對牧民進行專業(yè)飼養(yǎng)技能培訓(xùn)，甚至批量給奶農(nóng)辦理了商業(yè)保險。除此之外，他們還幫助團隊提高管理水平，例如，引進一套西方完整的現(xiàn)代商業(yè)流程，重新制定各個部門的 KPI，把職員的 KPI 和股權(quán)激勵掛鉤。

在資金、管理水平、資本運作的多方作用之下，現(xiàn)代牧業(yè)兩年后在香港順利上市，五年后以 3 倍的溢價賣給了蒙牛集團。

私募股權(quán)投資成功的底層邏輯是：準(zhǔn)確判斷一個行業(yè)的周期，在起始階段或低谷時，低價買入股權(quán)，通過培育企業(yè)，或者改造舊企業(yè)的經(jīng)營方式，增加企業(yè)價值，再實現(xiàn)成功退出。

私募股權(quán)投資如何運作？創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資

投資技術(shù)創(chuàng)新項目和科技型初創(chuàng)企業(yè)，從最初的一個想法到形成概念體系，再到產(chǎn)品的成型，最后將產(chǎn)品推向市場。

成長期投資

投資已經(jīng)過了初創(chuàng)期發(fā)展至成長期的企業(yè)，其經(jīng)營項目已從研發(fā)階段過渡到市場推廣階段并產(chǎn)生一定的收益。

夾層投資

特指對成長到擴張階段、尚未盈利，但仍然需要大量資金進行擴張的風(fēng)險企業(yè)進行投資。

例如，黑石曾瞄準(zhǔn) EOP（辦公物業(yè)投資信托公司），EOP 雖持有眾多優(yōu)質(zhì)寫字樓，但因管理不善，總體估值不高，屬于典型的 “價值洼地”。黑石迅速行動，設(shè)計出 “全額收購 + 拆分賣出” 的交易策略，5 天之內(nèi)就從美國銀行、高盛等機構(gòu)拿到了 290 億美元的直接借貸和 60 億美元的夾層融資，買下了 EOP 旗下全部資產(chǎn)。

在隨后的四個月內(nèi)，黑石迅速賣掉 EOP 旗下的 53 棟大樓以及 567 萬平方米物業(yè)，回籠現(xiàn)金高達 426 億美元。以此計算，此次交易中債權(quán) + 夾層投資人的平均收益率已超過 80％，而黑石僅僅通過分拆出售，就使自己的賬面資金翻了一番，還拿到了近 400 平米的核心區(qū)位物業(yè)。更為重要的是，由于行動迅速，黑石完美躲過了緊隨其后的次貸危機。

Pre-IPO 投資

投資于企業(yè)上市前階段，預(yù)期企業(yè)上市的企業(yè)規(guī)模與盈利已達到可上市水平的企業(yè)，其退出方式一般為上市后從公開資本市場上出售股票。

PIPE 投資

投資已上市公司，具體的進入形式包括定向增發(fā)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、可轉(zhuǎn)債、可交換債等。PIPE 投資分為敵意模式和友好模式。

【敵意模式案例】

華爾街之狼伊坎從 2013 年開始持有蘋果公司股票，2016 年一季度賣出。在整個過程中，伊坎采用了公開信、增持股份、要求公司回購、發(fā)表低估觀點等方式影響蘋果市值。

【友好模式案例】

3G 資本 2008 年收購百威啤酒，成為百威啤酒最大的股東，并且先后收購了亨氏食品、漢堡王、卡夫食品。收購這些公司后，3G 資本通過提升基本面改善公司市值，使被投公司成為全球食品飲料行業(yè)的龍頭。

不良資產(chǎn)投資

網(wǎng)上把以不良資產(chǎn)處置為業(yè)的公司稱為 “禿鷲投資者”。不良資產(chǎn)在一般人看來，是避之唯恐不及的包袱和累贅。但對于專業(yè)機構(gòu)，其中不乏沙里淘金的機會。許多項目并不是實際意義上的不良資產(chǎn)，有些只是在資金、管理方面暫時出現(xiàn)問題造成企業(yè)經(jīng)營困難。這些機構(gòu)在買進不良后，通過訴訟追償、資產(chǎn)重組置換、破產(chǎn)清償?shù)确绞教幚聿涣歼M而從中獲利。

例如，在 2001 年的市場低谷期，黑石建立私募信貸部門，開啟 “禿鷹” 投資。專注于有發(fā)展?jié)摿Φ珪簳r陷入困境的公司債務(wù)，通過債務(wù)重組、調(diào)整經(jīng)營業(yè)務(wù)等方式改善公司現(xiàn)金流狀況，代表交易如收購阿德菲亞通信公司和查特爾通信的不良債務(wù)，通過出售資產(chǎn)、擴建優(yōu)勢業(yè)務(wù)等手段，在市場回暖時使公司經(jīng)營回到正軌，黑石獲利翻倍。

杠桿收購

這是最流行的私募股權(quán)融資形式，涉及完全收購一家公司，目的是改善其業(yè)務(wù)和財務(wù)狀況，并將其轉(zhuǎn)售給利益相關(guān)方或進行 IPO。

例如，黑石在 1989 年完成第一筆收購交易 —— 與美國鋼鐵集團出資設(shè)立 “運輸之星”，滿足了其融資的同時保住核心資產(chǎn)使用權(quán)的需求。該筆業(yè)務(wù)為黑石樹立了 “友好收購” 的形象，年均 130% 的驚人收益率為黑石后來的募資鋪平道路；更重要的是，為交易提供收購杠桿融資的化學(xué)銀行與黑石建立了長期合作同盟，其后化學(xué)銀行壯大成為摩根大通收購方之一，可謂雙方相互成就。

參考資料：《香帥的北大金融學(xué)課》作者香帥

基金盈利部分如何取出本金投資，基金盈利部分如何取出本金投資收益？

用戶投稿 — Sun, 12 Feb 2023 17:23:42 +0000

基金盈利部分如何取出本金投資，基金盈利部分如何取出本金投資收益？

私募股權(quán)投資包括資金募集、投資、管理和退出四大環(huán)節(jié)，其中退出不僅是私募股權(quán)投資的最后一環(huán)，也是最基礎(chǔ)、最重要的一個環(huán)節(jié)。成功的退出，可以保障私募股權(quán)投資高收益的取得和資金的高效循環(huán)。目前，私募股權(quán)投資基金的退出路徑主要有以下幾種：

（一）IPO

IPO即首次公開發(fā)行股票，當(dāng)被投資企業(yè)公開上市后，PE可逐漸減持該公司股份，從而將股權(quán)資本轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金形態(tài)。IPO 可以使PE持有的不可流通的股份轉(zhuǎn)變?yōu)榭山灰椎纳鲜泄竟善保瑢崿F(xiàn)盈利和流動資本。

IPO退出的優(yōu)勢主要包括以下幾點：

1.高收益

通過IPO退出，能使PE獲得較其他方式更為可觀的收益，特別是在股票市場整體估值水平較高的情況下，目標(biāo)企業(yè)公開上市的股票價格相應(yīng)較高，借助資本市場的放大效應(yīng)，通過在二級市場上轉(zhuǎn)讓所持股份，可以獲得高額的收益。

2.規(guī)范管理

企業(yè)在上市過程中經(jīng)歷的股改、完善治理結(jié)構(gòu)、清理不良資產(chǎn)等過程，也為企業(yè)建立了良好的內(nèi)部發(fā)展環(huán)境，企業(yè)的內(nèi)控得以有效運作，企業(yè)以公眾公司身份接受投資者監(jiān)管，有利于PE的合理有序退出。

3.提升知名度

目標(biāo)企業(yè)IPO的成功，同時是對PE能力的肯定，不僅提高了目標(biāo)企業(yè)的知名度，同時也有利于擴大PE在市場中的影響力。

IPO退出的劣勢主要表現(xiàn)在：

1.上市門檻高

因為上市涉及到社會公眾投資者的利益，所以IPO監(jiān)管十分嚴(yán)格，擬上市企業(yè)需要滿足諸如主體資格、盈利要求、資產(chǎn)要求、管理規(guī)范等較高限制，存在無法通過上市審核的風(fēng)險。

關(guān)于境內(nèi)IPO的發(fā)行條件，概括總結(jié)如下：

2.IPO周期長

即便在被投企業(yè)滿足IPO條件的情況下，從企業(yè)申請上市到真正實現(xiàn)上市交易，也是需要經(jīng)過一個漫長的周期。除此之外，還需服從包括PE在內(nèi)的原始股東持股鎖定期間的規(guī)定。

3.政策風(fēng)險不可控

被投企業(yè)上市后，股票價格會在很大程度上受到該階段股票市場整體活躍度以及政府宏觀政策的影響，而股票價格又直接影響著私募股權(quán)基金的退出收益。若未能在合適的時機變現(xiàn)退出，遭遇IPO停擺或股市震蕩，可能導(dǎo)致預(yù)期收益無法實現(xiàn)，甚至遭受更嚴(yán)重?fù)p失。

（二）新三板

除IPO外，還可以通過股票在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌并公開轉(zhuǎn)讓的方式，使私募股權(quán)投資資金實現(xiàn)增值和退出。

但通過新三板退出的路徑存在以下三個方面的問題：

1.新三板轉(zhuǎn)IPO成功率偏低

2.新三板市場流動性較弱

3.新三板估值有限

（三）并購重組

并購重組是在達到一定條件或時機時，PE將所投企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方，以確保所投資金退出的方式。

并購重組退出的優(yōu)勢有以下幾點：

1.退出方式高效靈活

并購重組的退出方式較IPO而言，退出程序更為簡單，不確定因素小。并且并購?fù)顺鲈谄髽I(yè)的任何發(fā)展階段都能實現(xiàn)，主要以市場化談判為主導(dǎo)，資本運作效率更高，投資風(fēng)險較低。

2.退出回報較為明確

相較IPO退出方式的周期長、股市震動較大而言，并購?fù)顺龇绞降幕貓筝^為明確，并且只要在并購交易完成后，即可一次性全部退出。

并購方式退出的局限主要表現(xiàn)在：

1.收益通常較低

因市場的變化及信息的不對稱，可能導(dǎo)致被投企業(yè)估值較低，帶來較低收益。

2.交易撮合難度高

由于并購在很大程度上依賴于市場化的談判，并且涉及交易雙方、標(biāo)的企業(yè)管理層及中介機構(gòu)等多方主體，利益訴求比較復(fù)雜，在實務(wù)中可能存在較大的推動難度。

（四）大股東/管理層股份回購

股份回購是指PE投資的企業(yè)或者被投資企業(yè)的創(chuàng)始人、管理人員、股東等按照約定的價格將PE所持有的公司股權(quán)購回，從而使PE退出的方式，其本質(zhì)也屬于股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

積極回購：若企業(yè)具有較好的發(fā)展?jié)摿Γ瑒t企業(yè)的創(chuàng)始人、管理人員、股東等主動從PE處回購股權(quán)，從而對企業(yè)實現(xiàn)更好的管理和控制，對企業(yè)而言，屬于積極回購。

消極回購：若PE認(rèn)為企業(yè)發(fā)展方向與其投資意圖不相符,主動要求企業(yè)回購股權(quán),對企業(yè)而言,屬于消極回購.

股份回購的優(yōu)勢有以下幾點：

1.操作簡便易行

在股權(quán)回購的過程中,只涉及被投企業(yè)與PE雙方，產(chǎn)權(quán)關(guān)系明晰，操作簡便易行。

2.最低收益保障

在被投企業(yè)盈利情況不理想的情況下，回購可以保證資本安全。

股份回購的局限表現(xiàn)在以下方面：

機會成本較高。若退出在目標(biāo)企業(yè)迎來盈利高峰之前，可能失去未來潛在的投資機遇。

（五）清算

清算是私募股權(quán)投資失敗后的退出選擇，是對于已終止經(jīng)營或投資失敗的企業(yè)，按照法律程序收回企業(yè)殘留資本的方式，及早進行清算可以使私募基金收回更多的投資本金。其優(yōu)勢是止損強制性較強，由法律機制為其提供保障。

由于私募股權(quán)投資的高風(fēng)險特點，私募股權(quán)基金在投資時，往往與被投企業(yè)約定優(yōu)先清償權(quán)，即在被投企業(yè)進行清算時，能夠優(yōu)先獲得清償。但在《公司法》中，規(guī)定了公司財產(chǎn)清算償還的先后順序，優(yōu)先清償約定并沒有法律依據(jù)。因此，可能存在私募基金關(guān)于優(yōu)先清算條款的效力風(fēng)險。并且，清算退出一般會被認(rèn)為投資失敗，引起市場的消極影響。

基金剩下的份額怎么取出，基金剩下的份額怎么取出來？

用戶投稿 — Sun, 12 Feb 2023 05:23:42 +0000

基金剩下的份額怎么取出，基金剩下的份額怎么取出來？

一、什么是S基金

顧名思義，有二級（secondary）的基金，則對應(yīng)應(yīng)該有一級（primary）的基金。在傳統(tǒng)的一級基金（primary fund）的場景里，投資人認(rèn)購基金發(fā)行的份額，承諾根據(jù)基金管理人的打款通知支付投資款，以供基金管理人投資單體項目（單體模式）或挑選項目投資（盲池模式），等待項目成熟退出后獲得基金分配的收益和本金。

與按照一般性募集程序發(fā)行的一級基金（primary fund）相比，S基金則是專注于投資私募股權(quán)投資二級市場，即投資已經(jīng)發(fā)行的一級基金份額或其持有資產(chǎn)的基金。S基金所從事的投資行為我們稱之為S交易（S transaction）。

最常見的S交易即S基金購買市場上已存在的一級基金的LP份額，通過交易原LP獲得了流動性，不再對原基金承擔(dān)任何將來的付款義務(wù)，從而實現(xiàn)退出；而S基金繼受了原LP的將來投資義務(wù)，并將獲得將來的投資收益分配。以上為最基礎(chǔ)的S交易架構(gòu)，如果我們在交易架構(gòu)中加上部分出售、捆綁安排或結(jié)構(gòu)化安排等元素后后，我們會看到不同的復(fù)雜的S交易，以下將予以詳述。

二、S基金的優(yōu)勢

和一級基金相比，S基金提供的投資機會呈現(xiàn)出其獨特的優(yōu)勢：

1.S基金中不存在一級基金中存在的J curve的情況

一級基金的干火藥（dry powder）沒有打出去之前，基金沒有產(chǎn)生正向現(xiàn)金流也沒有收益分配，如下圖所示：

圖一：一級基金的J curve

通常S基金向投資人提供了加速的現(xiàn)金流和收益分配。從美國的資本市場歷史來看，S基金表現(xiàn)持續(xù)超過一級基金，主要原因就在于加速的收益分配。其收益分配和一級基金相比，顯現(xiàn)出的趨勢如下：

圖二：一級基金和S基金IRR對比（圖源：iCapital Network）

2.盲池風(fēng)險（blind pool risk）也得到了很大的限制

因為在大部分情況下，投資款已經(jīng)被call并已投資到具體項目中了，S基金投資的都是已經(jīng)確定的底層資產(chǎn)。

3.更高的收益率

S基金的份額在出售的時候通常對Net Asset Value（NAV）提供了一定的折扣，因此S基金的投資收益率通常會高于一級基金，因為在投資項目的更為成熟的階段進入，同時定價還存在一定的折扣。

4.更為分散的投資

S基金能讓投資portfolio更為多元化，通過投資過去不同時間點的資產(chǎn)，可以減輕經(jīng)濟周期對基金表現(xiàn)的影響。

因為以上原因，S基金近兩年成為國內(nèi)資本市場的風(fēng)潮。而且除了以上優(yōu)點以外，對于投資人而言，其他的交易驅(qū)動還包括相應(yīng)監(jiān)管要求，或者調(diào)整倉位以修改投資策略等。而對于基金管理人而言，交易驅(qū)動考量還包括管理IRR或DPI，剝離資產(chǎn)或永續(xù)基金等。

三、主要S交易簡介

（一）以S交易的標(biāo)的區(qū)分

如果以交易標(biāo)的來區(qū)分，S交易主要有兩種，分別為私募股權(quán)基金份額交易和基金底層資產(chǎn)交易。

1.基金份額交易（Sale of Fund Interest）

基金份額交易是最常見的S交易方式，投資者可以出售其擁有的一家或多家私募股權(quán)基金份額。幾乎所有類型的私募股權(quán)基金都可以在二級市場中出售?；鸱蓊~交易可以幫助投資者從已投出的股權(quán)投資中獲得一部分流動性。另一方面，對于投資者已經(jīng)承諾投資但尚未出資的交易，基金份額交易可以幫助投資者減輕部分出資義務(wù)。

份額交易的基礎(chǔ)交易架構(gòu)圖示如下：

圖三：基金份額交易架構(gòu)

2.基金底層資產(chǎn)交易（Direct Sale）

基金底層資產(chǎn)交易指私募股權(quán)二級市場中賣方直接出售其持有的公司股權(quán)，通常采取直接交易的主要交易，但也可能會加入結(jié)構(gòu)化的安排。

資產(chǎn)交易的基礎(chǔ)交易架構(gòu)圖示如下：

圖四：資產(chǎn)交易架構(gòu)

資產(chǎn)交易架構(gòu)中比較復(fù)雜的是收尾型交易（Tail-end Sale）假如由于多種原因，GP無法按時退出投資項目，可通過收尾型交易搭建新的載體以繼續(xù)原有的投資活動。原GP發(fā)起基金重組需求，原LP可以選擇完全退出以獲得流動性，或選擇繼續(xù)投資新基金。

圖五：收尾型交易架構(gòu)

（二）以S交易的主導(dǎo)方區(qū)分

如果以交易的主導(dǎo)方來區(qū)分，我們主要看到的為LP主導(dǎo)的S交易以及GP主導(dǎo)的S交易。從投資者的角度而言，他們通常更愿意和LP執(zhí)行交易，雖然存在著GP配合的問題，但從目前的市場形勢來看，GP愿意配合LP進行份額轉(zhuǎn)讓，成為目前市場上GP募資的優(yōu)勢，我們也觀察到GP和特定LP就配合份額轉(zhuǎn)讓簽署side letter的實踐。

1.LP主導(dǎo)的交易

常見的LP主導(dǎo)的交易即為上文所述的基金份額交易，具體的交易詳見圖三。在此交易架構(gòu)基礎(chǔ)上，更為復(fù)雜的交易架構(gòu)為LP將不同基金份額打包出售的捆綁性交易。具體的交易架構(gòu)如下：

圖六：捆綁型交易架構(gòu) 圖六：捆綁型交易架構(gòu)

2.GP主導(dǎo)的交易

自2020年美國資本市場上GP主導(dǎo)的交易占到了市場的50%，顯現(xiàn)出GP主導(dǎo)交易的強勁勢頭。考慮到GP對于基金和交易的不同需求，GP主導(dǎo)的交易可以分為以下不同類型：

①延續(xù)交易

這是目前最常見的一種GP主導(dǎo)型交易模式，在GP認(rèn)為在基金剩余的期限內(nèi)不能最大化實現(xiàn)投資價值的情況下，GP可以設(shè)立一個新的延續(xù)主體，將剩余資產(chǎn)裝進去，原有投資人可以選擇將原有份額翻到新基金（roll into），或者選擇以新基金所募集資金退出。上文所述之資產(chǎn)交易架構(gòu)為延續(xù)交易的最常見形式，具體交易架構(gòu)詳見圖二。

②緊湊型交易（Stapled Transactions）

該交易通常發(fā)生在私募股權(quán)基金管理人募集基金的階段。二級市場買方從現(xiàn)有投資者手中購買已經(jīng)存有的基金份額，并且認(rèn)購基金管理人所募集的新基金。

圖七：緊湊型交易架構(gòu)

③要約收購（tender offer）

2020年12月10日北京股權(quán)交易中心獲批成為中國首個基金份額轉(zhuǎn)讓試點,并開發(fā)了基于區(qū)塊鏈的私募基金份額轉(zhuǎn)讓平臺。

今年05月27日出臺的《關(guān)于推進北京全球財富管理中心建設(shè)的意見》進一步明確，要暢通財富管理投資渠道，充分發(fā)揮基金份額轉(zhuǎn)讓平臺作用，打造服務(wù)中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資和股權(quán)投資“募、投、管、退”主平臺。

今年中秋剛過，北股交開發(fā)的私募基金份額轉(zhuǎn)讓平臺作為中國證監(jiān)會在北京地區(qū)開展資本市場金融科技創(chuàng)新試點工作的首批項目公示。據(jù)公示表介紹，份額轉(zhuǎn)讓平臺將為私募股權(quán)基金的投資者依法合規(guī)地提供份額交易、質(zhì)押和配套綜合服務(wù)，推動優(yōu)化首都S基金行業(yè)生態(tài)，有助于進一步拓寬私募股權(quán)基金退出渠道，切實緩解私募股權(quán)基金行業(yè)的痛點難題。我們將密切關(guān)注在北股交份額轉(zhuǎn)讓平臺上發(fā)起的要約收購的相應(yīng)實踐及特色。

四、S交易盡調(diào)要點

在筆者遇到的比較極端的情況，從接觸轉(zhuǎn)讓份額的LP到到基金份額交割，時間為兩天。S基金管理人基于對原基金底層資料的了解和收益情況的確認(rèn)，并沒有留給律師進行盡職調(diào)查的空間和時間。但在普遍情況下，針對S交易的盡職調(diào)查，無論是從法律層面還是財務(wù)層面，都是必要且核心的。從法律層面上而言，法律盡職調(diào)查應(yīng)該覆蓋：1.基金份額與基金，2.底層資產(chǎn)，以及3.基金協(xié)議，以下詳述。

1.標(biāo)的基金

1）基本情況

i.基金架構(gòu)

ii.備案情況

iii.基金期限

2）經(jīng)濟條款

i.出資情況

ii.管理費及基金費用

iii.收益分配

iv.擔(dān)保

3）治理結(jié)構(gòu)

i.投資決策的主體及流程

ii.LPAC/顧問

iii.合伙人大會

4）基金合規(guī)運營

i.中基協(xié)的備案及信息披露合規(guī)情況

ii.訴訟、仲裁

iii.行政監(jiān)管及自律措施

5）管理人及GP

i.管理人及GP在中基協(xié)登記情況及在管基金合規(guī)運營情況

ii.管理團隊情況及關(guān)鍵人履職情況

iii.兼職情況

iv.基金管理協(xié)議簽訂文本及履行情況

v.收入及負(fù)債情況

vi.訴訟、仲裁及行政處罰及自律措施情況

2.標(biāo)的份額

1）轉(zhuǎn)讓方情況

如轉(zhuǎn)讓方有國資或外資屬性，則需適用國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的特殊規(guī)定。私募股權(quán)基金的國資LP是否需要依據(jù)國務(wù)院國資委《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》（“32號令”），履行完整的國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)交易程序，在理論界和實踐上長期以來未達成一致意見。

今年2月，上海市國資委明確提出“國有基金份額轉(zhuǎn)讓價格應(yīng)以經(jīng)備案的資產(chǎn)評估或估值結(jié)果為基礎(chǔ)確定”，但現(xiàn)有國有資產(chǎn)評估管理政策中，對基金份額評估細(xì)則未有明確規(guī)定。今年6月17日，上海市國資委發(fā)布《上海市國有企業(yè)私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資基金份額評估備案工作指引（試行）》，代表國資監(jiān)管體系中誕生了國資基金份額評估管理的實施細(xì)則，明確規(guī)定國資轉(zhuǎn)讓基金份額需要納入國有資產(chǎn)評估管理。在國有資產(chǎn)評估監(jiān)管細(xì)則的制度優(yōu)化和創(chuàng)新上，上海市國資委的動作在全國均具有參考意義。

2）標(biāo)的份額情況

i.認(rèn)繳及實繳出資情況

ii.是否有后續(xù)出資義務(wù)

iii.是否已經(jīng)產(chǎn)生違約責(zé)任

3）權(quán)利瑕疵情況

基金份額上是否存在抵押、擔(dān)保或代持等第三方權(quán)利

3.底層資產(chǎn)

i.估值條款、估值方法及估值結(jié)論。

ii.基金享有的治理權(quán)利。

iii.返投條款、返投履行情況及違約責(zé)任。

iv.合規(guī)情況，尤其是Pre-IPO階段的IPO合規(guī)情況。

4.基金協(xié)議

i.閱讀基金認(rèn)購協(xié)議、合伙協(xié)議、管理協(xié)議、募集說明書等重要文件，了解基金認(rèn)購、收益分配、管理權(quán)限、生命周期、投資目標(biāo)和策略及退出等的詳細(xì)情況，重點關(guān)注了解基金有關(guān)協(xié)議中與LP有關(guān)的基本條款。

ii.賣方在先陳述與保證及在先附屬協(xié)議。

iii.最惠國待遇。

iv.收益分配條款，包括門檻收益起算時間、已投未退或已退未分項目收益分配。

五、實務(wù)問題

在實務(wù)中，針對S基金及S交易中可能存在的難點包括以下：

1.管理費

如果S基金的投資標(biāo)的是一級基金的基金份額（無論是LP或者GP）,投資人是否會和投向FOF時產(chǎn)生同樣的疑惑，自己的投資是否會在不同的層面重復(fù)支付管理費？

2.利益沖突

尤其在GP主導(dǎo)的的S交易中，存在管理人對原LP及新募LP所承擔(dān)信義義務(wù)（fiduciary duty）的潛在沖突。律師應(yīng)在S交易中確定投資機會的分配規(guī)則及利益沖突的解決機制。

3.可否區(qū)別不同LP的轉(zhuǎn)讓價格

如果有部分LP不同意份額轉(zhuǎn)讓，是否可以提高對該部分LP的報價，以推動交易完成？

4.結(jié)構(gòu)化安排

S基金中是否可以進行嵌套及加入結(jié)構(gòu)化安排？

我們期待和業(yè)界就類似實務(wù)問題就具體項目進行探討。

本文供稿

鮮瑜，高朋律師事務(wù)所顧問，鮮瑜的主要執(zhí)業(yè)領(lǐng)域為企業(yè)并購、能源行業(yè)投融資、私募基金及海外基金的搭設(shè)及募集文件準(zhǔn)備及境內(nèi)外上市業(yè)務(wù)?？梢允褂弥形?、英文和法語作為工作語言。鮮瑜曾協(xié)助多家企業(yè)完成收并購及在資本市場上市掛牌。曾就職于能源行業(yè)并購基金擔(dān)任高級管理人員，此期間，完成多宗海外油氣田并購，交易金額超過10億美元，合作伙伴包括國際知名能源企業(yè)及主權(quán)基金等。

特別提示：本文為高朋律師事務(wù)所原創(chuàng)作品，未經(jīng)授權(quán)，嚴(yán)禁在各類平臺轉(zhuǎn)載、引用和編輯，違者后果自負(fù)。如需轉(zhuǎn)載，請留言申請。歡迎關(guān)注本頭條號！

私募股權(quán)基金運作，私募股權(quán)基金運作流程？

用戶投稿 — Sat, 04 Feb 2023 01:23:42 +0000

私募股權(quán)基金運作，私募股權(quán)基金運作流程？

私募股權(quán)投資作為“舶來品”，于30年前進入中國，逐步在募資、投資、管理、退出等方面與中國實踐相結(jié)合，形成獨具中國特色的成長路徑。

作為私募股權(quán)基金的金主，LP的結(jié)構(gòu)也幾經(jīng)演進，在十多年前，超高凈值人群在LP中占據(jù)半壁江山，但如今，LP中，機構(gòu)占比越來越高，政府平臺，包括政府引導(dǎo)基金成為了最大的LP。

而且，伴隨著LP的機構(gòu)化，其對GP的要求也越來越高。“拿別人的錢是不容易的，我們要好好干活，好好為LP賺錢?！边_晨財智高級合伙人邵紅霞在石巖湖國際LP高峰論壇上說。

LP的結(jié)構(gòu)變遷

縱觀中國私募股權(quán)市場的LP，大致經(jīng)歷了三個發(fā)展階段。

中金資本總裁單俊葆介紹說，從2000年~2010年，中國的私募股權(quán)市場主要以美元基金為主。從2009年開始，人民幣基金迅速崛起，到2017年左右，人民幣基金的數(shù)量已超越美元基金。

“如今，人民幣私募股權(quán)市場最大的LP是政府引導(dǎo)基金以及政府平臺公司，占比40.6%，而產(chǎn)業(yè)集團、上市公司占比為32.1%。”單俊葆說。

單俊葆認(rèn)為，當(dāng)前中國LP呈現(xiàn)三大特征：機構(gòu)化、國資化、頭部集中。

他認(rèn)為，政府平臺（包括政府引導(dǎo)基金）、產(chǎn)業(yè)平臺等機構(gòu)LP將在中國私募股權(quán)中長期占據(jù)重要地位；另外，國有資本迅速擴張，基金規(guī)模越大其基金管理人國資屬性越顯著。

同時，股權(quán)投資市場募資結(jié)構(gòu)也持續(xù)分化。清科數(shù)據(jù)顯示，10億元以下的基金數(shù)量占比超過90%，但金額占比卻不足40%，LP更青睞頭部管理機構(gòu)。

“這與美國有很大的不同，美國最大的LP是養(yǎng)老金、金融機構(gòu)和母基金，他們更多的是追求財務(wù)回報，而中國最大的LP除了追求財務(wù)回報以外，還各有訴求?！眴慰≥嵴f。

招商局資本副總經(jīng)理馮紅濤說，原來GP和LP的角色涇渭分明，“我發(fā)現(xiàn)這兩年GP正在LP化，而LP在GP化，比如，有些地方的引導(dǎo)基金已不滿足于只做引導(dǎo)基金，他們也開始成立自己的基金管理機構(gòu)，直接操盤?！瘪T紅濤說。

“如今的LP越來越專業(yè)，要的越來越多，懂的越來越多，尤其是政府的LP越來越懂產(chǎn)業(yè)，越來越懂資本，而做GP越來越難?！鄙顒?chuàng)投副總裁張鍵說。

張鍵表示，政府引導(dǎo)基金最大的訴求是更加重視產(chǎn)業(yè)協(xié)同，“以前政府LP是在考慮如何放大倍數(shù)，翹動更多社會資本參與行業(yè)或者戰(zhàn)略新興領(lǐng)域，現(xiàn)在更多的是聚焦在某一些重點行業(yè)和領(lǐng)域，如何進行產(chǎn)業(yè)協(xié)同?！睆堟I說，另外，政府LP要求賦能，不光GP要賦能，LP也要賦能，所以私募股權(quán)承擔(dān)的功能會越來越多。

“在具體選擇合作機構(gòu)、合作GP的時候，我們也做了一些調(diào)整?！鄙钲谔焓鼓富鸲麻L姚小雄說，以前更多的是選擇傳統(tǒng)投資機構(gòu)，而這兩年則是加大了對高?？蒲性核晒D(zhuǎn)化機構(gòu)項目源頭的支持。

“我們跟很多高校機構(gòu)合作建立了子基金，如何把高校的科技成果轉(zhuǎn)化做得更有效率，是值得探索的?！彼f。

募資難下的GP生存之道

2018年，人民幣募資市場遭遇了“資本寒冬”，這給GP帶來了極大的挑戰(zhàn)，尤其是今年以來，在一、二級市場估值倒掛的影響下，中國股權(quán)投資市場的投資活躍度再度降低。

“今年整體募資環(huán)境都特別難，項目融資也非常難，腰部以下的項目很難融到資，稍微好點的項目也要降低估值?！睆堟I說。

“從去年下半年開始，募資和退出創(chuàng)了五年新低?！睆V東粵財基金董事長林綺說，尤其是今年上半年，二級市場股價回落，投資人與被投資者之間的預(yù)期距離在拉大，大家觀望的情緒比較濃厚。

“我們合作的子基金投資節(jié)奏普遍慢了很多，原來的投資計劃可能無法順利完成?！睂毎矃^(qū)產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)基金有限公司董事長彭滌說。

在這種情況下，GP也面臨著“轉(zhuǎn)型升級”。

邵紅霞認(rèn)為，當(dāng)下的私募股權(quán)投資方向面臨著邏輯的切換?！斑^往十年，大家看重的是商業(yè)模式的創(chuàng)新，那是移動互聯(lián)網(wǎng)、消費互聯(lián)網(wǎng)的時代，如今切換到硬科技時代，科技將是未來主線”。

“作為GP，我們要選擇確定性強的，國家政策支持的，科技創(chuàng)新、智能制造、新一代信息技術(shù)、數(shù)字化轉(zhuǎn)型這些賽道?！鄙奂t霞說。

“以前，這些商業(yè)模式創(chuàng)新的企業(yè)，可能都坐落在一線城市，如今的智能制造、新材料、新能源配套等，很多都下沉到了二、三、四線城市，我們在一些縣級市看到企業(yè)可能是細(xì)分行業(yè)中的龍頭，所以，GP的覆蓋面也很重要，要能夠下沉到區(qū)域，才能找到很好的機會?！鄙奂t霞說。

私募股權(quán)基金運作期間的信息披露要求，私募股權(quán)基金運作期間的信息披露要求有？

用戶投稿 — Fri, 03 Feb 2023 22:56:27 +0000

私募股權(quán)基金運作期間的信息披露要求，私募股權(quán)基金運作期間的信息披露要求有？

【編者按】私募基金的非公開募集與資本市場信息公開透明之間的矛盾一直是私募基金行業(yè)發(fā)展和監(jiān)管自律面臨的難題。

本文以美國私募股權(quán)市場為例，試圖梳理境外市場私募股權(quán)的信息透明化進程和成因。私募基金的信息透明度包括科學(xué)統(tǒng)一的信息披露標(biāo)準(zhǔn)、強力的執(zhí)行制度以及市場化的博弈機制，投資者、服務(wù)機構(gòu)、自律組織和監(jiān)管機構(gòu)等各方合力推動形成以信息透明促進私募基金優(yōu)勝劣汰的正向循環(huán)。2008年金融危機的爆發(fā)導(dǎo)致境外私募股權(quán)基金投資中投資者與基金管理人關(guān)系被重塑，投資者在信息披露的博弈中擁有更強的話語權(quán)。行業(yè)協(xié)會與自律組織為促進行業(yè)更加透明化制定了行業(yè)準(zhǔn)則，監(jiān)管機構(gòu)則以政策法規(guī)的形式強制要求信息披露，有力推廣了行業(yè)協(xié)會等自律組織的準(zhǔn)則標(biāo)準(zhǔn)。第三方金融科技解決方案形成數(shù)據(jù)應(yīng)用場景、降低信息披露成本。私募基金管理人認(rèn)知到，信息披露與合規(guī)是一家機構(gòu)獲取投資者持續(xù)關(guān)注和資金支持的核心競爭力，逐步從被迫信息披露轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃有畔⑴?，行業(yè)生態(tài)圈得以凈化。

我國私募基金行業(yè)蓬勃發(fā)展，已日漸成為資本市場不可忽視的力量。然而如何提高私募基金特別是私募股權(quán)基金的信息透明度是亟待解決的問題。對照境外私募基金信息透明化的進程，分析深層原因和相關(guān)經(jīng)驗，可以為我國私募股權(quán)基金的管理提供參考和借鑒。

今年2月9日，美國證券交易委員會發(fā)布了針對私募基金行業(yè)監(jiān)管的新提案，旨在加強私募基金監(jiān)管力度，進一步提高信息披露要求，保護投資者利益。這些新的措施與已有的信息透明度原則一脈相承，對此我們將在后繼研究中持續(xù)予以關(guān)注。本文由執(zhí)中創(chuàng)始人李淼及其團隊供稿，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會郭雅琪、胡剛偉審校。

信息公開透明是資本市場的內(nèi)在要求，也是資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展的基本前提。私募股權(quán)基金是資本市場的重要組成部分，面向特定對象募集資金，其銷售、管理、投資運作和退出信息都是非公開的。非公開不代表私募股權(quán)基金可以“暗箱操作”，相反，信息透明化是私募股權(quán)投資市場發(fā)展的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)。與上市公司和公募基金等面向公開市場的信息披露不同，私募股權(quán)基金的信息披露更加聚焦于面向特定的合格投資人群體與監(jiān)管機構(gòu)等相關(guān)方，私募股權(quán)基金應(yīng)當(dāng)對相關(guān)方保持較高的信息透明度。

一、美國私募股權(quán)基金信息透明化概況

美國是全球最大的私募股權(quán)市場，截至今年第1季度，美國共有1,449家私募股權(quán)基金管理人向美國證券交易委員會（United States Securities and Exchange Commission，簡稱SEC）報送PF表格，這些管理人管理的私募股權(quán)資產(chǎn)規(guī)模達4.82萬億美元[1]（折合人民幣約30.58萬億元）。經(jīng)過上百年的發(fā)展，美國私募股權(quán)投資行業(yè)的信息透明化程度相對較高，具有以下特征：

（一）統(tǒng)一的信息披露標(biāo)準(zhǔn)

通過明確信息披露的主體和對象、信息披露的內(nèi)容和頻次增強信息披露的完整性與準(zhǔn)確性。SEC規(guī)定了基金管理人需要向投資人公開信息的范圍，并要求定期向監(jiān)管進行信息披露。機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（Institutional Limited Partners Association，簡稱ILPA）陸續(xù)發(fā)布了《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則》以及標(biāo)準(zhǔn)報告模板，涉及繳款、費用、收益分成等諸多關(guān)鍵環(huán)節(jié)。兩者分別從監(jiān)管和LP報告的角度，制定了以基金管理人作為信息披露核心主體的信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

（二）完善的信息披露執(zhí)行制度

通過市場信用機制或法律機制保證信息披露制度有效執(zhí)行，同時監(jiān)管機構(gòu)和市場對信息披露的過程與結(jié)果進行監(jiān)督反饋，不斷增強信息披露的真實性與及時性。法律層面明確規(guī)定，如果基金管理人向SEC提交的數(shù)據(jù)申請或報告存在任何重大事實的虛假陳述或遺漏，該行為屬于非法行為。SEC還成立了專門的合規(guī)檢查辦公室，用技術(shù)手段對信息披露的各類數(shù)據(jù)進行核驗監(jiān)控，并以此為基礎(chǔ)選擇基金管理人進行突擊現(xiàn)場檢查。在過去的幾年間，其現(xiàn)場檢查的基金管理人覆蓋范圍從2014年的10％提升到2018年的17％[2]（2019年覆蓋范圍為15％）。在市場機制層面，成熟的LP群體已經(jīng)將信息披露作為投資基金管理人的核心考量指標(biāo)，KKR、黑石等頭部機構(gòu)紛紛采用ILPA規(guī)則標(biāo)準(zhǔn)，帶動全行業(yè)從維護機構(gòu)聲譽的角度重視信息披露。市場化的第三方數(shù)據(jù)技術(shù)服務(wù)機構(gòu)的成熟也使得信息披露的成本不斷降低。

（三）有效的市場博弈機制

私募股權(quán)基金信息透明化使得所披露的信息可以真實傳導(dǎo)到市場的運作中，市場主體依靠高質(zhì)量的信息進行商業(yè)判斷，實現(xiàn)市場優(yōu)勝劣汰的正向循環(huán)。首先，信息透明有效保護投資者的合法權(quán)益。法律、信息披露標(biāo)準(zhǔn)和市場機制共同發(fā)力，大大提高了信息披露的準(zhǔn)確性、完整性、真實性和及時性，有力保障投資者的知情權(quán)。行政機關(guān)的監(jiān)管檢查則降低了基金管理人侵害投資人利益的可能。長期來看，信息透明有利于優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)、引入長期資金和多元化資本。其次，信息透明規(guī)范私募股權(quán)基金管理人的行為。利用技術(shù)手段對數(shù)據(jù)予以分析、監(jiān)控，利用多種檢查手段對基金管理人檢查，豐富監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管信息與手段，有效防范相關(guān)風(fēng)險。同時多監(jiān)管部門間信息數(shù)據(jù)的共享，進一步防止風(fēng)險在整體金融系統(tǒng)內(nèi)的傳遞。最后，信息透明有助于市場生態(tài)的構(gòu)建，提升市場的流動性與有效性。數(shù)據(jù)信息在監(jiān)管、投資人以及市場第三方服務(wù)機構(gòu)中不斷沉淀，為基金募資打下堅實基礎(chǔ)，并為基金份額轉(zhuǎn)讓等復(fù)雜交易創(chuàng)造條件，提升一級市場的流動性和資金使用效率。

美國私募股權(quán)行業(yè)信息透明化的三個特征與其信息透明化的主要歷程相互呼應(yīng)，從行業(yè)協(xié)會建立統(tǒng)一的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，到監(jiān)管機構(gòu)搭建完善的信息披露機制，再到市場各方合力建設(shè)順暢的信息披露作用通道，信息透明化是逐步遞進推廣至整個行業(yè)的。

二、境外私募股權(quán)基金信息透明化的成因分析

（一）內(nèi)在驅(qū)動因素的爆發(fā)

2008年金融危機之前，包括美國在內(nèi)的海外各國對于私募股權(quán)行業(yè)都沒有針對性的管理辦法，監(jiān)管層并未對私募股權(quán)基金的信息披露提出對應(yīng)的監(jiān)管要求，私募基金的信息披露完全依賴于基金管理人GP的意愿與投資人LP的要求。私募基金管理人GP與投資人LP之間不對等的地位決定了在發(fā)展初期，私募基金的信息披露程度完全靠管理人的自覺，整體水平不高，而投資者對于信息透明度保持較高的容忍度。主要原因在于金融危機之前，私募股權(quán)基金相較于其他資管產(chǎn)品的投資收益有著非常優(yōu)異的業(yè)績表現(xiàn)（如圖1），私募股權(quán)基金的管理人GP處于強勢地位，投資者希望維系良好的合作關(guān)系，不想因為繁重復(fù)雜的信息披露工作破壞雙方的關(guān)系。

這種不對等的關(guān)系隨著2008年金融危機的爆發(fā)發(fā)生了巨大改變。基金管理人GP與投資人LP話語權(quán)的顛倒使得信息披露從附加服務(wù)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N職責(zé)。

一是基金退出的銳減（如圖2），金融危機帶來資金層的收緊，交易的不活躍使得底層資產(chǎn)無論是從IPO市場、M&；A市場以及二級交易市場都難以實現(xiàn)退出，對于投資者的未來現(xiàn)金流造成了極大的不確定性。

二是基金收益的下跌（如圖3），2005、2006年設(shè)立的基金，在整體市場估值處于高點時進入，金融危機的爆發(fā)導(dǎo)致估值泡沫破碎，造成這期間的基金收益表現(xiàn)不佳，甚至低于公開市場表現(xiàn)。多重因素的共同影響使得投資者對于基金的信息披露有了更高的要求，從而更多了解基金的投資組合信息、業(yè)績表現(xiàn)和風(fēng)險提示。

三是基金募資受挫（如圖4），金融危機之后募資規(guī)模出現(xiàn)斷崖式下跌。資金層面的壓力也使得私募股權(quán)市場的話語權(quán)從GP朝著LP轉(zhuǎn)變，投資者在信息披露的博弈中逐步占據(jù)主動，信息披露的要求不再是一個私募基金管理人的或有選項，而是一個投資者盡調(diào)乃至投資基金的必備要求。

綜上，信息披露的透明度成為基金管理人募資成功與否的關(guān)鍵因素。

（二）行業(yè)協(xié)會與自律組織的探索與實踐

投資者的內(nèi)在訴求催生私募股權(quán)基金信息披露的萌芽。盡管私募股權(quán)基金管理人主觀上愿意進行信息披露，但是各家管理人的披露程度和內(nèi)容存在顯著差異，單一投資人面對不同的基金管理人時難以獲得標(biāo)準(zhǔn)化信息。另一方面，基金管理人面對不同投資人的差異化訴求也疲于應(yīng)付。缺少統(tǒng)一行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)導(dǎo)致私募行業(yè)的整體信息透明度水平提升緩慢。此時，由投資人組成或發(fā)起的行業(yè)協(xié)會、自律組織應(yīng)運而生，對私募股權(quán)行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)制定起到了關(guān)鍵的引導(dǎo)作用。

1.標(biāo)準(zhǔn)制定的關(guān)鍵角色

歐美地區(qū)，行業(yè)協(xié)會與自律組織制定了諸多行業(yè)指引與行為規(guī)范，內(nèi)容涵蓋基本的行為準(zhǔn)則、信息披露、估值、公司治理、機構(gòu)運營等諸多方面。其中，ILPA是美國，乃至世界范圍內(nèi)最具影響力的私募股權(quán)行業(yè)協(xié)會之一。ILPA從最初由數(shù)十名LP組成的非正式網(wǎng)絡(luò)俱樂部，發(fā)展到如今覆蓋50多個國家和地區(qū)，擁有超過500家成員機構(gòu)的全球性組織。因為ILPA主要成員機構(gòu)是投資人LP，也使其擁有較高的行業(yè)話語權(quán)。其制定的標(biāo)準(zhǔn)被廣泛采用，已經(jīng)成為解決GP-LP關(guān)系重要的世界性標(biāo)準(zhǔn)。

ILPA對于私募股權(quán)行業(yè)最為突出的貢獻在于，相對于其他行業(yè)協(xié)會或自律組織更多以投資機構(gòu)的視角來進行行業(yè)自律，ILPA首次以投資者LP群體作為主要服務(wù)對象制定行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。多年來，ILPA陸續(xù)發(fā)布《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則》以及多項標(biāo)準(zhǔn)報告模板。截至2018年，ILPA制定的標(biāo)準(zhǔn)與原則，已經(jīng)被全球超過175家的GP以及LP所采用[4]，其中不乏KKR、黑石等行業(yè)巨頭。ILPA預(yù)期未來采用其原則與標(biāo)準(zhǔn)的投資機構(gòu)將超過300家，統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的推廣運用提高了整個私募股權(quán)行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化與透明度。

2009年9月，ILPA發(fā)布了投資私募股權(quán)基金的指引文件《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則1.0版》，旨在強調(diào)普通合伙人和有限合伙人之間利益一致的價值理念。提出三項指導(dǎo)性原則：利益一致、治理、透明度。之后于2011年、2019年，ILPA在征求基金有限合伙人和普通合伙人群體意見的基礎(chǔ)上，先后發(fā)布《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則2.0版》和《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則3.0版》，解決了一系列新的行業(yè)趨勢性問題，同時考慮了影響私募股權(quán)基金合作關(guān)系的政策動態(tài)。除原則外，ILPA還發(fā)布各項私募股權(quán)行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)報告模板（見表1）。

2.行業(yè)自律的積極作用和局限性

從ILPA的案例可以看出，行業(yè)協(xié)會與自律組織的規(guī)則來自于行業(yè)自身訴求，其成員本身就是私募基金行業(yè)的機構(gòu)，這使得行業(yè)自律高效、靈活、且易于推廣。一是自律規(guī)則非常符合私募股權(quán)基金的運作規(guī)律，自律規(guī)則往往帶有行業(yè)最佳實踐的意義。行業(yè)協(xié)會成員作為頭部機構(gòu)率先采用自律規(guī)則更容易帶動全行業(yè)推廣普及。二是行業(yè)協(xié)會和自律組織可以對市場變化做出更加迅速的反應(yīng)與調(diào)整，自律規(guī)則本質(zhì)上是行業(yè)公約，制定程序快捷、溝通流程簡約，能夠以更低的成本與更快的迭代修改。三是行業(yè)協(xié)會與自律組織服務(wù)于整個行業(yè)的利益。在承擔(dān)自律管理的同時，更多的是為行業(yè)提供數(shù)據(jù)、信息、技術(shù)支持和公共服務(wù)。標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一客觀上為行業(yè)第三方服務(wù)機構(gòu)的誕生提供了土壤與環(huán)境，進一步豐富了市場生態(tài)。

盡管很多投資機構(gòu)甚至頭部機構(gòu)已經(jīng)采用了該標(biāo)準(zhǔn)，頭部機構(gòu)甚至將符合標(biāo)準(zhǔn)的信息披露作為自身機構(gòu)的聲譽價值，以此在基金募集中打敗其他未符合披露標(biāo)準(zhǔn)的競爭對手。然而募資環(huán)境的不斷變化使得GP與LP的地位也處于動態(tài)調(diào)整中，信息披露所帶來的聲譽價值相較于披露的成本并不總是處于優(yōu)勢地位。雖然行業(yè)協(xié)會與自律組織制定了信息披露的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，但想要得到全行業(yè)的共識與實踐，需要更加強有力的執(zhí)行與推動。

（三）監(jiān)管力度加大

金融監(jiān)管的目標(biāo)與初衷在于保護投資人利益，維護公平、有效、高效的金融市場，優(yōu)化資本生成。美國國會闡述《1933年證券法》立法的主要目標(biāo)之一是“就證券發(fā)售提供充分且公平的信息披露”，信息披露是資本市場監(jiān)管的重中之重，核心是在保證私募基金活力的前提下規(guī)范各方基本的信息披露義務(wù)，建立一套機制保障信息披露的可執(zhí)行性。

1.SEC在私募股權(quán)信息監(jiān)管上的進程

美國政府先后頒布《1933年證券法》《1934年證券交易法》《1940年投資公司法》和《1940年投資顧問法》，在此基礎(chǔ)上通過了《1966年證券市場促進法》，這些法律構(gòu)成了美國私募基金監(jiān)管的基本法律框架。盡管私募股權(quán)基金行業(yè)屬于美國證券投資法規(guī)的規(guī)制對象，但絕大多數(shù)從業(yè)機構(gòu)都可以依法援引特定的豁免條款并免于適用相關(guān)的監(jiān)管與信息披露要求。隨著整個行業(yè)的快速發(fā)展，私募基金行業(yè)對經(jīng)濟的作用日益明顯。在經(jīng)歷科技泡沫破滅、大型資產(chǎn)管理機構(gòu)破產(chǎn)以及2008年金融危機之后，監(jiān)管層開始逐漸意識到私募基金與系統(tǒng)性金融風(fēng)險存在關(guān)聯(lián)，有必要對私募基金實行統(tǒng)一管理。2010年《多德-弗蘭克法案》的頒布標(biāo)志著美國進入私募基金監(jiān)管的新紀(jì)元。

（1）私募基金信息披露的責(zé)任主體

美國對私募基金的信息披露管理充分體現(xiàn)了分類監(jiān)管、抓大放小的原則，大型私募基金管理人需要向SEC申請注冊，中小型私募基金管理人向地方監(jiān)管機構(gòu)申請注冊。私募基金在向申請SEC注冊前需要通過“打勾”（選擇）表明自己是符合某一類條件的信息披露申報主體。根據(jù)《多德-弗蘭克法案》，管理資產(chǎn)大于或等于1億美元的投資顧問（即私募基金管理人，下文統(tǒng)一稱為基金管理人）均應(yīng)向SEC注冊并接受SEC的監(jiān)管（豁免情形除外）。無論大型基金管理人或是小型基金管理人，均需要履行信息披露義務(wù)，區(qū)別只是大型基金管理人向SEC報送信息，小型基金管理人向州級監(jiān)管機構(gòu)報送信息。

此外，一些滿足特別條件的基金管理人也可豁免向SEC注冊登記，具體如下：

（2）信息披露的內(nèi)容、頻次與渠道

監(jiān)管機構(gòu)對基金管理人的信息披露信息進行分類管理，并非所有的信息都報送給SEC。SEC不僅對報送內(nèi)容提出要求，還規(guī)范了信息的公開范圍。對于基金管理人信息披露要求：一部分信息向SEC報告（部分向社會公開）；一部分信息僅要求管理人向包括投資者在內(nèi)的相關(guān)客戶公開，SEC有權(quán)隨時調(diào)閱檢查并進行事中事后監(jiān)督。對于信息披露的內(nèi)容，依據(jù)《多德-弗蘭克法案》，SEC要求基金管理人向SEC提交ADV以及PF表格。其中ADV表格用于日常管理，PF表格用于監(jiān)控系統(tǒng)性風(fēng)險。

ADV表分為三部分，包括第一部分（Part 1，由Part 1A和Part 1B構(gòu)成）、第二部分（Part 2，由Part 2A Firm Brochure和 Part 2B Brochure Supplement構(gòu)成）和第三部分（Part 3）。其中第一部分及第二部分的2A部分必須通過電子系統(tǒng)上傳供SEC審查，并且在注冊完成后會被公布在SEC網(wǎng)站上。第二部分的2B部分則無需上傳也不會被公布，但管理人應(yīng)將整個第二部分作為管理人運營文件的一部分進行管理和維護，并提供給相關(guān)客戶及潛在客戶，以及供SEC日常監(jiān)管時隨時查閱。在提供對象上，基金管理人需將ADV表2A部分提交給每個客戶，在簽署基金合同前將ADV表2A部分提供給潛在客戶，并在基金管理人向客戶提供相關(guān)服務(wù)前將ADV表2B部分提供給特定人員。此外，基金管理人應(yīng)當(dāng)在財年結(jié)束后90天內(nèi)或信息發(fā)生重大變化時更新ADV表。ADV表的具體內(nèi)容如下：

PF表格用以協(xié)助監(jiān)管因私募基金導(dǎo)致的金融市場系統(tǒng)風(fēng)險。SEC要求注冊的私募基金管理人定期填報PF表格，需向SEC提交PF表格的主體有兩類：

PF表格的報送內(nèi)容主要包括風(fēng)險敞口、杠桿、風(fēng)險狀況和流動性等內(nèi)容。但不同類型的投資顧問所需報送的PF表格有所差異，具體包括：小型私募基金顧問僅需提供少量有限的信息，包括私募基金規(guī)模、杠桿運用情況、投資者類型和集中度、流動性和基金業(yè)績。管理對沖基金資產(chǎn)的小型私募基金顧問還需提供關(guān)于基金策略、交易對手信用風(fēng)險以及交易和結(jié)算機制使用的信息。大型對沖基金顧問需按照資產(chǎn)類別、地域集中度和資產(chǎn)類別營業(yè)額報告敞口。如果大型對沖基金顧問管理的對沖基金的凈資產(chǎn)價值達到5億美元，則需要報告與該基金有關(guān)的額外信息，包括敞口、杠桿、風(fēng)險狀況和流動性。

同時，為確保報送數(shù)據(jù)真實性，法案明確規(guī)定基金管理人向SEC提交的申請或報告中存在任何重大事實的虛假陳述或遺漏，均屬于非法行為。

（3）信息數(shù)據(jù)的使用

為了實施系統(tǒng)風(fēng)險報告要求，SEC開發(fā)了電子備案系統(tǒng)“The Private Fund Reporting Depository ”（私募基金報告登記系統(tǒng)，簡稱PFRD）。該系統(tǒng)在2012年7月開始使用，并提供了數(shù)據(jù)機密性的特別保護，基于此，SEC持續(xù)地強化系統(tǒng)并加強實施。SEC成立了專門執(zhí)行委員會來制定規(guī)則和方式，來規(guī)范接觸數(shù)據(jù)、使用數(shù)據(jù)和分享數(shù)據(jù)的流程。

一是防范金融風(fēng)險。通過各種分析工具對于PF表格中數(shù)據(jù)進行分析從而實現(xiàn)風(fēng)險監(jiān)測。如利用業(yè)績、投資風(fēng)險、流動性以及杠桿的使用等指標(biāo)，識別“異常值”；監(jiān)控行業(yè)風(fēng)險敞口、行業(yè)集中度、資產(chǎn)構(gòu)成與交易活動的變化趨勢與潛在風(fēng)險；實證檢驗相關(guān)研究機構(gòu)或公眾媒體對于私募股權(quán)行業(yè)的研究以及風(fēng)險提示等。二是協(xié)助政策發(fā)布。通過對于PF表格中數(shù)據(jù)的分析，確定行業(yè)發(fā)展趨勢，從而加深對于私募股權(quán)市場的了解。信息數(shù)據(jù)可以提供私募股權(quán)交易策略的視角，以及市場與政治環(huán)境對其的影響，增強了SEC評估和制定監(jiān)管政策的能力。三是發(fā)布行業(yè)報告。每季度向公眾發(fā)布《私募基金數(shù)據(jù)統(tǒng)計》報告，對于PF表格中數(shù)據(jù)進行聚合分析，展示行業(yè)發(fā)展趨勢，加深公眾對于私募基金及其市場活動與風(fēng)險的認(rèn)知，確保公眾對于行業(yè)有更高的透明度。四是確定重點監(jiān)管及審查的領(lǐng)域。通過對于PF表格中數(shù)據(jù)的審查，發(fā)現(xiàn)潛在的合規(guī)風(fēng)險領(lǐng)域與具有重大風(fēng)險隱患的基金管理人，從而協(xié)助判斷需要重點監(jiān)管與審查的領(lǐng)域與機構(gòu)，合理安排監(jiān)管資源。五是與其他監(jiān)管機構(gòu)信息共享。在遵循適當(dāng)使用與保密協(xié)議的約束下，與其他監(jiān)管機構(gòu)實現(xiàn)信息數(shù)據(jù)共享，共同監(jiān)管。

（4）信息數(shù)據(jù)的共享

從防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的角度，各相關(guān)監(jiān)管主體在遵循適當(dāng)使用與保密協(xié)議的約束下，對于PF表格的數(shù)據(jù)都擁有共享與分析的權(quán)利。但各方的監(jiān)管職責(zé)和使用范圍又略有不同。美國聯(lián)邦層面，SEC負(fù)責(zé)制定私募基金相關(guān)行政法規(guī)、監(jiān)管規(guī)則并進行定期檢查和執(zhí)法行動，金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會（FSOC）、金融消費者保護局（CFPB）、金融研究辦公室（OFR）分別負(fù)責(zé)各自的金融管理職能。地方層面，各州證券管理機構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管在本州注冊的私募基金管理人。同時，投資顧問協(xié)會（IAA）、美國創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會（NCVA）、美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）等自律組織對私募基金實施行業(yè)自律管理。據(jù)此，SEC會根據(jù)不同使用主體的使用目的，限制可共享的數(shù)據(jù)類型與數(shù)據(jù)量，這些數(shù)據(jù)信息要么受到保密協(xié)議的約束，要么通過匯總的形式脫敏，以防止基金管理人的專有信息被泄露。

2.SEC的監(jiān)管執(zhí)法

SEC的執(zhí)法調(diào)查與檢查辦公室（Office of Compliance Inspections and Examinations，OCIE）是SEC負(fù)責(zé)全國檢查項目的主要機構(gòu)。旨在利用現(xiàn)代的定量技術(shù)手段、通過以風(fēng)險為導(dǎo)向的檢查來收集和分析所有SEC注冊機構(gòu)的各類數(shù)據(jù)，并以此為基礎(chǔ)選擇注冊機構(gòu)進行現(xiàn)場檢查?？偟膩碚f，SEC的檢查有以下三種：（1）常規(guī)檢查：SEC會基于特定的風(fēng)險記錄定期選擇管理人進行檢查。（2）基于投訴舉報的檢查：在收到舉報投訴后發(fā)起的圍繞投訴舉報特定問題的檢查，有時也會有更全面的檢查。（3）全面檢查：即SEC發(fā)起的針對一些特定商業(yè)行為的檢查，該檢查可能同時涉及多個管理人或基金。

2012年10月，OCIE對于新注冊的基金管理人開展檢查，同時期SEC的執(zhí)法機構(gòu)還成立專門部門AMU（Asset Management Unit）以研究私募股權(quán)行業(yè)及其常見業(yè)務(wù)實踐方面的專業(yè)知識，兩部門共享調(diào)查結(jié)果。截至2016年，至少提起八項與私募股權(quán)基金管理人有關(guān)的強制檢查行動。上述提到的強制檢查行動主要針對私募股權(quán)基金管理人三方面行為（相關(guān)案例參考本文附錄）：

（1）未公開費用和開支。

（2）擅自轉(zhuǎn)移和錯誤分配費用。

（3）未能充分披露利益沖突，包括由費用開支問題引起的沖突。

由此可見，信息披露是執(zhí)法檢查的重要內(nèi)容。SEC通過監(jiān)管檢查與處罰手段進一步表達了監(jiān)管對于信息披露的強硬態(tài)度，以提升整個行業(yè)的信息披露水平。這在一定程度上影響并重塑了基金管理人對于信息披露的重視度，并把這種規(guī)范與標(biāo)準(zhǔn)傳導(dǎo)到給基金投資人的報告中。

3.監(jiān)管與自律的關(guān)系

監(jiān)管機構(gòu)的強制性與自律組織的靈活性天然具有互補的地方。美國將規(guī)則制定權(quán)在證券監(jiān)管機構(gòu)和證券自律組織之間進行合理分配，形成協(xié)調(diào)互補的格局。除受到聯(lián)邦和州分權(quán)的限制外，SEC原則上可以制定任何關(guān)于證券市場監(jiān)管的規(guī)則，但由于美國的證券業(yè)自律程度相當(dāng)高，SEC比較注重與自律組織在監(jiān)管規(guī)則制定權(quán)方面的分工，不會輕易侵入自律管理比較成熟的領(lǐng)域。以具體實踐來看，SEC主要就法定的信息披露要求以及相關(guān)市場違法行為進行規(guī)范，對市場主體如何參與、以什么方式參與市場交易活動并不多做干涉，在這些方面，自律組織享有較大的規(guī)則制定權(quán)。例如，在投資者保護層面，SEC通過《1940年投資顧問法》以及《多德—弗蘭克法案》等系列法規(guī)，從制度層面規(guī)定了基金管理人作為“投資顧問”的注冊程序與ADV/PF表格等信息的申報披露流程，并通過相關(guān)的執(zhí)法行為對基金管理人在信息披露過程中的違規(guī)行為進行監(jiān)管處罰。而在具體的基金運作層面，ILPA等行業(yè)協(xié)會或自律組織則做出了更多的貢獻，其發(fā)布的《機構(gòu)有限合伙人協(xié)會（ILPA）原則 3.0版》中通過對基金期限和結(jié)構(gòu)、關(guān)鍵人物、基金治理、財務(wù)披露、通知和政策披露、LP披露等方面做出行業(yè)指引，規(guī)范了基金管理人與投資者相關(guān)的業(yè)務(wù)流程，保證基金管理人與投資者利益的一致性。不過，自律規(guī)則制定權(quán)需在法律框架內(nèi)行使，并從屬于SEC的規(guī)則制定權(quán)，要符合SEC制定的監(jiān)管戰(zhàn)略規(guī)劃，并接受SEC的監(jiān)管。兩者相輔相成，共同建立了一套可執(zhí)行的信息披露機制。

三、金融科技對私募股權(quán)基金信息透明化的深遠影響

（一）信息透明化在實際執(zhí)行中的困難

1.信息披露成本制約了私募股權(quán)基金信息透明化的進程

行業(yè)協(xié)會標(biāo)準(zhǔn)與指引為全行業(yè)信息披露提供了依據(jù)，監(jiān)管方面的強制性法規(guī)為信息披露的執(zhí)行提供了推動力。但信息革命過程中有一個核心問題需要解決，即對于部分基金管理人而言，信息披露的成本較高，私募行業(yè)對于增加信息透明度也一直存在不同的聲音。鑒于投資者、監(jiān)管機構(gòu)和利益相關(guān)者提出的監(jiān)管和報告披露要求越來越多，基金管理人必須投入必要的專用資源和專業(yè)知識來滿足信息披露要求。合規(guī)成本不斷增加對大機構(gòu)和小機構(gòu)都是一個挑戰(zhàn)，這顯著制約了基金管理人信息披露的意愿。

2.市場對高質(zhì)量信息的需求與信息技術(shù)供給不匹配

長期來看，基金管理人需要更細(xì)致高效的信息披露技術(shù)，因為信息質(zhì)量的深度廣度直接關(guān)系到機構(gòu)的運營管理水平，進而影響LP和GP的投資合作關(guān)系。市場調(diào)研也在不斷地驗證該觀點，《安永2019年全球另類投資基金調(diào)查報告》指出（如圖5），合規(guī)和監(jiān)管報告系統(tǒng)是另類投資基金管理人科技領(lǐng)域投資的首選方向。為應(yīng)對全球正在發(fā)生的新的和不斷變化的監(jiān)管環(huán)境與投資人訴求，越來越多的基金管理人正在進行投入，建立對應(yīng)的中后臺職能、流程和基礎(chǔ)設(shè)施，同時將其融入風(fēng)險管理、合規(guī)和監(jiān)督的組織架構(gòu)中。

（二）私募基金服務(wù)機構(gòu)提供的金融科技解決方案

資源與投入早期可以在機構(gòu)內(nèi)部解決，但隨著需求變得更加復(fù)雜和專業(yè)化，私募基金管理人需要尋求外部解決方案。機構(gòu)的認(rèn)可與激增的需求，必然會激發(fā)供給，帶來行業(yè)生態(tài)的發(fā)展。在這場信息透明化的演進中，除了投資人（LP）與投資機構(gòu)（GP）之外，市場中還有許多中介機構(gòu)在涌現(xiàn)（如圖7）。

舉例而言，在數(shù)據(jù)收集與分發(fā)方面，運用非結(jié)構(gòu)化文檔數(shù)據(jù)提取應(yīng)用和機器學(xué)習(xí)（ML）、自然語言處理（NLP）以及計算機視覺等技術(shù)來構(gòu)建和處理數(shù)據(jù)，消除信息披露過程中手動數(shù)據(jù)輸入流程的繁瑣與因此可能產(chǎn)生的錯誤，代表公司為Allocator、Canoe、Exchangelodge等。在投資組合監(jiān)控方面，借助提供監(jiān)控儀表板和KPI分析工具，將所有數(shù)據(jù)放在一個平臺上，有助于投資團隊準(zhǔn)確、一致地分析投資組合和基金業(yè)績，代表公司為Burgiss 、Pitchbook、Preqin等。在LP報告方面，通過數(shù)據(jù)收集與多源驗證形成數(shù)據(jù)的黃金拷貝，解決了投資機構(gòu)在信息披露的過程中遭受數(shù)據(jù)碎片化和不一致的困擾。通過預(yù)先填充的、可定制的模板輕松生成LP或監(jiān)管報告，代表公司為Intralinks、Altvia、Datasite等。

大量金融科技公司作為私募基金服務(wù)機構(gòu)成為這場信息革命的中流砥柱，在數(shù)據(jù)、監(jiān)控、匯報諸多方面發(fā)揮著越來越多的作用，不僅降低信息披露的成本，還進一步發(fā)掘了信息內(nèi)在的價值。

（三）數(shù)據(jù)的沉淀激發(fā)市場競爭良性循環(huán)

在這場信息革命的進程中，金融科技的運用使得信息披露的成本越來越低，信息沉淀的價值卻越來越高。行業(yè)的透明度不斷提升，數(shù)據(jù)的外部性效應(yīng)也不斷溢出，業(yè)績基準(zhǔn)[5]便是其中最為顯著的表現(xiàn)之一?；诨鸸芾砣伺稊?shù)據(jù)的集合，可匯聚成行業(yè)的業(yè)績基準(zhǔn)，單一投資者通過提供自己所投資的基金管理人數(shù)據(jù)，獲取業(yè)績基準(zhǔn)評估基金表現(xiàn)，同時也在進一步為業(yè)績基準(zhǔn)貢獻數(shù)據(jù)。另外，當(dāng)業(yè)績基準(zhǔn)覆蓋的基金管理人足夠多時，私募基金的評價成為可能。一家基金管理人是否在業(yè)績基準(zhǔn)的覆蓋范圍內(nèi)，也將成為投資者衡量基金管理人的一個重要維度，迫使基金管理人主動向行業(yè)披露自身數(shù)據(jù)。

交易的核心在于基于信息的價值判斷，業(yè)績基準(zhǔn)的應(yīng)用，數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一以及信息的透明化，進一步激發(fā)了資產(chǎn)交易尤其是二級市場交易的發(fā)展[6]，而交易中評估、報價等交易信息的產(chǎn)生與流動，又將持續(xù)提升市場的信息透明化程度與資產(chǎn)的流動性。

四、相關(guān)思考

當(dāng)前美國市場對于私募股權(quán)基金信息的收集、使用以及全生態(tài)協(xié)同等方面已相對成熟，而我國市場還在初步探索私募基金數(shù)據(jù)管理體系，相關(guān)數(shù)據(jù)的價值也需要進一步深度挖掘，我國私募股權(quán)投資基金信息透明化的進程仍然任重道遠。以下幾點值得思考：

（一）探索私募股權(quán)基金的差異化管理模式，提升信息披露的可操作性與覆蓋度

從美國實踐來看，對沖基金、私募股權(quán)基金以及創(chuàng)投基金，在法律地位和監(jiān)管模式上是相同的。但由于投資目標(biāo)、運作方式、投資周期等多元特點，不同類型基金對于市場實際影響各異，與系統(tǒng)性風(fēng)險關(guān)聯(lián)程度不一，監(jiān)管重點也應(yīng)有所區(qū)別。比如，根據(jù)基金管理人管理的資產(chǎn)規(guī)模，美國聯(lián)邦政府與各州政府對不同規(guī)模的基金實行分級授權(quán)監(jiān)管，并注重發(fā)揮行業(yè)自律組織的作用。又如，SEC通過ADV表格及PF表格的不同報告內(nèi)容與頻次等方式，對私募股權(quán)基金和對沖基金進行差異化監(jiān)管。

借鑒國際經(jīng)驗，我國可以考慮探索符合中國國情的差異化的信息披露管理模式。綜合考慮各類基金的差異、基金管理人的誠信度、監(jiān)管和自律管理的成本與邊界等，提出適度的信息披露要求，在扶優(yōu)限劣的同時提高信息披露數(shù)據(jù)的質(zhì)量和針對性。

（二）堅持私募股權(quán)信息透明化方向，建立信息共享機制

私募股權(quán)獨特的資金募集與投資運作方式，“私”的屬性決定其“不公開”的特點，但并不代表信息的“不透明”。美國私募股權(quán)行業(yè)經(jīng)歷建立統(tǒng)一的信息披露標(biāo)準(zhǔn)到搭建完善的信息披露法規(guī)制度，再到建設(shè)暢通的信息披露作用機制三個主要階段，達到相對充分與公平的信息披露，行業(yè)信息透明化程度較高，從而實現(xiàn)保護投資者權(quán)益、防控金融風(fēng)險以及提升市場效率的目標(biāo)。

目前，我國私募股權(quán)信息透明化進程已經(jīng)處于起步階段，從信息披露標(biāo)準(zhǔn)看，已經(jīng)構(gòu)建了一套適合我國私募股權(quán)市場信息披露的標(biāo)準(zhǔn)與指引。基金業(yè)協(xié)會發(fā)布的《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金信息披露內(nèi)容與格式指引2號-適用于私募股權(quán)（含創(chuàng)業(yè)）投資基金》，構(gòu)成了私募股權(quán)投資基金信息披露的完整指引。

下一步可以考慮加強數(shù)據(jù)的治理和應(yīng)用。嘗試建立與工商部門、托管人、中介機構(gòu)等多方的信息共享和校驗機制，保證特定對象，特別是投資者能夠獲取真實、準(zhǔn)確、完整的信息，發(fā)揮第三方機構(gòu)在市場博弈中的監(jiān)督、協(xié)調(diào)作用，以數(shù)據(jù)信息為紐帶形成私募股權(quán)基金行業(yè)良性競爭的生態(tài)格局，增強私募股權(quán)行業(yè)的透明度。

（三）鼓勵金融科技在基金行業(yè)的規(guī)范發(fā)展，推動私募股權(quán)基金信息透明

金融科技涉及資產(chǎn)管理行業(yè)的應(yīng)用場景、服務(wù)能力以及監(jiān)管效能等方方面面，金融與科技的深度融合、協(xié)調(diào)發(fā)展對于資產(chǎn)管理行業(yè)產(chǎn)生了深遠影響。境外金融科技的發(fā)展為市場參與方提供以數(shù)據(jù)、技術(shù)為主的全方位服務(wù)，進一步提升了信息披露的質(zhì)量與效率。

我國私募股權(quán)基金的發(fā)展需要重視發(fā)揮金融科技的作用。一方面應(yīng)鼓勵金融科技應(yīng)用，通過更先進的技術(shù)和更高效的數(shù)據(jù)處理能力，降低信息披露成本與門檻，提升信息披露的質(zhì)量與效率；另一方面應(yīng)關(guān)注業(yè)績基準(zhǔn)、基金份額轉(zhuǎn)讓等方面的技術(shù)創(chuàng)新與應(yīng)用，及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險隱患，促進行業(yè)健康發(fā)展。

附：SEC信息披露相關(guān)的執(zhí)法案例

SEC信息披露相關(guān)的執(zhí)法案例

一、未公開費用和開支

費用和利益沖突的完全透明對于私募股權(quán)行業(yè)至關(guān)重要。SEC的執(zhí)法部門AMU針對收取未公開費用的顧問采取了數(shù)次執(zhí)法行動，其中黑石集團相關(guān)私募股權(quán)基金管理人的案例具有代表性。需要說明的是，SEC處罰并非認(rèn)為費用開支本身是違法的，而是認(rèn)為管理人沒有履行信披義務(wù)，在投資人不知情的情況下支出的費用可能侵害投資者利益。

2015年，SEC指控黑石內(nèi)的三名私募股權(quán)基金管理人出現(xiàn)兩次明顯違反受托義務(wù)的行為，黑石為此支付了大約3,900萬美元和解費，其中2,900萬美元分配給了受害投資者。

案例一

根據(jù)SEC的指令描述，黑石終止了與其在管基金的投資組合公司之間的某些投后監(jiān)控協(xié)議，并加速了這些投資組合公司向黑石支付對未來監(jiān)控的費用。盡管黑石在其基金銷售文件中披露，它可能會向其投資組合公司收取監(jiān)控費，但在其在管基金和有限合伙人認(rèn)繳資本之前，它沒有披露自己可能會在監(jiān)控協(xié)議終止后加快收取未來監(jiān)控費用的情況。在大多數(shù)情況下，黑石在投資組合公司上市后終止了監(jiān)控協(xié)議，在仍持有部分股權(quán)的同時，加快收取監(jiān)控費用。在部分情況下，即使黑石管理的相關(guān)基金已經(jīng)完全退出了投資組合公司并終止了監(jiān)控協(xié)議且不再為這些投資組合公司提供監(jiān)控服務(wù)，但卻依舊加速對監(jiān)控費用的收取。換言之，黑石在管基金退出這些投資組合中的項目之前，就已經(jīng)全額收取了相關(guān)投資組合公司的監(jiān)控費用，這種行為降低了基金對投資組合公司的監(jiān)控價值，沒有及時披露，可能損害在管基金及其投資者的利益。

SEC強調(diào)，其對黑石加速監(jiān)控費用收取的正當(dāng)性不予置評，SEC關(guān)注的是確?；鸸芾砣俗袷鼗痄N售文件（offering documents）并及時、準(zhǔn)確和完整地披露利益沖突和其他重要事實。在許多情況下，私募股權(quán)基金管理人與其投資組合公司簽訂協(xié)議，通過提供監(jiān)控服務(wù)以換取費用。其中許多協(xié)議規(guī)定，例如在基金通過IPO或股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出投資組合公司時，基金可以對協(xié)議約定的剩余應(yīng)付款項加速收??；在一些情況下，金額甚至可能達到額外十年的費用之多，這使得基金管理人一次性獲得相當(dāng)于這些費用凈現(xiàn)值的現(xiàn)金。這筆費用通常是巨額的，但不是各方在基金組織文件中約定的慣常監(jiān)控費。由于投資者通常不了解基金管理人與投資組合公司之間的協(xié)議，他們通常不知道此類費用及其條款，因此應(yīng)在投資者認(rèn)繳資本時，就向投資者披露基金管理人有能力收取此加速費用。

案例二

根據(jù)SEC指令，黑石基金投資者沒有被告知以下費用安排：黑石集團獲得的外部律師事務(wù)所提供的法律服務(wù)，費用折扣要遠遠大于該律師事務(wù)所提供給基金服務(wù)費用的折扣。這里的問題是，黑石違反了其受托義務(wù)，自己獲得的利益比其管理的基金利益更大（更大的律師費折扣），而且沒有適當(dāng)披露給投資者并獲取基金投資者的許可。

本案傳達的信息是，費用和利益沖突的完全透明對于私募股權(quán)行業(yè)至關(guān)重要。

二、擅自轉(zhuǎn)移和錯誤分配費用

根據(jù)《1940年投資顧問法》第206條，或條例 206（4）-8, OCIE識別了多個基金管理人在分配費用和支出上的各種缺陷，包括在基金管理人和其客戶間分?jǐn)傎M用方式與其披露信息或其他政策和流程規(guī)定方式不一致、收取基金銷售文件不允許的費用、向投資人收取的費用違背合同約定，以及沒有遵守差旅報銷政策的情形。

以下三項執(zhí)法行動，體現(xiàn)出了SEC對于費用轉(zhuǎn)移與錯配這一問題的關(guān)注，沒有履行信披義務(wù)并提前獲得投資者許可構(gòu)成了違法。第一項涉及基金管理人將共同投資中的違約交易費用全部轉(zhuǎn)移給其旗艦基金；第二項涉及基金管理人在其所管理基金之間的橫向費用錯配問題；第三項涉及基金管理人與其管理的基金之間的縱向費用錯配問題。

案例一

2015年6月，SEC指控KKR違反其受托義務(wù)，將超過 1,700萬美元的“違約交易”費用錯誤分配給其旗艦私募股權(quán)基金。這些失敗的交易費用一般是由于不成功的收購嘗試所帶來的盡調(diào)和其他法律費用，有時可能會達到數(shù)千萬美元。在許多情況下，失敗的交易費用由基金支付，但對于大型基金管理人而言情況更為復(fù)雜，因為基金的資金來源可能有共同投資者、獨立賬戶、朋友和家族的投資工具，以及其他考慮與基金一起投資于投資組合公司的人。除非另行向投資者披露，否則基金管理人必須確保每項潛在投資的成本由可能從該潛在投資回報中受益的人支付。

根據(jù)SEC的指令，即使KKR與其在管基金一起投資，KKR既沒有將這些失敗的交易費用的任何部分分配給KKR自身的單獨賬戶或KKR自己的投資工具。同時，KKR也沒有在其基金銷售文件（offering documents）中披露其管理的旗艦基金將支付所有失敗的交易費用。這種違反受托義務(wù)的行為尤其令人不安，因為大量共同投資資本來自KKR關(guān)聯(lián)機構(gòu)，KKR可以在deal sourcing活動中通過讓旗艦基金買單的方式將費用轉(zhuǎn)移，從而保障自身利益。

KKR最終總共支付了3,000萬美元來解決此案，其中包括1,000萬美元的罰款。

案例二

2014年，SEC指控Lincolnshire基金管理公司在兩家投資組合公司之間錯誤分配費用。Lincolnshire整合了兩家投資組合公司，并將它們作為一家公司進行管理，這兩家公司分別由Lincolnshire所管理的兩只基金持有，并且每只基金擁有不同的投資人。根據(jù)SEC指令，Lincolnshire導(dǎo)致其中一家投資組合公司支付的費用比例超過了其在整合后公司所占的股權(quán)比例，結(jié)果使投資該公司的基金承擔(dān)了不成比例的費用份額，這損害了該只基金的投資者的利益，并且Lincolnshire違反了其對基金的受托義務(wù)。

一個關(guān)鍵要點是，當(dāng)基金管理人管理多個基金并在這些基金之間進行任何交易時，必須注意它對每個基金負(fù)有單獨的受托義務(wù)，并且必須確保其行為不會欺詐性地以犧牲某一個基金的利益為代價，從而使另一個基金受益。

案例三

針對切諾基（Cherokee）的執(zhí)法行動可被描述為發(fā)生在基金管理人與其管理的基金之間的縱向錯配。在SEC對于Cherokee的執(zhí)法行動中，SEC指控Cherokee的兩名私募股權(quán)基金管理人違反基金組織文件，將他們自己的咨詢、法律和合規(guī)相關(guān)費用不當(dāng)分配給私募股權(quán)基金客戶，從而損害了客戶的利益。

Cherokee最終償還了這些費用，并支付了100,000美元的罰款。

三、未能充分披露利益沖突

作為受托人，私募股權(quán)基金管理人必須充分披露與其管理服務(wù)相關(guān)的所有重要事實，包括基金管理人與客戶之間的所有重大利益沖突。私募股權(quán)基金通常擁有由獨立投資者組成的LP咨詢委員會（LP Advisory Committee，簡稱LPAC），他們有權(quán)代表基金判定給定的情況下利益沖突是否成立。在以下兩個案例中，涉及的私募股權(quán)基金都沒有向LPAC披露在投資者做出初始認(rèn)繳承諾后出現(xiàn)的利益沖突。

案例一

2015 年，SEC指控Fenway Partners和四名高管，未能就其管理的私募股權(quán)基金披露幾項利益沖突。在這個案例中，SEC可以追溯到在多個層面未能履行對投資者應(yīng)盡職責(zé)的一些特定個人，并向這些個人進行罰款。

（1）Fenway Partners作為基金管理人，首先與其投資組合公司簽訂了監(jiān)督協(xié)議，投資組合公司由此向Fenway Partners支付的監(jiān)控費用金額會用于抵扣在管基金支付給Fenway Partners的管理費的同等金額。根據(jù)SEC的指令描述，F(xiàn)enway Partners和四名高管促使某些投資組合公司終止對Fenway Partners的付款義務(wù)，并與名為Fenway Consulting Partners LLC的關(guān)聯(lián)實體簽訂咨詢協(xié)議。Fenway Consulting Partners向投資組合公司提供類似的服務(wù)（通常是通過相同的員工），但支付給Fenway Consulting Partners的費用并未用于抵扣該基金支付給Fenway Partners的管理費。這一改變后的安排沒有向 LPAC 或投資者披露。

（2）Fenway Partners和三名高管要求基金投資者提供與投資組合公司有關(guān)的400萬美元投資，但未披露其中100萬美元將用于支付給關(guān)聯(lián)公司Fenway Consulting Partners。

（3）Fenway Partners未能在他們提供給投資者的財務(wù)報表中將這些付款中的每一筆都作為關(guān)聯(lián)方交易披露。

這個案例說明了基金管理人可以通過多種方式通過與關(guān)聯(lián)公司和投資組合公司的關(guān)系，以犧牲投資者的利益為代價使自己受益。這些使基金管理人、其前雇員及其關(guān)聯(lián)公司受益的付款對投資者而言均不透明。最終，雙方同意將約 1,020萬美元的返款、判決前利息和罰款支付給受害投資者的基金。

案例二

SEC指控JH Partners針對一系列交易未能披露并獲得基金管理人董事會的同意，包括：（1）向基金的投資組合公司提供一系列貸款，導(dǎo)致管理人在投資組合公司的利益（債權(quán)形式）比基金持有該公司的利益（股權(quán)形式）的（破產(chǎn)清算）優(yōu)先級更高；（2）導(dǎo)致其管理的多個基金以不同的（破產(chǎn)清算）優(yōu)先級投資于同一投資組合公司，可能會偏袒其中某個基金客戶，并對其他客戶造成不公；（3）導(dǎo)致某些基金的多項投資超過基金管理文件中規(guī)定的集中度限制。JH Partners同意發(fā)出停止令和225,000美元的罰款，作為其庭外和解協(xié)議的一部分。

這兩個案例揭示了一個基本原則：作為受托人，私募股權(quán)基金管理人必須充分披露與其管理服務(wù)相關(guān)的所有重要事實，包括基金管理人與其客戶之間的所有重大利益沖突。該義務(wù)要求私募股權(quán)基金管理人披露足夠具體的事實，以便客戶能夠了解利益沖突和商業(yè)慣例，并能夠?qū)Υ祟悰_突或慣例給予知情同意。

注：

[1]數(shù)據(jù)來源：SEC《今年第一季度私募基金行業(yè)統(tǒng)計報告》，該報告由美國SEC風(fēng)險和檢查辦公室投資管理部撰寫，報告數(shù)據(jù)源于SEC通過PF表格和ADV表格收集的數(shù)據(jù)。只有私募基金AUM達到1.5億美元的在SEC注冊的投資顧問才需要向SEC提交PF表格。私募基金AUM不到1.5億美元的在SEC注冊的投資顧問、SEC豁免報告的投資顧問，以及州政府注冊的投資顧問不需要提交PF表格。

[2]數(shù)據(jù)來源：美國SEC合規(guī)檢查辦公室發(fā)布的《EXAMINATION PRIORITIES 2020》。

[3] PME公共市場等價物是一種用于衡量私募機構(gòu)投資業(yè)績表現(xiàn)的研究方法，其原理是計算私募機構(gòu)用于投資的現(xiàn)金流在投資于二級公開市場中能獲得的收益，以計算私募機構(gòu)投資的機會成本。Pitch book采用的是KS-PME，若PME>；1，說明私募投資業(yè)績高于二級公開市場投資業(yè)績。詳細(xì)計算方法與說明請查詢https://files.pitchbook.com/pdf/20131104-PME-Sam-Piece.pdf。

[4]資料來源：ILPA《Annual Report 2018》。

[5]（1）CA benchmark：Cambridge Associate（CA）基于GP向LP報告的季度非審計報表和年度審計報表構(gòu)建股權(quán)投資業(yè)績評價基準(zhǔn)；（2）Preqin benchmark：Preqin基于在美國信息自由法令（FOIA）下，養(yǎng)老基金或其他大型機構(gòu)依據(jù)FOIA必須披露公開的財務(wù)回報報告構(gòu)建基金業(yè)績評價基準(zhǔn)；（3）Pitchbook benchmark：Pitchbook基于單個LP的報告，以此為基礎(chǔ)去估算整個基金的回報情況，構(gòu)建行業(yè)基準(zhǔn)。

[6]根據(jù)執(zhí)中《中國私募股權(quán)二級市場白皮書（2021）》，2012-2019年全球（主要集中于美國）累計募資總額約15,110億美元（折合人民幣97,862億元），S基金交易總額約3,410億美元（折合人民幣22,085億元）；同一時期，中國累計募資總額約89,101 億人民幣，S基金交易總額約593億人民幣。同一周期內(nèi)，中美兩國，都有接近于10萬億的募資量，相較于相似的募資量，中美兩國二級市場交易量的巨大差距，也在一定層面上反映了中國與美國在信息披露層面的差距。信息披露的不透明是導(dǎo)致二級市場交易不活躍的主要原因之一。

本文源自中國基金業(yè)協(xié)會

私募股權(quán)基金盈利模式，私募股權(quán)基金盈利模式分析？

用戶投稿 — Thu, 02 Feb 2023 13:56:27 +0000

私募股權(quán)基金盈利模式，私募股權(quán)基金盈利模式分析？

在如今經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、增速放緩的宏觀背景下，跨周期、主要投資新經(jīng)濟的私募股權(quán)投資，也越來越受到高凈值人群的青睞，成為其資產(chǎn)配置的首選。

歷史數(shù)據(jù)表明，過去10年，私募股權(quán)投資是表現(xiàn)最好的資產(chǎn)類別之一。 根據(jù)全球另類資產(chǎn)的權(quán)威數(shù)據(jù)公司Preqin提供的數(shù)據(jù)，截至2020年中去評估過往10年的內(nèi)部收益率（IRR），并購型基金約為15%，成長型基金約為18%，VC約為12%。根據(jù)私募通相關(guān)數(shù)據(jù)，2010年-2019年，我國PE基金投資整體回報率均在13%以上。

私募股權(quán)基金作為另類資產(chǎn)配置的重要組成部分，發(fā)展至今天，已經(jīng)成為高凈值人群的標(biāo)配。

我們通常把私募股權(quán)基金簡稱為PE，由于投資門檻比較高，一支PE基金會投資于多個項目，PE基金的運作流程可以細(xì)分為四個環(huán)節(jié)：募資、投資、管理、退出。

1、募資：PE的資金來源廣泛而復(fù)雜，在國外PE資金主要包括養(yǎng)老金、保險基金、捐贈基金、大公司、金融機構(gòu)的投資、富裕個人資金，甚至是政府資金、基金中的基金等。

2、投資：PE在籌足資金成立后，即進入投資階段。他們先從投資銀行、經(jīng)紀(jì)人、投資顧問、律師和會計師方面獲得投資信息，然后進行盡職調(diào)查，根據(jù)對創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)、市場前景、產(chǎn)品技術(shù)、公司管理等方面的判斷，選擇認(rèn)為可靠的目標(biāo)企業(yè)，確定投資類型、投資規(guī)模、投資策略、投資階段，并與被投資企業(yè)就股份分配、績效評價、董事會席位分配等達成投資協(xié)議后再進行投資，最后真正能夠得到PE資本支持的項目僅在1%左右。

3、管理：不同PE基金對于企業(yè)投資后的管理要求有區(qū)分，多數(shù)PE不希望干預(yù)企業(yè)的日常經(jīng)營管理，只是在企業(yè)決策時積極出謀劃策?；鸸疽话銜概蓪ｉT的股權(quán)管理負(fù)責(zé)人入駐企業(yè)的董事會，并要求企業(yè)董事會不能過于龐大，以免基金公司無法對企業(yè)發(fā)展決策起作用。

PE基金與企業(yè)會簽訂對賭協(xié)議（又稱估值調(diào)整協(xié)議）、反稀釋條款（后進投資人不能稀釋之前投資人的股權(quán)）、優(yōu)先清償條款（企業(yè)管理人不得先于基金公司退出企業(yè)）等。

4、退出：PE投資一個重要的特征是基金都是有存續(xù)期限的，存續(xù)期滿基金就會解散，投資者應(yīng)得到支付。因此，在投資伊始PE就開始考慮套現(xiàn)退出的問題。一般而言，PE投資的退出有四種方式：境內(nèi)外資本市場公開上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、將目標(biāo)企業(yè)分拆出售、清算。

隨著國內(nèi)宏觀環(huán)境的不斷變化以及金融市場的不斷改革，私募股權(quán)投資作為一種重要的財富增長方式，在資產(chǎn)配置中扮演越來越重要的角色。未來，私募股權(quán)基金也將擁有巨大的發(fā)展空間。

私募股權(quán)基金的運營模式，私募股權(quán)基金的運營模式是什么？

用戶投稿 — Thu, 22 Dec 2022 12:23:42 +0000

私募股權(quán)基金的運營模式，私募股權(quán)基金的運營模式是什么？

在如今經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、增速放緩的宏觀背景下，跨周期、主要投資新經(jīng)濟的私募股權(quán)投資，也越來越受到高凈值人群的青睞，成為其資產(chǎn)配置的首選。

歷史數(shù)據(jù)表明，過去10年，私募股權(quán)投資是表現(xiàn)最好的資產(chǎn)類別之一。 根據(jù)全球另類資產(chǎn)的權(quán)威數(shù)據(jù)公司Preqin提供的數(shù)據(jù)，截至2020年中去評估過往10年的內(nèi)部收益率（IRR），并購型基金約為15%，成長型基金約為18%，VC約為12%。根據(jù)私募通相關(guān)數(shù)據(jù)，2010年-2019年，我國PE基金投資整體回報率均在13%以上。

私募股權(quán)基金作為另類資產(chǎn)配置的重要組成部分，發(fā)展至今天，已經(jīng)成為高凈值人群的標(biāo)配。

我們通常把私募股權(quán)基金簡稱為PE，由于投資門檻比較高，一支PE基金會投資于多個項目，PE基金的運作流程可以細(xì)分為四個環(huán)節(jié)：募資、投資、管理、退出。

1、募資：PE的資金來源廣泛而復(fù)雜，在國外PE資金主要包括養(yǎng)老金、保險基金、捐贈基金、大公司、金融機構(gòu)的投資、富裕個人資金，甚至是政府資金、基金中的基金等。

2、投資：PE在籌足資金成立后，即進入投資階段。他們先從投資銀行、經(jīng)紀(jì)人、投資顧問、律師和會計師方面獲得投資信息，然后進行盡職調(diào)查，根據(jù)對創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)、市場前景、產(chǎn)品技術(shù)、公司管理等方面的判斷，選擇認(rèn)為可靠的目標(biāo)企業(yè)，確定投資類型、投資規(guī)模、投資策略、投資階段，并與被投資企業(yè)就股份分配、績效評價、董事會席位分配等達成投資協(xié)議后再進行投資，最后真正能夠得到PE資本支持的項目僅在1%左右。

3、管理：不同PE基金對于企業(yè)投資后的管理要求有區(qū)分，多數(shù)PE不希望干預(yù)企業(yè)的日常經(jīng)營管理，只是在企業(yè)決策時積極出謀劃策?；鸸疽话銜概蓪ｉT的股權(quán)管理負(fù)責(zé)人入駐企業(yè)的董事會，并要求企業(yè)董事會不能過于龐大，以免基金公司無法對企業(yè)發(fā)展決策起作用。

PE基金與企業(yè)會簽訂對賭協(xié)議（又稱估值調(diào)整協(xié)議）、反稀釋條款（后進投資人不能稀釋之前投資人的股權(quán)）、優(yōu)先清償條款（企業(yè)管理人不得先于基金公司退出企業(yè)）等。

4、退出：PE投資一個重要的特征是基金都是有存續(xù)期限的，存續(xù)期滿基金就會解散，投資者應(yīng)得到支付。因此，在投資伊始PE就開始考慮套現(xiàn)退出的問題。一般而言，PE投資的退出有四種方式：境內(nèi)外資本市場公開上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、將目標(biāo)企業(yè)分拆出售、清算。

隨著國內(nèi)宏觀環(huán)境的不斷變化以及金融市場的不斷改革，私募股權(quán)投資作為一種重要的財富增長方式，在資產(chǎn)配置中扮演越來越重要的角色。未來，私募股權(quán)基金也將擁有巨大的發(fā)展空間。

私募基金公司盈利渠道，私募基金公司盈利渠道有哪些？

用戶投稿 — Sun, 18 Dec 2022 05:23:42 +0000

私募基金公司盈利渠道，私募基金公司盈利渠道有哪些？

7月8日，中國證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布消息稱，近日已啟動私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，試點的啟動將進一步拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，有利于增加資金流動性，加速形成“募投管退”的良性循環(huán)生態(tài)體系，從而更好地支持我國實體經(jīng)濟發(fā)展。

兼顧投資者差異化需求

證監(jiān)會表示，為完善私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金（以下簡稱私募股權(quán)創(chuàng)投基金）非現(xiàn)金分配機制，拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，促進投資—退出—再投資良性循環(huán)，近日，證監(jiān)會啟動了私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作。

私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票，是指私募基金管理人與投資者約定，將私募股權(quán)創(chuàng)投基金持有的上市公司首次公開發(fā)行前的股份通過非交易過戶方式向投資者（份額持有人）進行分配的一種安排。從境外市場看，私募基金在被投企業(yè)上市后向投資者實物分配股票是較為常見的制度安排。這一安排有利于兼顧投資者差異化需求，進一步優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境，促進行業(yè)長期健康發(fā)展，更好地發(fā)揮其對實體經(jīng)濟和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

所謂退出，是指股權(quán)投資機構(gòu)在其所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展相對成熟后，將其所持有的權(quán)益資本在市場上出售以收回投資并實現(xiàn)投資收益的過程。目前常見的退出方式主要有IPO、并購、回購等。北京利物投資管理有限公司創(chuàng)始人常春林表示，私募股權(quán)創(chuàng)投基金運作流程為“募投管退”，順利退出是私募股權(quán)創(chuàng)投基金良性循環(huán)的關(guān)鍵一環(huán)。而私募股權(quán)創(chuàng)投基金又是支持創(chuàng)新型中小企業(yè)的重要力量，投資周期長，退出壓力大，該試點拓寬了私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，有利于充分發(fā)揮資本要素的作用，提升資金使用效率，進一步支持創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展，實現(xiàn)資本與科技以及實體經(jīng)濟深度融合，對于我國堅持創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，強化國家戰(zhàn)略科技力量，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。

此次向投資者實物分配股票試點實施后，意味著私募股權(quán)創(chuàng)投基金所投企業(yè)上市之后，私募股權(quán)創(chuàng)投基金無需一定再通過減持把本金和收益分給有限合伙人（以下簡稱LP），可以選擇直接將股票分給LP，其既可以選擇退出，也可以繼續(xù)持有。

“此項試點工作的開展對于私募股權(quán)投資和創(chuàng)投行業(yè)來說意義重大，也是監(jiān)管層為推動行業(yè)健康發(fā)展、營造良好投資環(huán)境的一項重要舉措?！敝行刨Y本表示，一是站在一級市場基金管理人的角度，此項安排可以兼顧不同投資者差異化的投資需求，為投資者提供更加靈活的退出方案；二是從上市公司的角度，該安排也能夠分散由基金管理人做投資決策造成集中減持，從而避免對上市公司的二級市場股價帶來較大壓力和沖擊；三是從整個金融市場角度，該安排能夠進一步加快私募股權(quán)基金項目退出節(jié)奏，有利于盤活市場上的資金，促進行業(yè)長期健康發(fā)展，更好地發(fā)揮其對實體經(jīng)濟和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

國泰君安證券非銀金融行業(yè)首席分析師劉欣琦表示，私募股權(quán)基金的退出環(huán)節(jié)，不同的LP出于不同的投資需要，會有差異化的退出方案，當(dāng)前的退出主要是現(xiàn)金分配方式，無法滿足差異化退出方式，也進而影響了項目的退出進度和再投資。此試點的出臺，為某些對所投公司長期看好，希望長期持有公司股票的LP提供了新的退出渠道。試點政策的出臺拓寬了退出渠道，有效兼顧了不同LP的投資需要。

仍需遵守相關(guān)減持規(guī)定

值得關(guān)注的是，證監(jiān)會提出，本次試點工作中，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份。私募股權(quán)創(chuàng)投基金是上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東（含一致行動人），持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關(guān)規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質(zhì)押、凍結(jié)、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點。

同時，證監(jiān)會規(guī)定，投資者是該上市公司的實際控制人、控股股東、第一大股東（含一致行動人），是該上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，或者不具備證券市場投資資格等情形的，私募股權(quán)創(chuàng)投基金不得向其分配股票。有意向參與試點且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎(chǔ)上向基金業(yè)協(xié)會提出試點申請及具體操作方案。

此外，證監(jiān)會還提出，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票，應(yīng)當(dāng)適用《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（以下簡稱《減持規(guī)定》）、《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定（2020年修訂）》等有關(guān)減持規(guī)定。私募股權(quán)創(chuàng)投基金可以占用集中競價交易減持額度進行股票分配，也可以占用大宗交易減持額度進行股票分配，占用減持額度后，相應(yīng)扣減該基金的總減持額度。私募股權(quán)創(chuàng)投基金應(yīng)按照《減持規(guī)定》以及信息披露有關(guān)規(guī)定，履行信息披露義務(wù)。劉欣琦認(rèn)為，監(jiān)管部門明確限制其分配的股票須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份，界定了不可進行股票分配的投資人的身份類型，指出可以占用集中競價交易減持額度和大宗交易減持額度進行股票分配的分配方式，為試點的順利推進打下了制度基礎(chǔ)。

“試點對存量基金影響有限，有利于促進行業(yè)長期發(fā)展，頭部機構(gòu)更為受益?？紤]到目前存續(xù)基金都有相關(guān)協(xié)議規(guī)定退出及分配方式，相關(guān)條款不太可能做出調(diào)整，因此短期影響有限?！皠⑿犁J(rèn)為，長期來看，這一政策將進一步豐富退出路徑，有利于行業(yè)長期健康發(fā)展，考慮到頭部機構(gòu)更多服務(wù)產(chǎn)業(yè)基金和頭部央企和國企，此類投資者更看重產(chǎn)業(yè)鏈整合，樂意參與產(chǎn)業(yè)鏈公司的長期投資，對股票方式退出的意愿更強，因此頭部機構(gòu)更為受益。

常春林認(rèn)為，試點的順利展開還將面臨諸多挑戰(zhàn)。比如，普通合伙人的盈利模式主要靠收取管理費和超額收益，如果實物分配股票，管理費以基金實際存續(xù)期限為基準(zhǔn)，但是超額收益是以實際取得的收益為計算基準(zhǔn)，實物分配股票時資產(chǎn)不一定有公允價格，退出價格如何確定各方或存在分歧。

中信資本建議，希望在試點推廣的同時配套出臺一攬子實施細(xì)則，包括各交易所、中證登等機構(gòu)出臺便于實際操作的指引，以及稅務(wù)部門及時出臺對相應(yīng)基金的涉稅政策，包括穿透自然人投資者代扣代繳稅金等相關(guān)規(guī)定。

據(jù)了解，下一步，證監(jiān)會將結(jié)合試點工作實踐情況及時總結(jié)評估，繼續(xù)推進完善私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出機制，引導(dǎo)并促進私募股權(quán)創(chuàng)投基金規(guī)范發(fā)展，加大服務(wù)實體經(jīng)濟的力度。

引導(dǎo)行業(yè)規(guī)范有序發(fā)展

近年來，私募股權(quán)創(chuàng)投基金在完善多層次資本市場體系、提高直接融資比重、服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展、推動供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等方面發(fā)揮了重要作用。中國基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月末，私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人有1.49萬家；存續(xù)私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金合計有4.79萬只，存續(xù)規(guī)模合計為13.4萬億元。

隨著資本市場改革不斷深化，特別是設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制、創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制，建立上市公司創(chuàng)投基金股東減持股份“反向掛鉤”機制，私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境持續(xù)改善。此次私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作，是證監(jiān)會推動優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金發(fā)展環(huán)境、支持行業(yè)進一步服務(wù)實體經(jīng)濟的又一項重要舉措。

在各類制度創(chuàng)新逐步落地的背景下，我國股權(quán)投資市場退出渠道進一步得到暢通。例如，去年底證監(jiān)會批復(fù)同意在上海區(qū)域性股權(quán)市場開展私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點。份額轉(zhuǎn)讓試點將依托上海股權(quán)托管交易中心開展，逐步拓寬私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資退出渠道，助力金融與產(chǎn)業(yè)資本循環(huán)暢通。

中信資本認(rèn)為，監(jiān)管層相繼出臺的一系列試點政策，包括基金份額轉(zhuǎn)讓、實物分配股票等，都可以看出我國在構(gòu)建多層次資本市場的過程中，對于私募股權(quán)投資行業(yè)的支持力度還是非常大的，目的都是為了進一步拓寬私募股權(quán)基金的退出渠道，從而促進形成投資—退出—再投資的良性循環(huán)，打通“募投管退”全鏈路，使得整個行業(yè)及其所支持的實體經(jīng)濟能夠更加健康地運轉(zhuǎn)和發(fā)展?！白鳛樗侥脊蓹?quán)投資行業(yè)的從業(yè)者，我們希望看到行業(yè)能夠做好規(guī)范監(jiān)管和促進發(fā)展之間的平衡，從‘募投管退’各環(huán)節(jié)加強頂層制度設(shè)計，加大政策支持力度，從而引導(dǎo)行業(yè)更加規(guī)范、有序、健康發(fā)展。”中信資本表示。（本報記者馬春陽）

基金盈利如何取出現(xiàn)金的錢，基金盈利如何取出現(xiàn)金的錢呢？

用戶投稿 — Sat, 17 Dec 2022 21:23:42 +0000

基金盈利如何取出現(xiàn)金的錢，基金盈利如何取出現(xiàn)金的錢呢？

7月8日，中國證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布消息稱，近日已啟動私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，試點的啟動將進一步拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，有利于增加資金流動性，加速形成“募投管退”的良性循環(huán)生態(tài)體系，從而更好地支持我國實體經(jīng)濟發(fā)展。

兼顧投資者差異化需求

證監(jiān)會表示，為完善私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金（以下簡稱私募股權(quán)創(chuàng)投基金）非現(xiàn)金分配機制，拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，促進投資—退出—再投資良性循環(huán)，近日，證監(jiān)會啟動了私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作。

私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票，是指私募基金管理人與投資者約定，將私募股權(quán)創(chuàng)投基金持有的上市公司首次公開發(fā)行前的股份通過非交易過戶方式向投資者（份額持有人）進行分配的一種安排。從境外市場看，私募基金在被投企業(yè)上市后向投資者實物分配股票是較為常見的制度安排。這一安排有利于兼顧投資者差異化需求，進一步優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境，促進行業(yè)長期健康發(fā)展，更好地發(fā)揮其對實體經(jīng)濟和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

所謂退出，是指股權(quán)投資機構(gòu)在其所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展相對成熟后，將其所持有的權(quán)益資本在市場上出售以收回投資并實現(xiàn)投資收益的過程。目前常見的退出方式主要有IPO、并購、回購等。北京利物投資管理有限公司創(chuàng)始人常春林表示，私募股權(quán)創(chuàng)投基金運作流程為“募投管退”，順利退出是私募股權(quán)創(chuàng)投基金良性循環(huán)的關(guān)鍵一環(huán)。而私募股權(quán)創(chuàng)投基金又是支持創(chuàng)新型中小企業(yè)的重要力量，投資周期長，退出壓力大，該試點拓寬了私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，有利于充分發(fā)揮資本要素的作用，提升資金使用效率，進一步支持創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展，實現(xiàn)資本與科技以及實體經(jīng)濟深度融合，對于我國堅持創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，強化國家戰(zhàn)略科技力量，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。

此次向投資者實物分配股票試點實施后，意味著私募股權(quán)創(chuàng)投基金所投企業(yè)上市之后，私募股權(quán)創(chuàng)投基金無需一定再通過減持把本金和收益分給有限合伙人（以下簡稱LP），可以選擇直接將股票分給LP，其既可以選擇退出，也可以繼續(xù)持有。

“此項試點工作的開展對于私募股權(quán)投資和創(chuàng)投行業(yè)來說意義重大，也是監(jiān)管層為推動行業(yè)健康發(fā)展、營造良好投資環(huán)境的一項重要舉措?！敝行刨Y本表示，一是站在一級市場基金管理人的角度，此項安排可以兼顧不同投資者差異化的投資需求，為投資者提供更加靈活的退出方案；二是從上市公司的角度，該安排也能夠分散由基金管理人做投資決策造成集中減持，從而避免對上市公司的二級市場股價帶來較大壓力和沖擊；三是從整個金融市場角度，該安排能夠進一步加快私募股權(quán)基金項目退出節(jié)奏，有利于盤活市場上的資金，促進行業(yè)長期健康發(fā)展，更好地發(fā)揮其對實體經(jīng)濟和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

國泰君安證券非銀金融行業(yè)首席分析師劉欣琦表示，私募股權(quán)基金的退出環(huán)節(jié)，不同的LP出于不同的投資需要，會有差異化的退出方案，當(dāng)前的退出主要是現(xiàn)金分配方式，無法滿足差異化退出方式，也進而影響了項目的退出進度和再投資。此試點的出臺，為某些對所投公司長期看好，希望長期持有公司股票的LP提供了新的退出渠道。試點政策的出臺拓寬了退出渠道，有效兼顧了不同LP的投資需要。

仍需遵守相關(guān)減持規(guī)定

值得關(guān)注的是，證監(jiān)會提出，本次試點工作中，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份。私募股權(quán)創(chuàng)投基金是上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東（含一致行動人），持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關(guān)規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質(zhì)押、凍結(jié)、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點。

同時，證監(jiān)會規(guī)定，投資者是該上市公司的實際控制人、控股股東、第一大股東（含一致行動人），是該上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，或者不具備證券市場投資資格等情形的，私募股權(quán)創(chuàng)投基金不得向其分配股票。有意向參與試點且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎(chǔ)上向基金業(yè)協(xié)會提出試點申請及具體操作方案。

此外，證監(jiān)會還提出，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票，應(yīng)當(dāng)適用《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（以下簡稱《減持規(guī)定》）、《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定（2020年修訂）》等有關(guān)減持規(guī)定。私募股權(quán)創(chuàng)投基金可以占用集中競價交易減持額度進行股票分配，也可以占用大宗交易減持額度進行股票分配，占用減持額度后，相應(yīng)扣減該基金的總減持額度。私募股權(quán)創(chuàng)投基金應(yīng)按照《減持規(guī)定》以及信息披露有關(guān)規(guī)定，履行信息披露義務(wù)。劉欣琦認(rèn)為，監(jiān)管部門明確限制其分配的股票須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份，界定了不可進行股票分配的投資人的身份類型，指出可以占用集中競價交易減持額度和大宗交易減持額度進行股票分配的分配方式，為試點的順利推進打下了制度基礎(chǔ)。

“試點對存量基金影響有限，有利于促進行業(yè)長期發(fā)展，頭部機構(gòu)更為受益?？紤]到目前存續(xù)基金都有相關(guān)協(xié)議規(guī)定退出及分配方式，相關(guān)條款不太可能做出調(diào)整，因此短期影響有限。“劉欣琦認(rèn)為，長期來看，這一政策將進一步豐富退出路徑，有利于行業(yè)長期健康發(fā)展，考慮到頭部機構(gòu)更多服務(wù)產(chǎn)業(yè)基金和頭部央企和國企，此類投資者更看重產(chǎn)業(yè)鏈整合，樂意參與產(chǎn)業(yè)鏈公司的長期投資，對股票方式退出的意愿更強，因此頭部機構(gòu)更為受益。

常春林認(rèn)為，試點的順利展開還將面臨諸多挑戰(zhàn)。比如，普通合伙人的盈利模式主要靠收取管理費和超額收益，如果實物分配股票，管理費以基金實際存續(xù)期限為基準(zhǔn)，但是超額收益是以實際取得的收益為計算基準(zhǔn)，實物分配股票時資產(chǎn)不一定有公允價格，退出價格如何確定各方或存在分歧。

中信資本建議，希望在試點推廣的同時配套出臺一攬子實施細(xì)則，包括各交易所、中證登等機構(gòu)出臺便于實際操作的指引，以及稅務(wù)部門及時出臺對相應(yīng)基金的涉稅政策，包括穿透自然人投資者代扣代繳稅金等相關(guān)規(guī)定。

據(jù)了解，下一步，證監(jiān)會將結(jié)合試點工作實踐情況及時總結(jié)評估，繼續(xù)推進完善私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出機制，引導(dǎo)并促進私募股權(quán)創(chuàng)投基金規(guī)范發(fā)展，加大服務(wù)實體經(jīng)濟的力度。

引導(dǎo)行業(yè)規(guī)范有序發(fā)展

近年來，私募股權(quán)創(chuàng)投基金在完善多層次資本市場體系、提高直接融資比重、服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展、推動供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等方面發(fā)揮了重要作用。中國基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月末，私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人有1.49萬家；存續(xù)私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金合計有4.79萬只，存續(xù)規(guī)模合計為13.4萬億元。

隨著資本市場改革不斷深化，特別是設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制、創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制，建立上市公司創(chuàng)投基金股東減持股份“反向掛鉤”機制，私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境持續(xù)改善。此次私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點工作，是證監(jiān)會推動優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金發(fā)展環(huán)境、支持行業(yè)進一步服務(wù)實體經(jīng)濟的又一項重要舉措。

在各類制度創(chuàng)新逐步落地的背景下，我國股權(quán)投資市場退出渠道進一步得到暢通。例如，去年底證監(jiān)會批復(fù)同意在上海區(qū)域性股權(quán)市場開展私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點。份額轉(zhuǎn)讓試點將依托上海股權(quán)托管交易中心開展，逐步拓寬私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資退出渠道，助力金融與產(chǎn)業(yè)資本循環(huán)暢通。

中信資本認(rèn)為，監(jiān)管層相繼出臺的一系列試點政策，包括基金份額轉(zhuǎn)讓、實物分配股票等，都可以看出我國在構(gòu)建多層次資本市場的過程中，對于私募股權(quán)投資行業(yè)的支持力度還是非常大的，目的都是為了進一步拓寬私募股權(quán)基金的退出渠道，從而促進形成投資—退出—再投資的良性循環(huán)，打通“募投管退”全鏈路，使得整個行業(yè)及其所支持的實體經(jīng)濟能夠更加健康地運轉(zhuǎn)和發(fā)展。“作為私募股權(quán)投資行業(yè)的從業(yè)者，我們希望看到行業(yè)能夠做好規(guī)范監(jiān)管和促進發(fā)展之間的平衡，從‘募投管退’各環(huán)節(jié)加強頂層制度設(shè)計，加大政策支持力度，從而引導(dǎo)行業(yè)更加規(guī)范、有序、健康發(fā)展?！敝行刨Y本表示。（本報記者馬春陽）

基金的盈利收益率，基金的盈利收益率在哪里查詢？

用戶投稿 — Fri, 09 Dec 2022 18:26:27 +0000

基金的盈利收益率，基金的盈利收益率在哪里查詢？

黨的十八大以來，基金行業(yè)發(fā)展穩(wěn)健，規(guī)模體量實現(xiàn)跨越式發(fā)展，產(chǎn)品類型不斷豐富，結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化，已成為我國多層次資本市場的重要組成部分，在支持科技創(chuàng)新、提升直接融資比重和服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展等方面作出了重要貢獻。尤其是公募基金，日益成為資本市場重要機構(gòu)投資者和居民財富管理的重要依托。

全力服務(wù)實體經(jīng)濟

數(shù)據(jù)顯示，截至今年二季度末，公募基金規(guī)模已達26.79萬億元，創(chuàng)10年來新高。其中公募基金投資A股達5.84萬億元，占A股流通市值的8.24%，已成為資本市場重要的機構(gòu)投資者之一。

大成基金總經(jīng)理譚曉岡表示，黨的十八大以來，公募基金服務(wù)實體經(jīng)濟直接融資的能力大幅提升。一方面，依托公募基金的媒介，社會資金正源源不斷地轉(zhuǎn)化為上市公司的產(chǎn)業(yè)資本，推動優(yōu)秀企業(yè)價值發(fā)現(xiàn)，助力資本市場健康發(fā)展；另一方面，為實體經(jīng)濟注入長期資金來源。公募基金堅持長期投資，換手率連續(xù)多年下降，投資久期不斷拉長，并持續(xù)向長期資金需求強烈的重點領(lǐng)域傾斜資源。截至今年年底，公募基金投向制造業(yè)4.7萬億元、信息技術(shù)業(yè)2943億元、科研服務(wù)業(yè)1730億元，10年間分別增長7倍、6倍和91倍。

公募基金助力實體經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā)展的途徑日趨多元。比如，今年6月份，公募REITs基金推出，總規(guī)模迅速增至1490億元，有效拓寬了社會資本投資渠道，逐步盤活了超百萬億元的存量基礎(chǔ)設(shè)施，極大激發(fā)了存量經(jīng)濟發(fā)展的新動能。

在私募基金領(lǐng)域，自2013年納入證監(jiān)會監(jiān)管以來，我國私募股權(quán)和創(chuàng)投基金行業(yè)發(fā)展迅速，基金數(shù)量和管理規(guī)模均已躍居世界前列，已發(fā)展為資產(chǎn)管理行業(yè)的重要組成部分。截至今年7月底，已登記私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人1.48萬家，私募股權(quán)投資基金存續(xù)規(guī)模近11萬億元，創(chuàng)業(yè)投資基金存續(xù)規(guī)模達2.7萬億元。

私募股權(quán)和創(chuàng)投基金投早、投小、投科技成效顯著，已成為激發(fā)經(jīng)濟活力的關(guān)鍵力量。截至今年年底，私募股權(quán)和創(chuàng)投基金累計投資境內(nèi)未上市企業(yè)股權(quán)、新三板掛牌企業(yè)股權(quán)等項目超過16萬家次，形成股權(quán)資本金10萬億元。今年投向境內(nèi)未上市未掛牌企業(yè)股權(quán)的本金新增超過8000億元，相當(dāng)于同期新增社會融資規(guī)模的2.7%。

私募股權(quán)和創(chuàng)投基金對戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)投資效果同樣顯著。近年來行業(yè)投向半導(dǎo)體、計算機運用、生物醫(yī)藥、新能源等領(lǐng)域的資金連續(xù)提升，今年上述領(lǐng)域新增投資項目數(shù)量與金額均居行業(yè)各項投資規(guī)模前列。特別是注冊制改革以來，超過八成的科創(chuàng)板企業(yè)、六成的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)以及七成的北交所企業(yè)在上市前獲得了私募股權(quán)和創(chuàng)投基金的投資。

“10年來，私募股權(quán)和創(chuàng)投基金作為我國多層次資本市場的有機組成部分，已成為我國實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵推動力量，在促進直接融資、加速科技創(chuàng)新等方面作用突出?！敝行刨Y本董事長兼首席執(zhí)行官張懿宸表示，相信隨著我國資本市場改革持續(xù)深化，中國特色現(xiàn)代資本市場建設(shè)扎實推進，金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力仍將不斷加強和完善。

推動普惠金融發(fā)展

10年來，基金行業(yè)憑借低門檻、多樣化、運作規(guī)范等特征滿足了老百姓投資理財和居民養(yǎng)老需求，推動了普惠金融發(fā)展，為廣大群眾帶來了實實在在的投資便利和投資回報。

“從2012年至今，10年來中國資本市場不斷壯大、不斷進步，發(fā)生了很多積極的變化，公募基金行業(yè)享受到中國資本市場改革的制度紅利，迎來了大發(fā)展時代。”嘉實基金總經(jīng)理經(jīng)雷表示，尤其是在資管新規(guī)背景下，傳統(tǒng)理財打破剛性兌付，面對日益增長的居民財富需求，居民資產(chǎn)配置向標(biāo)準(zhǔn)化、凈值化的公募產(chǎn)品轉(zhuǎn)移，公募基金迎來發(fā)展機遇。

公募基金的普惠金融價值得到投資者越來越廣泛的認(rèn)同和接受，已逐漸成為我國大眾投資者最為常見的投資標(biāo)的之一，持有人數(shù)量實現(xiàn)大幅攀升。中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《今年度證券公司投資者服務(wù)與保護報告》顯示，截至今年年底，我國基金投資者數(shù)量超過7.2億，相比10年前還不到4000萬，10年時間里增加了17倍。

公募基金的專業(yè)價值也得到了充分體現(xiàn)，為投資者實現(xiàn)了豐厚的投資回報。銀河證券基金研究中心數(shù)據(jù)顯示，截至今年二季度末，全行業(yè)累計為投資者盈利5.36萬億元；過去3年間，作為主動選股基金代表的偏股型基金業(yè)績指數(shù)收益率為85.97%，遠超同期滬深300指數(shù)17.24%的表現(xiàn)。

此外，受益于經(jīng)濟高速發(fā)展，我國高凈值人群數(shù)量及其資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長，私募基金行業(yè)實現(xiàn)快速發(fā)展，同樣為居民財富增長作出了貢獻。中基協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至今年7月末，私募基金總量為13.58萬只，總規(guī)模達到20.39萬億元。其中，存續(xù)私募證券投資基金的數(shù)量為8.53萬只，規(guī)模為5.98萬億元；存續(xù)私募股權(quán)投資基金數(shù)量為3.16萬只，存續(xù)規(guī)模為10.97萬億元。

星石投資聯(lián)合創(chuàng)始人楊玲表示，過去10年，作為投資證券市場的證券私募基金也實現(xiàn)了快速發(fā)展，已成為權(quán)益投資中不可忽略的機構(gòu)力量。特別是在房地產(chǎn)市場“房住不炒”定位下，國內(nèi)居民資產(chǎn)逐漸向資本市場轉(zhuǎn)移。加之資管新規(guī)下銀行理財產(chǎn)品吸引力有所下降，而證券類基金的賺錢效應(yīng)相對更強，基金投資逐漸深入人心。

“今年，股票類私募證券基金的年化收益率中位數(shù)為10.6%，全年私募股權(quán)創(chuàng)投基金項目退出本金達到2757億元，整體回報倍數(shù)是3.35倍。從退出的本金來衡量，私募基金管理人用投資業(yè)績?yōu)橥顿Y者創(chuàng)造了良好的回報，促進了我國居民將儲蓄更多轉(zhuǎn)化為投資?！弊C監(jiān)會副主席方星海表示。

值得一提的是，今年4月份，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》，個人養(yǎng)老金制度正式出臺。6月份，個人養(yǎng)老金的重要配套制度《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定（征求意見稿）》發(fā)布，提出個人養(yǎng)老金投資公募基金，擬優(yōu)先納入養(yǎng)老目標(biāo)基金，這意味著公募基金也將在服務(wù)居民養(yǎng)老投資需求中貢獻出更大作用。

滿足財富管理需求

10年來，公募基金產(chǎn)品類型日益豐富。從主動權(quán)益類、被動指數(shù)類基金等傳統(tǒng)產(chǎn)品的普及，到如今的公募REITs、碳中和ETF、同業(yè)存單基金等新產(chǎn)品的大賣，公募基金行業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)品加速推出、不斷豐富，進一步完善了公募基金服務(wù)實體經(jīng)濟、匹配投資者理財需求的路徑和方式，為不同風(fēng)險偏好的投資者提供了更多的投資選擇。

數(shù)據(jù)顯示，10年前，公募基金市場總規(guī)模（不包含貨幣基金）大約為2萬億元，全市場約有500多只公募基金。目前，市場總規(guī)模和總數(shù)量已分別突破26萬億元和1萬只大關(guān)，更為關(guān)鍵的是，公募基金產(chǎn)品類型更為豐富，更好地服務(wù)了投資者的財富管理需求。

近年來，股票基金、混合基金占比逐步提升，公募基金整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化。截至今年二季度末，市場上貨幣基金占比最大，存量規(guī)模10.59萬億元，占比39.52%；股票、混合、債券基金存量規(guī)模分別為2.74萬億元、5.41萬億元和4.73萬億元，占比分別為10.23%、20.19%和17.66%；公募基金中主動權(quán)益類基金規(guī)模約為6.26萬億元，相比10年前增長了4.6倍。

權(quán)益類基金的快速發(fā)展，離不開監(jiān)管部門的持續(xù)引導(dǎo)和推動。近年來，監(jiān)管部門通過優(yōu)化權(quán)益類基金注冊機制、推動權(quán)益類產(chǎn)品創(chuàng)新，優(yōu)化基金外部評價評獎機制、強化長期業(yè)績導(dǎo)向，以及試點基金投顧業(yè)務(wù)等多種措施，大力推動權(quán)益類基金發(fā)展，并取得了顯著成效。

《關(guān)于加快推進公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》為公募基金的進一步高質(zhì)量發(fā)展指明了方向?！兑庖姟分刑岢觯e極鼓勵產(chǎn)品及業(yè)務(wù)守正創(chuàng)新；鼓勵基金管理人以滿足居民財富管理需求為出發(fā)點，以風(fēng)險可測可控、投資者有效保護為前提，加大產(chǎn)品和業(yè)務(wù)創(chuàng)新力度，切實提高公募基金服務(wù)實體經(jīng)濟的能力；大力推進權(quán)益類基金發(fā)展，支持成熟指數(shù)型產(chǎn)品做大做強，加快推動ETF產(chǎn)品創(chuàng)新發(fā)展，不斷提高權(quán)益類基金占比。

可以預(yù)見，作為資本市場中重要的長期專業(yè)投資力量，權(quán)益類基金在促進資源合理有效配置，進而更有效支持實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展方面將發(fā)揮重要作用。同時，權(quán)益類基金作為重要的投資理財工具，將給予廣大老百姓更多分享經(jīng)濟發(fā)展與優(yōu)秀企業(yè)成長紅利的機會，努力為投資者資產(chǎn)實現(xiàn)保值增值，助力資本市場在增加居民財產(chǎn)性收入、促進共同富裕過程中發(fā)揮更大作用。（經(jīng)濟日報記者馬春陽）

私募股權(quán) – 錢如故

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